■胡志浩中國社會科學(xué)院國家金融與發(fā)展實驗室副主任
■胡志浩中國社會科學(xué)院國家金融與發(fā)展實驗室副主任
■李重陽中國社會科學(xué)院國家金融與發(fā)展實驗室研究員
2025年四季度全球數(shù)字資產(chǎn)
摘要
■2025年第四季度，數(shù)字資產(chǎn)市場整體呈現(xiàn)顯著回調(diào)態(tài)勢。截至2026年1月31日，加密資產(chǎn)總市值較2025年三季度末下跌約27.1%至2.93萬億美元。比特幣收盤價為8.41萬美元，跌幅約26.4%；以太幣回落至約2702美元，跌幅約35.9%。市場調(diào)整主要受流動性預(yù)期變化、美國關(guān)鍵監(jiān)管立法進(jìn)程延遲、以及市場內(nèi)部結(jié)構(gòu)分化與情緒轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎等因素影響。
■穩(wěn)定幣市場擴(kuò)容明顯放緩，從2025年三季度末到2026年1月末，總市值僅增長2.3%至2932.86億美元，反映了加密市場整體流動性收縮。美元穩(wěn)定幣仍占據(jù)主導(dǎo)地位，USDT與USDC的雙頭壟斷格局持續(xù)。
■全球監(jiān)管呈現(xiàn)制度整合與風(fēng)險防范并行的特征。美國《CLARITY法案》立法進(jìn)程因行業(yè)博弈而擱置，暴露了加密新勢力與華爾街傳統(tǒng)金融資本之間對市場基礎(chǔ)設(shè)施控制權(quán)的爭奪。與此同時，中國人民銀行正式啟動新一代數(shù)字人民幣體系，完成從數(shù)字現(xiàn)金向數(shù)字存款貨幣的定位轉(zhuǎn)變，并優(yōu)化了“中央銀行-商業(yè)機(jī)構(gòu)”雙層運(yùn)營架構(gòu)，標(biāo)志著數(shù)字人民幣進(jìn)入系統(tǒng)化發(fā)展新階段。
■真實世界資產(chǎn)(RWA)市值持續(xù)增長，從2025年三季度末到2026年1月末增幅達(dá)41.1%至約237億美元，其中美國國債RWA占比最高(40.0%)。國際市場上，貝萊德（BLK）等傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)積極推動合規(guī)產(chǎn)品代幣化；國內(nèi)RWA發(fā)展則將在明確服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的政策導(dǎo)向下，圍繞促進(jìn)消費(fèi)（883434）、與數(shù)字人民幣融合、收益權(quán)與數(shù)據(jù)資產(chǎn)等方向展開創(chuàng)新。
目錄
一、數(shù)字資產(chǎn)市場跟蹤
(一)加密資產(chǎn)市值縮水、價格下跌
(二)穩(wěn)定幣擴(kuò)容減速
二、數(shù)字資產(chǎn)監(jiān)管進(jìn)展
(一)美國加密資產(chǎn)立法延遲，新舊勢力激烈博弈
(二)數(shù)字人民幣迎來升級
三、真實世界資產(chǎn)
附：術(shù)語表
一、數(shù)字資產(chǎn)市場跟蹤
加密資產(chǎn)市值縮水、價格下跌
2025年第四季度，加密市場整體呈現(xiàn)顯著回調(diào)態(tài)勢。根據(jù)CoinGecko的統(tǒng)計，截至2026年1月31日，加密資產(chǎn)總市值約2.93萬億美元，較2025年三季度末的4.02萬億美元下跌約27.1%。根據(jù)世界黃金協(xié)會的最新數(shù)據(jù)，2025年三季度末各國央行的黃金儲備價值約為3.69萬億美元，加密資產(chǎn)市值約占這一數(shù)字的79.4%。但考慮到四季度黃金價格走高，這一比例在四季度末還會更低。市值排名前五的加密資產(chǎn)及其占比分別為：比特幣57.4%、以太幣11.5%、泰達(dá)幣6.1%、幣安幣3.9%和瑞波幣3.7%。
