國泰海通（HK2611）發(fā)布研報稱，無風險收益下沉、資本市場改革與中國經濟轉型，“轉型?！边€有很大空間，遠望又新峰，看好細分龍頭。在經歷累年下行與估值收縮后，價值股有望出現(xiàn)重要拐點。該行從盈利-股價匹配度和盈利-擁擠度匹配度兩個維度衡量股價尚未充分計入當前盈利預期上修預期的賽道，建議重視非銀/電池/電子/機械/兩輪車（885974）/商用車等盈利預期上修的低擁擠滯漲板塊。
國泰海通主要觀點如下：
新經濟景氣中樞上移，盈利改善范圍擴散。2025年四季度經濟轉型加快，新經濟景氣中樞明顯上移，并由AI向出海（885840）、資源品、服務消費（883434）等更多領域擴散。新興科技產業(yè)鏈呈現(xiàn)出供需兩旺的特征，內部細分漲價賽道明顯增多。把握四季度盈利增長的四個結構特征：1)新興經濟仍是四季度業(yè)績主要高增領域?？萍挤諛I(yè)等第三產業(yè)用電量在25Q4高增，并帶動全社會用電增速在9月后明顯上行，這與工業(yè)增加值下行趨勢背離明顯，新經濟主導并拉動經濟復蘇；2)中下游制造盈利占比提升。通脹整體改善且新經濟成本傳導順暢，CPI-PPI剪刀差擴張，PPI內部中下游價格更強，工業(yè)企業(yè)利潤向TMT、裝備制造與有色化工（850102）等行業(yè)集中；3)大中盤業(yè)績增長彈性更大。PMI結構上大型企業(yè)景氣占優(yōu)趨勢延續(xù)，企業(yè)生產經營預期與訂單分項改善明顯；4)高技術出口景氣保持高位。半導體（881121）/汽車/電力（562350）設備/工程機械（881268）出口增速保持高位且高于整體出口，新興市場對中國出口的驅動力高于發(fā)達市場，且這一差距在四季度進一步放大。
科技&制造：景氣驅動來自AI滲透率提升和企業(yè)出海（885840）加速。1)新興科技：AI相關新業(yè)務在各行業(yè)滲透率提升持續(xù)帶動新興產業(yè)需求爆發(fā)。2)中游制造：在新一輪寬松周期（883436）下，新興市場國家工業(yè)建設有望加快。中國工業(yè)體系生產效率強大，將充分受益其增長紅利?？萍贾圃煊型掷m(xù)受益。
順周期（883436）&金融：景氣驅動來自長期供給受限和下游需求結構轉型。1)周期（883436）資源：全球關稅和地緣博弈持續(xù)演繹，資源品供給擾動加劇，而AI和電力（562350）基建帶來新需求持續(xù)擴張，有色/化工（850102）等周期（883436）品供需持續(xù)偏緊，25Q4有色/硫磺/磷化工（885863）/氟化工（884036）等價格顯著上漲，預計帶動行業(yè)盈利持續(xù)增長。2)服務消費（883434）和金融：國內促消費（883434）政策正加速消費（883434）結構向服務占比提升轉型。2025年股市成交中樞明顯上移，在低利率環(huán)境下，保險/證券等有望持續(xù)受益于居民資產管理需求增長。
投資建議：重視非銀/電池/電子/機械/兩輪車（885974）/商用車等盈利預期上修的低擁擠滯漲板塊。該行從兩個維度衡量股價尚未充分計入當前盈利預期上修預期的賽道：1)盈利-股價匹配度：盈利預期上修但25年11月以來股價表現(xiàn)相對滯漲的行業(yè)，主要包括電池/元件（881270）/造船/摩托車/工程機械（881268）等出海（885840）方向，以及保險/證券/飾品（884141）等細分行業(yè)。2)盈利-擁擠度匹配度：預期上修且股價漲幅不明顯的行業(yè)主要包括非銀/機械/電子，預期上修但基金25Q4減配的行業(yè)主要是電子。
風險提示：海外經濟與地緣政治風險，個股業(yè)績不達預期的風險。
