華源證券近日發(fā)布貴金屬（881169）雙周報(bào)：黃金白銀價(jià)格沖高后進(jìn)入震蕩區(qū)間。近兩周，倫敦現(xiàn)貨黃金上漲5.99%至4773.75美元/盎司，上期所黃金上漲4.98%至1048.36元/克，滬金持倉(cāng)量上漲6.82%至29.24萬(wàn)手；倫敦現(xiàn)貨白銀上漲11.43%至75.55美元/盎司，上期所白銀上漲6.26%至18583元/千克，滬銀持倉(cāng)量下跌0.06%至45.24萬(wàn)手；倫敦現(xiàn)貨鈀上漲9.95%至1525美元/盎司，倫敦現(xiàn)貨鉑上漲11.52%至2062美元/盎司。
以下為研究報(bào)告摘要：
投資要點(diǎn)：
貴金屬（881169）板塊：黃金白銀價(jià)格沖高后進(jìn)入震蕩區(qū)間。近兩周，倫敦現(xiàn)貨黃金上漲5.99%至4773.75美元/盎司，上期所黃金上漲4.98%至1048.36元/克，滬金持倉(cāng)量上漲6.82%至29.24萬(wàn)手；倫敦現(xiàn)貨白銀上漲11.43%至75.55美元/盎司，上期所白銀上漲6.26%至18583元/千克，滬銀持倉(cāng)量下跌0.06%至45.24萬(wàn)手；倫敦現(xiàn)貨鈀上漲9.95%至1525美元/盎司，倫敦現(xiàn)貨鉑上漲11.52%至2062美元/盎司。
近期金銀價(jià)格沖高后進(jìn)入震蕩區(qū)間，我們認(rèn)為主要原因包括：
1）圍繞伊朗的地區(qū)局勢(shì)在軍事沖突與外交博弈之間反復(fù)搖擺。美伊以三方在高強(qiáng)度對(duì)抗中嘗試推動(dòng)?；穑珔f(xié)議框架分歧明顯，且沖突已明顯外溢至黎巴嫩、海灣能源（850101）設(shè)施及霍爾木茲海峽等關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，地區(qū)不確定性持續(xù)上升。美方提出的核心條件包括停止鈾濃縮、移交核材料，并試圖將?；鹋c制裁、關(guān)稅等議題掛鉤；伊朗則提出包括資產(chǎn)解凍等對(duì)等要求，并堅(jiān)持?；鹦韬w黎巴嫩戰(zhàn)線；以色列對(duì)?；鸪謱徤魃踔恋钟|態(tài)度，一方面表態(tài)支持短期?；鸢才?，另一方面仍在擴(kuò)大對(duì)黎巴嫩南部的地面行動(dòng)，并強(qiáng)調(diào)若條件不滿(mǎn)足將恢復(fù)軍事打擊。
2）中東沖突導(dǎo)致汽油價(jià)格飆升，美國(guó)3月CPI創(chuàng)下近四年來(lái)的最大環(huán)比漲幅。美國(guó)3月未季調(diào)CPI年率錄得3.3%創(chuàng)2024年5月以來(lái)新高，前值為2.4%；美國(guó)3月季調(diào)后CPI月率錄得0.9%創(chuàng)2022年6月以來(lái)新高，前值為0.3%。美國(guó)3月未季調(diào)核心CPI年率錄得2.6%，低于預(yù)期的2.7%，前值為2.50%；美國(guó)3月季調(diào)后核心CPI月率錄得0.2%，低于預(yù)期的0.3%，前值0.2%。值得注意的是，美國(guó)CPI中汽油價(jià)格的漲幅是自1967年以來(lái)的最高紀(jì)錄，汽油價(jià)格上漲幾乎占美國(guó)CPI漲幅的四分之三，美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局表示美國(guó)3月未季調(diào)能源（850101）通脹環(huán)比增長(zhǎng)10.9%，同比增長(zhǎng)12.5%。
3）在能源（850101）沖擊、通脹黏性和就業(yè)邊際走弱交織之下，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部正從“何時(shí)降息”轉(zhuǎn)向“先按兵不動(dòng)，再視情況雙向應(yīng)對(duì)”。4月9日凌晨公布的FOMC會(huì)議紀(jì)要顯
示，絕大多數(shù)與會(huì)者認(rèn)為通脹回到2%的進(jìn)程可能比此前預(yù)想更慢，持續(xù)高于目標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)上升；一些官員甚至主張?jiān)跁?huì)后聲明中加入“利率也可能上調(diào)”的雙向表述。紀(jì)要還寫(xiě)道，若高油價(jià)持續(xù)并傳導(dǎo)至核心通脹，加息可能成為合適選項(xiàng)；但若沖突拖累消費(fèi)（883434）、壓低就業(yè)并收緊金融條件，降息同樣可能被需要。