2025年四季度，加密資產(chǎn)價格顯著下跌。市場在10月上旬短暫沖高，觸及歷史高位，隨后快速回落，開啟了持續(xù)一個季度的下行調(diào)整期。以比特幣和以太幣為例，根據(jù)CoinGecko的統(tǒng)計，截至2026年1月31日，比特幣收盤價為8.41萬美元，較2025年三季度末的11.43萬美元下跌約26.4%；以太幣則由約4216美元回落至約2702美元，跌幅約35.9%(如圖1所示)?？傮w來看，2025年第四季度呈現(xiàn)價格回調(diào)與情緒收斂的格局，市場在年末逐漸進(jìn)入?yún)^(qū)間整理，主要受到以下三方面因素影響：
圖1比特幣價格走勢
數(shù)據(jù)來源：CoinGecko。
一是宏觀環(huán)境與流動性預(yù)期的變化。盡管美聯(lián)儲在12月實施了年內(nèi)第三次降息，將聯(lián)邦基金利率下調(diào)至3.5%–3.75%，但市場對于通脹反復(fù)與經(jīng)濟(jì)增長放緩的擔(dān)憂仍存。同期美國M2貨幣供應(yīng)量雖創(chuàng)歷史新高（883911），但新增流動性更多流向國債、貨幣基金等低風(fēng)險資產(chǎn)或部分大宗商品，未能有效注入加密市場。特別是2026年1月30日，特朗普宣布將提名凱文.沃什擔(dān)任美聯(lián)儲主席，沃什強(qiáng)調(diào)美聯(lián)儲政策紀(jì)律和通脹約束，增強(qiáng)了市場對流動性收緊的預(yù)期。地緣政治緊張局勢推升了黃金等傳統(tǒng)避險資產(chǎn)的需求，比特幣與黃金的比率在四季度降至近兩年低點，顯示資金在風(fēng)險環(huán)境中偏向傳統(tǒng)保值工具。
二是監(jiān)管進(jìn)展受挫。美國多項關(guān)鍵加密市場監(jiān)管法案的立法進(jìn)程因政府停擺等因素被推遲，此前市場期待的《CLARITY法案》等未能如期推進(jìn)，政策真空期延長。英國雖在同期提出將數(shù)字資產(chǎn)納入傳統(tǒng)證券監(jiān)管框架的新提案，但全球監(jiān)管協(xié)同仍顯不足。這種不確定性壓制了機(jī)構(gòu)與散戶投資者的風(fēng)險偏好，使市場難以獲得持續(xù)的向上催化劑。
三是市場內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整與情緒轉(zhuǎn)變。首先，機(jī)構(gòu)投資者行為出現(xiàn)顯著分化。比特幣現(xiàn)貨ETF在四季度錄得約55億美元凈流出，為推出以來最大季度流出，其中貝萊德（BLK）的IBIT單周流出曾達(dá)4.35億美元；與此同時，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表中持有的比特幣數(shù)量仍在增加，顯示長期配置型資金與短期交易型資金在策略上出現(xiàn)背離。其次，衍生品市場的杠桿快速出清成為價格波動放大器。季度初，全市場未平倉合約一度升至約2360億美元高位，隨后在10月10日前后出現(xiàn)單日超700億美元的急速去杠桿，引發(fā)連環(huán)清算與價格陡峭下跌。最后，投資者情緒整體轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎。Glassnode與Coinbase的聯(lián)合調(diào)查顯示，45%的機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)為市場已處于牛市后期；鏈上情緒指標(biāo)如NUPL等持續(xù)在“焦慮”至“恐懼”區(qū)間徘徊。穩(wěn)定幣擴(kuò)容減速
穩(wěn)定幣市場價值擴(kuò)容放緩。根據(jù)RWA.xyz的統(tǒng)計，截至2026年1月31日，穩(wěn)定幣總市值為2932.86億美元，較上季度末的2865.88億美元僅增長2.3%(如圖2所示)。其主要原因是加密資產(chǎn)總市值縮水、價格下跌，穩(wěn)定幣作為加密市場的流動性和交易錨，其市值支撐源自全市場容量。隨著2025年四季度加密資產(chǎn)吸引力降低，穩(wěn)定幣也從2025年前三季度的快速擴(kuò)容期轉(zhuǎn)向了市值穩(wěn)定期，只有在幾次市場大幅波動期間，穩(wěn)定幣容量才出現(xiàn)短期異動。
