海通國(guó)際發(fā)布研報(bào)稱，2025年飲料行業(yè)利潤(rùn)增速顯著快于收入。價(jià)格端來(lái)看，軟飲料（884120）25下半年來(lái)折扣持續(xù)加深，包裝水、碳酸品類競(jìng)爭(zhēng)較激烈，即飲茶相對(duì)穩(wěn)健，包裝水價(jià)格戰(zhàn)有望年內(nèi)因龍頭控費(fèi)、通脹預(yù)期抬頭等改善。需求端，清明假期人員流動(dòng)同比增6%，重點(diǎn)零售餐飲企業(yè)日均銷售額增長(zhǎng)2.4%，后續(xù)“五一”等長(zhǎng)假有望進(jìn)一步帶動(dòng)景氣。成本端，預(yù)計(jì)1H成本紅利延續(xù)但邊際收斂，PET價(jià)格因地緣政治波動(dòng)影響2H利潤(rùn)能見度。
海通國(guó)際主要觀點(diǎn)如下：
2025年行業(yè)利潤(rùn)增速顯著快于收入，功能飲料與無(wú)糖茶高景氣，龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)
2025年軟飲料（884120）六家主要上市公司(東鵬、農(nóng)夫、康師傅（HK0322）、統(tǒng)一、華潤(rùn)、中國(guó)食品（HK0506）)整體收入同比增長(zhǎng)6.1%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)21.9%，毛利率/凈利率中位數(shù)分別提升0.3/0.4個(gè)百分點(diǎn)。功能化、健康化賽道的龍頭企業(yè)實(shí)現(xiàn)收入高增與盈利修復(fù)，綜合型企業(yè)康統(tǒng)飲料業(yè)務(wù)較視頻業(yè)務(wù)承壓。
分品類看，功能飲料與電解質(zhì)水：東鵬能量飲料+17.3%，電解質(zhì)水+119%；農(nóng)夫功能飲料+17%，延續(xù)高增。茶飲料：農(nóng)夫即飲茶+29%，首次超越包裝水成為第一大品類，康師傅（HK0322）無(wú)糖茶加速布局、預(yù)計(jì)26年擴(kuò)張2-3倍。包裝水：農(nóng)夫+17%實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，中國(guó)食品（HK0506）雙位數(shù)量增。碳酸飲料：康師傅（HK0322）碳酸+4.8%，表現(xiàn)穩(wěn)健。果汁普遍承壓。
主要公司經(jīng)營(yíng)要點(diǎn)
東鵬飲料（HK9980）平臺(tái)化成型，能量飲料與電解質(zhì)水高增，出海（885840）元年布局東南亞，主動(dòng)控庫(kù)后26Q1展望亮眼；農(nóng)夫山泉（HK9633）茶飲高增、包裝水修復(fù)，水業(yè)務(wù)盈利修復(fù)至歷史高點(diǎn)，渠道優(yōu)化穩(wěn)價(jià)；康師傅（HK0322）飲品承壓但方便面重回正增，“五碼合一”數(shù)字化提效，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化驅(qū)動(dòng)盈利修復(fù)；統(tǒng)一中國(guó)食品（HK0506）規(guī)模歷史次高，飲料承壓但價(jià)盤穩(wěn)定，零食量販翻倍；華潤(rùn)飲料（HK2460）管理層換新推進(jìn)渠道改革，聚焦基本盤恢復(fù)；中國(guó)食品（HK0506）可口可樂（KO）ASP逆勢(shì)增長(zhǎng)，冰露水雙位數(shù)量增，布局?jǐn)?shù)字化與健康食品。
2025年成本紅利延續(xù)，行業(yè)庫(kù)存增速普遍慢于收入
PET、白糖成本下行疊加規(guī)模效應(yīng)，東鵬、農(nóng)夫、康師傅（HK0322）、統(tǒng)一毛利率上行，中國(guó)食品（HK0506）因水占比上升及鋁價(jià)上行下滑0.7pct。費(fèi)率端多數(shù)穩(wěn)定，華潤(rùn)飲料（HK2460）在競(jìng)爭(zhēng)與規(guī)模效應(yīng)減弱下銷費(fèi)率+4.3pct。存貨增速普遍慢于收入(整體庫(kù)存/收入0.8%/+.1%)，東鵬年末庫(kù)存-38%印證主動(dòng)控貨。
2026年需求受出行與餐飲拉動(dòng)溫和增長(zhǎng)，包裝水競(jìng)爭(zhēng)激烈但改善可期
展望2026年，軟飲料（884120）行業(yè)健康化、功能化主線延續(xù)，功能飲料及無(wú)糖茶品類確定性最強(qiáng)，賽道強(qiáng)者恒強(qiáng)，雖新入局者增多、競(jìng)爭(zhēng)加劇，但龍頭憑借組織、渠道與數(shù)字化能力保持優(yōu)勢(shì)。
需求端：Q1動(dòng)銷反饋良好，1-2月產(chǎn)量同比增1.2%。清明假期人員流動(dòng)同比增6%，重點(diǎn)零售餐飲企業(yè)日均銷售額增長(zhǎng)2.4%，后續(xù)“五一”等長(zhǎng)假有望進(jìn)一步帶動(dòng)景氣。餐飲4月起將受益低基數(shù)效應(yīng)，預(yù)計(jì)行業(yè)增速改善。
價(jià)格端：軟飲料（884120）25下半年來(lái)折扣持續(xù)加深，包裝水、碳酸品類競(jìng)爭(zhēng)較激烈，即飲茶相對(duì)穩(wěn)健，包裝水價(jià)格戰(zhàn)有望年內(nèi)因龍頭控費(fèi)、通脹預(yù)期抬頭等改善。
成本端：預(yù)計(jì)1H成本紅利延續(xù)但邊際收斂，PET價(jià)格因地緣政治波動(dòng)影響2H利潤(rùn)能見度。多數(shù)公司已鎖定未來(lái)一段時(shí)期成本，暫無(wú)提價(jià)計(jì)劃，計(jì)劃依靠?jī)?yōu)化包裝、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等方式保證毛利率，同時(shí)控費(fèi)提效對(duì)沖。
投資建議
截至3月底，A/H股食品飲料PE歷史分位數(shù)為10%/12%，機(jī)構(gòu)配置水平較低，在避險(xiǎn)情緒升溫、外資回流及旺季需求支撐背景下，軟飲龍頭具有較高配置性價(jià)比、安全邊際充足。建議重點(diǎn)關(guān)注：利潤(rùn)修復(fù)路徑清晰的高股息標(biāo)的康師傅控股（HK0322）(00322)、統(tǒng)一企業(yè)中國(guó)（HK0220）(00220)，平臺(tái)化成型、糖稅影響下估值具有吸引力的功能性飲料龍頭東鵬飲料（HK9980）(09980)，品類與渠道組織上均具優(yōu)勢(shì)的農(nóng)夫山泉（HK9633）(09633)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、原材料價(jià)格波動(dòng)、糖稅政策不確定性、消費(fèi)（883434）復(fù)蘇不及預(yù)期。