中期來(lái)看，市場(chǎng)核心邏輯已從“特朗普2.0+降息交易”的雙主線轉(zhuǎn)向“美聯(lián)儲(chǔ)維持高利率+中東地緣避險(xiǎn)+特朗普貿(mào)易政策博弈”的多空交織格局。近期中東雖有?；鹣鞒龅珱_突擾動(dòng)仍未完全消退，油價(jià)中樞抬升帶來(lái)的通脹預(yù)期回?cái)[正在壓縮市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)快速降息的樂(lè)觀定價(jià)；與此同時(shí)增長(zhǎng)預(yù)期邊際走弱、美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退概率上升又在不斷強(qiáng)化黃金作為避險(xiǎn)資產(chǎn)和政策對(duì)沖資產(chǎn)的配置價(jià)值。我們認(rèn)為當(dāng)前黃金并不完全依賴(lài)“美聯(lián)儲(chǔ)立刻降息”這一單一前提，而是在“高通（QCOM）脹黏性”與“增長(zhǎng)下修壓力”并存的環(huán)境下獲得了更穩(wěn)固的中期支撐。
未來(lái)三周將需要重點(diǎn)關(guān)注的事件和時(shí)間節(jié)點(diǎn)包括：1）美伊以停火談判進(jìn)展及霍爾木茲海峽通航情況變化；2）4月30日美國(guó)FOMC利率決議、3月核心PCE物價(jià)指數(shù)年率；3）5月1日美國(guó)4月ISM制造業(yè)PMI。
長(zhǎng)期來(lái)看，黃金的上漲邏輯并未削弱，反而在全球宏觀與地緣格局變化下進(jìn)一步強(qiáng)化。1）美國(guó)財(cái)政赤字約束、債務(wù)擴(kuò)張、貿(mào)易保護(hù)主義升溫及大國(guó)博弈加劇正在削弱美元信用錨的穩(wěn)定性，推動(dòng)全球儲(chǔ)備資產(chǎn)向多元化重配，黃金正逐步演化為對(duì)沖主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)、地緣分裂風(fēng)險(xiǎn)和全球貨幣體系重構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的重要資產(chǎn)。2）全球央行持續(xù)購(gòu)金仍為金價(jià)提供堅(jiān)實(shí)底部支撐，中國(guó)央行延續(xù)增持亦進(jìn)一步驗(yàn)證官方部門(mén)的長(zhǎng)期配置需求。3）美國(guó)經(jīng)濟(jì)周期（883436）后段面臨高利率、信用收縮與增長(zhǎng)放緩的多重約束，未來(lái)無(wú)論美聯(lián)儲(chǔ)是因經(jīng)濟(jì)放緩而降息還是因通脹黏性而被迫維持更長(zhǎng)時(shí)間的高利率，黃金都具備較強(qiáng)的長(zhǎng)期配置價(jià)值：前者利好實(shí)際利率下行，后者則強(qiáng)化避險(xiǎn)與抗信用風(fēng)險(xiǎn)需求。整體看，黃金中長(zhǎng)期仍處于有利窗口，價(jià)格中樞有望在全球宏觀與地緣格局重塑過(guò)程中繼續(xù)上移。
我們維持貴金屬（881169）行業(yè)“看好”評(píng)級(jí)，建議關(guān)注個(gè)股組合：紫金黃金國(guó)際（HK2259）、赤峰黃金（HK6693）、萬(wàn)國(guó)黃金集團(tuán)（HK3939）、招金黃金（000506）、山東黃金（HK1787）、山金國(guó)際（000975）、盛達(dá)資源（000603）、招金礦業(yè)（HK1818）、湖南黃金（002155）、中金黃金（600489）。
風(fēng)險(xiǎn)提示：中東沖突不確定性風(fēng)險(xiǎn)；通脹超預(yù)期持續(xù)風(fēng)險(xiǎn)；經(jīng)濟(jì)失速下行風(fēng)險(xiǎn)；美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期加息風(fēng)險(xiǎn)。（華源證券 田源,張明磊,田慶爭(zhēng),陳婉妤,方皓）