圖2穩(wěn)定幣市值走勢
數(shù)據(jù)來源：CoinGecko。
從錨定的貨幣角度看，美元穩(wěn)定幣市值已超過2820億美元，占比為96.14%，比上季度末的97.5%略有降低；歐元穩(wěn)定幣市值為8.4億美元，占比0.29%，比上季度末的0.18%有所提升；人民幣穩(wěn)定幣市值約538萬美元，除了泰達(dá)公司早期發(fā)行的CNH Tether(約28萬美元)以外，合規(guī)離岸人民幣穩(wěn)定幣AxCNH獲得了約510萬美元市值，它由AnchorX推出，后者擁有哈薩克斯坦阿斯塔納國際金融中心(AFSA)牌照。從發(fā)行人角度看，穩(wěn)定幣市場呈現(xiàn)雙頭壟斷格局。泰達(dá)公司發(fā)行的USDT市值約為1848億美元，占比約59.7%；Circle（CRCL）公司發(fā)行的USDC市值約705億美元，占比約22.8%。
二、數(shù)字資產(chǎn)監(jiān)管進(jìn)展美國加密資產(chǎn)立法延遲，新舊勢力激烈博弈
在國際加密資產(chǎn)監(jiān)管領(lǐng)域，2025年第四季度，全球主要司法轄區(qū)展現(xiàn)出制度整合與風(fēng)險防范并行的特征。經(jīng)過前兩個季度以美國為代表的監(jiān)管躍進(jìn)，四季度監(jiān)管進(jìn)展有所放緩，從宏觀立法框架到微觀機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入，國際社會在嘗試將加密活動納入現(xiàn)有金融監(jiān)管體系的同時，也在加強(qiáng)對潛在風(fēng)險的識別與控制，監(jiān)管取向趨于復(fù)雜化與精細(xì)化。比如英國當(dāng)局于2025年四季度公布了新的加密資產(chǎn)監(jiān)管提案，其核心意圖在于推動數(shù)字資產(chǎn)在監(jiān)管待遇上向傳統(tǒng)證券市場看齊。該提案計劃整合針對加密資產(chǎn)活動的監(jiān)管規(guī)則，并引入更嚴(yán)格的發(fā)行披露、交易行為規(guī)范及機(jī)構(gòu)運(yùn)營標(biāo)準(zhǔn)。這一舉措若最終實施，意味著在英國運(yùn)營的加密資產(chǎn)服務(wù)提供商將需要滿足接近于現(xiàn)有金融機(jī)構(gòu)的合規(guī)要求。又如美國貨幣監(jiān)理署(OCC)為部分穩(wěn)定幣發(fā)行機(jī)構(gòu)提供了身份轉(zhuǎn)型路徑。2025年四季度，包括Circle（CRCL）、Ripple、Paxos及BitGo在內(nèi)的多家公司獲得了OCC頒發(fā)的臨時性全國性銀行牌照。這一監(jiān)管許可本質(zhì)上是將上述機(jī)構(gòu)納入聯(lián)邦銀行監(jiān)管體系，允許其在統(tǒng)一的審慎監(jiān)管框架下開展業(yè)務(wù)。對于上述穩(wěn)定幣發(fā)行機(jī)構(gòu)而言，獲得銀行牌照有望提升其公眾信譽(yù)，拓展其可參與的金融業(yè)務(wù)范圍，并可能使其更便利地接入主流金融基礎(chǔ)設(shè)施。然而，這也意味著它們必須全面遵守資本充足率、流動性管理、反洗錢等嚴(yán)格的銀行業(yè)監(jiān)管規(guī)定，其運(yùn)營的自主性與靈活性將受到顯著約束。這一行動可視為監(jiān)管機(jī)構(gòu)通過“準(zhǔn)入管理”將系統(tǒng)重要性較高的加密原生機(jī)構(gòu)進(jìn)行收編管理的嘗試。
最引起市場關(guān)注的是美國《CLARITY法案》立法進(jìn)程的延遲，以及背后隱約透出的華爾街金融資本與加密新勢力之間的博弈。2025年四季度，《數(shù)字資產(chǎn)市場結(jié)構(gòu)法案》(CLARITY Act)在參議院的審議進(jìn)程遭遇擱置。我們已經(jīng)在二季度報告中詳細(xì)分析了該法案(眾議院版本)的內(nèi)容和影響，其核心是要明確數(shù)字資產(chǎn)的商品或證券屬性劃分，并厘清美國證券交易委員會與商品期貨交易委員會的監(jiān)管職責(zé)邊界。然而，2026年1月18日，美國最大的受監(jiān)管加密貨幣交易所Coinbase撤回了其對參議院銀行委員會修訂版的《CLARITY法案》的支持，此舉直接導(dǎo)致了參議院銀行委員會取消了原定的審議程序。Coinbase首席執(zhí)行官布萊恩.阿姆斯特朗（AWI）還在社交媒體上對參議院版本的法案提出了公開批評。
各方在此事件上的立場與觀點呈現(xiàn)出顯著的復(fù)雜性與對立性。Coinbase的反對意見主要集中于四個方面：一是草案對代幣化股票的限制可能阻礙數(shù)字證券市場創(chuàng)新；二是其擴(kuò)大了政府對去中心化金融交易數(shù)據(jù)的獲取權(quán)限，可能使DeFi協(xié)議承擔(dān)不合理的合規(guī)負(fù)擔(dān)；三是法案過度擴(kuò)大了美國證券交易委員會的監(jiān)管權(quán)限，可能重蹈以執(zhí)法為主導(dǎo)的監(jiān)管不確定性；四是其中涉及穩(wěn)定幣與銀行的條款可能被大型銀行利用以限制競爭。Coinbase的立場代表了部分加密原生企業(yè)的核心關(guān)切，其主張寧愿沒有法案也不接受一個可能結(jié)構(gòu)性限制行業(yè)關(guān)鍵增長領(lǐng)域的“糟糕法案”。傳統(tǒng)銀行業(yè)則表達(dá)了截然不同的擔(dān)憂，其核心論點在于：允許穩(wěn)定幣向持有者支付收益可能引發(fā)商業(yè)銀行體系存款外流，擔(dān)心Coinbase的商業(yè)模式與銀行存款服務(wù)類似，卻不愿接受同樣的監(jiān)管，進(jìn)而威脅金融體系的穩(wěn)定性。正是銀行業(yè)游說團(tuán)體的推動，才導(dǎo)致參議院版本的《CLARITY法案》引入了收益限制條款和更多的限制性監(jiān)管措施。這一基于系統(tǒng)性風(fēng)險的論述在華盛頓政策圈層中具有相當(dāng)?shù)挠绊懥?。與此同時，白宮行政部門的介入使得局面進(jìn)一步復(fù)雜化。據(jù)外媒報道，白宮對Coinbase單方面撤回支持的“突然變卦”行動感到不滿，并強(qiáng)調(diào)該法案在政治層面上被視為特朗普總統(tǒng)推動的法案，這促使白宮加密貨幣事務(wù)負(fù)責(zé)人大衛(wèi).薩克斯?fàn)款^召集銀行與加密行業(yè)團(tuán)體進(jìn)行多輪政策談判，試圖調(diào)和矛盾。
這場爭議的本質(zhì)，揭示了當(dāng)前美國數(shù)字資產(chǎn)監(jiān)管立法進(jìn)程中的主要矛盾已不單單是加密行業(yè)與監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的矛盾，而正演變?yōu)榧用苄聞萘εc華爾街傳統(tǒng)金融資本之間關(guān)于未來市場基礎(chǔ)設(shè)施控制權(quán)的直接博弈。就在2026年1月18日Coinbase撤回對法案支持的第二天，紐約證券交易所宣布，正在全力開發(fā)一個支持全天候交易、基于穩(wěn)定幣結(jié)算并兼容多條區(qū)塊鏈（885757）的代幣化證券交易平臺。我們第三季度的報告也關(guān)注到，2025年9月納斯達(dá)克（NDAQ）向SEC提交提案，尋求在其主板交易“同股同權(quán)”的代幣化證券。這兩大傳統(tǒng)交易巨頭的戰(zhàn)略舉措，清晰地表明了華爾街主流資本并非拒絕區(qū)塊鏈（885757）技術(shù)，而是力圖在其既有的法律與市場結(jié)構(gòu)框架內(nèi)，主導(dǎo)并定義資產(chǎn)代幣化的路徑、規(guī)則與場所。這與Coinbase等加密原生平臺所倡導(dǎo)的、在更貼近加密原生環(huán)境中發(fā)展出平行或替代性市場結(jié)構(gòu)的戰(zhàn)略形成了直接競爭。因此，Coinbase撤回對可能強(qiáng)化傳統(tǒng)框架的參議院版本《CLARITY法案》的支持，而紐交所和納斯達(dá)克（NDAQ）則積極推動其鏈上化方案，這“一進(jìn)一退”的態(tài)勢，恰恰凸顯了博弈的核心已聚焦于代幣化證券的交易場所與規(guī)則制定權(quán)，即未來由誰來控制訂單流、制定標(biāo)準(zhǔn)并收取費(fèi)用。
基于現(xiàn)有矛盾與談判態(tài)勢，我們對美國加密資產(chǎn)監(jiān)管前景可以作出如下幾方面判斷。目前，加密新勢力與華爾街資本之間的博弈焦點是《CLARITY法案》的修訂問題，我們認(rèn)為該法案后續(xù)可能出現(xiàn)三種可能的情境。第一種情境是形成以銀行業(yè)訴求為主導(dǎo)的版本，可以稱之為“保守版本”，該版本可能將代幣化證券限制在傳統(tǒng)金融基礎(chǔ)設(shè)施上，對Defi活動施加嚴(yán)格監(jiān)管，并進(jìn)一步禁止穩(wěn)定幣相關(guān)收益，這一情境無疑將對Coinbase、Robinhood等原生加密平臺構(gòu)成壓力。第二種情境是在白宮的撮合下，雙方協(xié)商達(dá)成某種“中間版本”，其內(nèi)容可能會為加密原生平臺開展證券代幣化和Defi活動開辟可行的合規(guī)路徑，并允許在一定限制的前提下為穩(wěn)定幣持有者支付收益等，這是對美國加密資產(chǎn)行業(yè)中短期發(fā)展最為有利的情境，將顯著提高美國在該領(lǐng)域的競爭力。第三種情境是談判破裂，《CLARITY法案》流產(chǎn)，美國繼續(xù)保持監(jiān)管不確定性的格局。一方面，這可能會導(dǎo)致美國加密資產(chǎn)市場分化：華爾街在現(xiàn)有框架內(nèi)推進(jìn)鏈上化，而加密原生機(jī)構(gòu)則繼續(xù)在美國境外和灰色地帶開展創(chuàng)新。另一方面，注意到參議院農(nóng)業(yè)委員會正起草一份“替代法案”，它不再涉及美國證監(jiān)會(SEC)的監(jiān)管權(quán)限，而是專注于商品期貨交易委員會(CFTC)的管轄范圍，從而避開一些最尖銳和棘手的爭議點(比如代幣化股票)。因此這部替代法案也可以被視為一種“快速通道”。因此第三種情境下還可能出現(xiàn)新的變數(shù)，即當(dāng)加密新勢力與華爾街資本之間的矛盾無法迅速調(diào)和的情況下，先推動參議院農(nóng)業(yè)委員會的這一版法案，為加密市場提供部分領(lǐng)域的有限確定性。數(shù)字人民幣迎來升級
中國人民銀行在總結(jié)十年研發(fā)試點經(jīng)驗基礎(chǔ)上，已于2026年1月1日正式啟動實施新一代數(shù)字人民幣體系，數(shù)字人民幣從早期的研發(fā)試點階段升級到更系統(tǒng)化的發(fā)展新階段，其核心政策取向與監(jiān)管進(jìn)展體現(xiàn)在以下方面：
首先，數(shù)字人民幣完成了從數(shù)字現(xiàn)金向數(shù)字存款貨幣的根本性定位轉(zhuǎn)變。在新的管理框架下，數(shù)字人民幣被明確為：中央銀行提供技術(shù)保障與實施監(jiān)管，具有商業(yè)銀行負(fù)債屬性，以賬戶為基礎(chǔ)并兼容分布式賬本技術(shù)特點，在金融體系內(nèi)發(fā)行與流通的現(xiàn)代化數(shù)字支付手段。這一轉(zhuǎn)變旨在將數(shù)字人民幣更深地融入現(xiàn)有貨幣創(chuàng)造與循環(huán)體系。
其次，數(shù)字人民幣進(jìn)一步優(yōu)化并固化了“中央銀行-商業(yè)機(jī)構(gòu)”雙層運(yùn)營架構(gòu)。在頂層設(shè)計上，中國人民銀行負(fù)責(zé)制定業(yè)務(wù)規(guī)則與技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，并規(guī)劃建設(shè)相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施。在運(yùn)營層面，商業(yè)銀行作為指定的運(yùn)營機(jī)構(gòu)，負(fù)責(zé)為客戶開立錢包、提供流通支付服務(wù)，并承擔(dān)相應(yīng)的安全與合規(guī)責(zé)任?？蛻粼谏虡I(yè)銀行錢包中的數(shù)字人民幣被明確納入存款準(zhǔn)備金繳存基數(shù)，并享受存款保險保障。同時，運(yùn)營機(jī)構(gòu)開始為個人及單位的實名數(shù)字人民幣錢包余額計付利息，執(zhí)行相關(guān)的存款利率定價自律規(guī)定。
再次，在技術(shù)路線上，數(shù)字人民幣確立了以賬戶體系為基礎(chǔ)、融合智能合約與區(qū)塊鏈（885757）等技術(shù)優(yōu)勢的混合架構(gòu)。升級后的數(shù)字人民幣體系堅持在賬戶管理框架內(nèi)運(yùn)用幣串、智能合約等數(shù)字化方案，以保持管理的規(guī)范性與有效性。同時，在跨境支付等特定領(lǐng)域積極利用區(qū)塊鏈（885757）技術(shù)特性，通過在上海設(shè)立的數(shù)字人民幣國際運(yùn)營中心以及持續(xù)拓展的多邊央行數(shù)字貨幣（885866）橋項目，探索提升跨境支付效率與協(xié)同交易能力。
最后，在風(fēng)險防控與監(jiān)管機(jī)制方面，數(shù)字人民幣建立了更為完善的治理結(jié)構(gòu)。中國人民銀行成立了數(shù)字人民幣管理委員會以統(tǒng)籌功能監(jiān)管，并在數(shù)字貨幣（885866）研究所下設(shè)自律辦公室推動行業(yè)規(guī)范。通過管辦分離的機(jī)制，明確了運(yùn)營管理中心與國際運(yùn)營中心分別負(fù)責(zé)國內(nèi)系統(tǒng)與跨境系統(tǒng)的建設(shè)運(yùn)行與安全防護(hù)，旨在確保創(chuàng)新發(fā)展的同時有效維護(hù)金融穩(wěn)定。
三、真實世界資產(chǎn)
真實世界資產(chǎn)(RWA)在2025年第四季度繼續(xù)呈現(xiàn)出顯著的增長態(tài)勢與結(jié)構(gòu)性深化，國際與國內(nèi)市場在監(jiān)管導(dǎo)向、發(fā)展路徑與產(chǎn)品模式上的分化日益清晰。全球范圍內(nèi)，RWA正從早期的概念驗證邁向規(guī)?；c機(jī)構(gòu)化發(fā)展階段，其增長邏輯愈發(fā)瞄準(zhǔn)解決實際金融痛點、提升資產(chǎn)效率與可及性。與此同時，中國監(jiān)管層對RWA的態(tài)度在2026年初得以明確，即在嚴(yán)格合規(guī)框架下引導(dǎo)其服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)，這為國內(nèi)RWA市場的發(fā)展劃定了新的邊界與方向。
國際方面，根據(jù)RWA.xyz統(tǒng)計，截至2026年1月31日，RWA總市值約237億美元，較2025年三季度末的168億美元增長41.1%。根據(jù)其底層資產(chǎn)劃分(如圖3所示)，美國國債RWA占比最高，為40.0%，市值約94.9億美元；其次為大宗商品RWA，市值47.4億美元，占比20.0%；其余底層資產(chǎn)及其RWA市值占比為：私人信貸11.5%、機(jī)構(gòu)另類投資基金9.1%、企業(yè)債券6.8%、非美國政府債務(wù)6.1%、股票4.0%、私募股權(quán)1.5%，其余主動管理策略和結(jié)構(gòu)化信貸均不足1%。
圖3RWA市值及底層資產(chǎn)構(gòu)成
數(shù)據(jù)來源：RWA.xyz。
生態(tài)系統(tǒng)的成熟與創(chuàng)新產(chǎn)品的涌現(xiàn)是驅(qū)動國際RWA發(fā)展的核心動力。傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)如貝萊德（BLK）、富蘭克林鄧普頓、高盛（GS）積極入局，將合規(guī)的基金產(chǎn)品、債券等通過代幣化形式引入鏈上；同時，一批專注于資產(chǎn)發(fā)起、技術(shù)合規(guī)與法律架構(gòu)的金融科技（885456）平臺，如Figure、Ondo Finance、Securitize等，充當(dāng)了連接傳統(tǒng)資產(chǎn)與鏈上生態(tài)的橋梁。其中貝萊德（BLK）發(fā)行的美元機(jī)構(gòu)數(shù)字流動性基金(BUIDL)是一個典型案例。BUIDL由貝萊德（BLK）與Securitize合作推出，它將傳統(tǒng)金融中高信用等級的短期美國國債基金進(jìn)行代幣化，并引入區(qū)塊鏈（885757）網(wǎng)絡(luò)，打造出鏈上的貨幣市場基金，其份額支付利息，并支持T+0贖回為USDC穩(wěn)定幣。該產(chǎn)品直接解決了加密原生基金和資產(chǎn)管理公司等鏈上機(jī)構(gòu)投資者對安全、合規(guī)且具備流動性的生息資產(chǎn)的迫切需求。在傳統(tǒng)模式下，機(jī)構(gòu)資金若想獲取國債收益，需通過復(fù)雜的開戶、托管及清算流程進(jìn)入傳統(tǒng)金融市場；而BUIDL通過區(qū)塊鏈（885757）向符合資質(zhì)的白名單客戶發(fā)行代表基金份額的代幣，投資者持有代幣即等同于持有底層國債資產(chǎn)的一攬子收益權(quán)。BUIDL的成功是近期美國國債類RWA顯著增長的重要推動力，它填補(bǔ)了加密市場在低風(fēng)險收益資產(chǎn)方面的空白，也為更廣泛的DeFi協(xié)議(如自動化借貸協(xié)議、收益聚合器)注入了具有真實收益的國債資產(chǎn)，推動了整個加密金融與傳統(tǒng)金融體系的銜接與融合。
與國際上金融驅(qū)動的模式不同，國內(nèi)RWA的實踐探索呈現(xiàn)出鮮明的服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)特征。目前國內(nèi)的RWA探索普遍避免涉及股權(quán)或證券化屬性，而是圍繞收益權(quán)、數(shù)據(jù)權(quán)益或消費(fèi)（883434）權(quán)益進(jìn)行設(shè)計，旨在直接服務(wù)產(chǎn)業(yè)融資或創(chuàng)新消費(fèi)（883434）模式。例如，作為全國首單農(nóng)業(yè)RWA項目，“馬陸葡萄”項目通過物聯(lián)網(wǎng)（885312）設(shè)備實時采集葡萄種植的環(huán)境與生產(chǎn)數(shù)據(jù)，并經(jīng)區(qū)塊鏈（885757）技術(shù)加密后，整合形成可交易的資產(chǎn)包，最終以數(shù)字資產(chǎn)(NFT)形式在上海數(shù)據(jù)交易所發(fā)行。該項目為超過2500畝核心產(chǎn)區(qū)的葡萄賦予了貫穿種植、采收、銷售全流程的“數(shù)字身份證”，將地理標(biāo)志產(chǎn)品的品質(zhì)優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為鏈上可查、不可篡改的信任憑證。此舉不僅完成了1000萬元的融資，更關(guān)鍵的是通過數(shù)字化手段顯著提升了品牌可信度與市場影響力，其品牌價值在項目啟動后呈現(xiàn)大幅增長。
尤為值得關(guān)注的是，部分國內(nèi)項目正探索將RWA與促消費(fèi)（883434）深度融合，并形成將持有者轉(zhuǎn)化為生態(tài)共建者的新型激勵模式。以國內(nèi)首個充電樁（885461）數(shù)據(jù)資產(chǎn)項目“中網(wǎng)充.青能權(quán)益徽章”項目為例，其發(fā)行的數(shù)字權(quán)益徽章單價99元，試發(fā)行的1000份產(chǎn)品僅8分鐘售罄。如此受歡迎的原因是，該數(shù)字權(quán)益徽章對應(yīng)四重權(quán)益：第一，用戶花99元購買徽章就可獲得99元等值充電金；第二，價值980元的年度數(shù)據(jù)服務(wù)，可實時查看多城市充電樁（885461）運(yùn)營狀態(tài)，方便用戶找樁充電；第三，附加充電保險等生態(tài)服務(wù)，讓用戶充電無憂；第四，企業(yè)承諾每年提取營收的3%用于持續(xù)權(quán)益投放，使徽章權(quán)益持續(xù)增值。該設(shè)計以消費(fèi)（883434）性使用為主，引入了一定的持續(xù)收入權(quán)益，但避免了被認(rèn)定為證券屬性。更為巧妙的是，這種設(shè)計將用戶與項目發(fā)展相綁定，持有者在消費(fèi)（883434）產(chǎn)品服務(wù)的同時能夠分享企業(yè)成長的潛在紅利，從而有激勵幫助推廣產(chǎn)品，與RWA“消費(fèi)（883434）即投資，用戶即股東”的社群生態(tài)理念相吻合。諸如此類的探索，為RWA在促進(jìn)消費(fèi)（883434）、盤活存量資產(chǎn)、為具有長期運(yùn)營特征的實體項目開辟新的輕型融資渠道等方面，提供了有價值的思路。
總體來看，2025年第四季度，全球RWA市場在機(jī)構(gòu)化、合規(guī)化道路上持續(xù)邁進(jìn)，資產(chǎn)類型與金融場景的融合不斷深化。而中國市場的RWA發(fā)展則在嚴(yán)監(jiān)管與強(qiáng)導(dǎo)向的政策新規(guī)下啟航，其路徑必然與國際加密原生生態(tài)迥異。未來隨著數(shù)字人民幣的升級，RWA的創(chuàng)新或?qū)@數(shù)字人民幣這一數(shù)字化的國家信用基礎(chǔ)設(shè)施，在聯(lián)盟鏈的可控環(huán)境中，探索服務(wù)于實體經(jīng)濟(jì)融資、數(shù)據(jù)資產(chǎn)化、新型消費(fèi)（883434）激勵以及盤活存量資產(chǎn)的合規(guī)創(chuàng)新。
附：術(shù)語表
數(shù)字資產(chǎn)(digital asset（DAAQ）)：可以用于支付或投資的、面向區(qū)塊鏈（885757）等分布式賬本技術(shù)的數(shù)字價值表示。
分布式賬本技術(shù)(Distributed Ledger Technology，DLT)：通過去中心化網(wǎng)絡(luò)架構(gòu)，在多個獨立節(jié)點間同步維護(hù)、更新和驗證交易數(shù)據(jù)的技術(shù)系統(tǒng)。包括區(qū)塊鏈（885757）、有向無環(huán)圖、哈希圖等。
中央銀行數(shù)字貨幣（885866）(Central bank digital currency，CBDC)：中央銀行發(fā)行的以本國記賬單位計價的數(shù)字資產(chǎn)。
加密資產(chǎn)(Crypto-asset)：私人部門發(fā)行的數(shù)字資產(chǎn)。
穩(wěn)定幣(Stablecoin)：旨在使其價值對某種法幣保持穩(wěn)定，以充當(dāng)交易媒介和支付手段的一種加密資產(chǎn)，如USDT和USDC等。
真實世界資產(chǎn)(Real-world asset，RWA)：傳統(tǒng)資產(chǎn)在區(qū)塊鏈（885757）上的代幣化表達(dá)，包括代幣化證券、代幣化大宗商品、代幣化收益權(quán)等。
虛擬資產(chǎn)(Virtual asset)：沒有傳統(tǒng)資產(chǎn)支撐的加密資產(chǎn)，如比特幣、以太幣等。
非同質(zhì)化代幣(Non-fungible token，NFT)：不能被復(fù)制、替換或分割的加密資產(chǎn)。
數(shù)字貨幣（885866）(Digital currency)：能夠充當(dāng)交易媒介和支付手段的數(shù)字資產(chǎn)，包括央行數(shù)字貨幣（885866）和私人部門發(fā)行的穩(wěn)定幣、代幣化存款等。
非許可型區(qū)塊鏈（885757）(Permissionless Blockchain)：一種開放且無需授權(quán)的區(qū)塊鏈（885757），任何人均可自由加入網(wǎng)絡(luò)、參與交易驗證與共識過程，也常被稱為公有鏈。
許可型區(qū)塊鏈（885757）(Permissioned Blockchain)：一種參與節(jié)點需經(jīng)授權(quán)的區(qū)塊鏈（885757），其記賬權(quán)限通常由單一組織或聯(lián)盟內(nèi)部掌控，前者被稱為私有鏈，后者被稱為聯(lián)盟鏈。
