在港股市場中，通過港交所《上市規(guī)則》第18A章上市的未盈利生物科技公司，其股票名稱后帶 “B”，用以提示未盈利狀態(tài)。今年以來，已有11家未盈利生物科技公司通過18A規(guī)則上市，遠(yuǎn)超去年同期的4家。多數(shù)公司上市后股價表現(xiàn)出色，目前7只股價較發(fā)行價上漲超100%，其中藥捷安康-B、映恩生物-B、中慧生物-B、派格生物醫(yī)藥-B的漲幅均超過2倍。

　　實現(xiàn)上市目標(biāo)之后，這些未盈利公司未來如何演繹，影響著市場對整個18A板塊的價值判斷。近年來，陸續(xù)有一些經(jīng)18A規(guī)則上市的公司摘“B”，但整體占比仍然有限。2025年，僅歸創(chuàng)通橋與云頂新耀兩家實現(xiàn)了成功摘“B”，成為板塊亮點。18A上市企業(yè)成功摘“B”的背后，是企業(yè)盈利的突破與商業(yè)化走向成熟，值得關(guān)注。

　　18A板塊擴容明顯

　　今年以來，港股18A板塊持續(xù)火熱。截至10月13日，今年18A板塊新增的上市企業(yè)數(shù)量已達(dá)到11家。

　　9月19日，勁方醫(yī)藥-B上市，超額配售權(quán)行使后募資規(guī)模達(dá)2.68億美元，創(chuàng)2022年以來板塊之最。中慧生物-B、銀諾醫(yī)藥-B、派格生物醫(yī)藥-B、腦動極光-B、藥捷安康-B等公司的上市也備受矚目，其中，銀諾醫(yī)藥-B、派格生物醫(yī)藥-B均布局炙手可熱的GLP-1類藥物研發(fā)領(lǐng)域，映恩生物則是抗體偶聯(lián)藥物（ADC）領(lǐng)域的全球領(lǐng)跑者，凸顯了板塊內(nèi)創(chuàng)新方向的多元化與前沿性。

　　在股價表現(xiàn)上，多數(shù)18A公司表現(xiàn)亮眼。映恩生物-B上市首日大幅收漲116.7%，上市以來漲幅達(dá)2.29倍。藥捷安康-B上市首日收漲78.71%，股價最高漲幅超10倍，截至10月13日收盤，股價仍較發(fā)行價暴漲7.96倍，高居今年港股新股漲幅榜首。

　　這一板塊還有不少排隊候場者。港交所行政總裁陳翊庭此前在2025香港交易所未來科技峰會上透露，截至今年8月底，港交所正在處理的18A生物科技公司上市申請有24家，預(yù)示著后續(xù)上市隊伍依然龐大。

　　自2018年港交所創(chuàng)新性地增設(shè)第18A章以來，截至10月13日，共有78家18A公司成功登陸港交所，合計首發(fā)募資約1316.42億港元，形成了近1.5萬億港元的總市值，廣泛覆蓋抗體、小分子、疫苗、創(chuàng)新醫(yī)療（002173）器械、手術(shù)機器人及細(xì)胞療法等多個關(guān)鍵領(lǐng)域。

　　多家新近上市的18A公司高管坦言，選擇港股18A上市，看中的是香港市場國際化的平臺、靈活的融資機制以及對創(chuàng)新藥企價值的認(rèn)可。德勤中國華南區(qū)主管合伙人歐振興從市場流動性層面分析18A上市熱潮：“今年海外資金持續(xù)流入香港，股市日均成交額不少于2000億港元，推動整體企業(yè)估值上升。”

　　商業(yè)化能力定成敗

　　上市后，摘除“B”標(biāo)記，是18A賽道公司的頭等大事，標(biāo)志著公司在市值、收入等方面達(dá)到更高標(biāo)準(zhǔn)，其商業(yè)化能力獲得市場認(rèn)可。

　　港股市場摘“B”需滿足盈利測試、市值/收益測試等一系列要求，近年來，君實生物、百濟神州、信達(dá)生物、復(fù)宏漢霖、再鼎醫(yī)藥、榮昌生物等公司已實現(xiàn)摘“B”，它們憑借持續(xù)的研發(fā)投入和市場拓展，在產(chǎn)品管線布局和商業(yè)化能力上取得顯著成績。2025年，云頂新耀與歸創(chuàng)通橋也相繼完成摘“B”，實現(xiàn)了重要跨越。

　　云頂新耀自2020年10月上市以來，在腎病、感染性疾病和自身免疫性疾病領(lǐng)域已構(gòu)建具有協(xié)同效應(yīng)的平臺，三款商業(yè)化產(chǎn)品帶動業(yè)績高速增長。2024年總收入大幅增長461%，達(dá)7.067億元，超額完成目標(biāo)，首次實現(xiàn)年度商業(yè)化層面的盈利。

　　“非常高興云頂新耀已滿足港交所常規(guī)上市條件，順利移除‘B’標(biāo)志，實現(xiàn)了公司發(fā)展歷程中的重要突破。”在今年4月22日官宣獲準(zhǔn)摘“B”發(fā)布時，云頂新耀首席執(zhí)行官羅永慶說。

　　歸創(chuàng)通橋董事長兼首席執(zhí)行官趙中也在5月6日的相關(guān)公告中表示，成功摘“B”對公司具有里程碑意義。作為港股首家成功摘“B”的18A高值耗材醫(yī)療器械公司，其2024年實現(xiàn)營業(yè)收入7.8億元，同比增長48.3%；凈利潤突破1億元，首次實現(xiàn)全年盈利。

　　華大證券首席宏觀經(jīng)濟學(xué)家楊玉川認(rèn)為，生物科技企業(yè)經(jīng)營的成功，主要取決于兩個方面：首先是按照預(yù)定計劃，順利通過臨床測試，拿到藥品上市審批；其次是把獲批上市的新藥賣給市場。如果新藥賣不出去或者賣得不理想，盈利必定打折扣，一旦虧損狀態(tài)無法改善，企業(yè)便無法摘“B”。

　　“生物科技企業(yè)的創(chuàng)始人多數(shù)都是科技專家，他們常常在產(chǎn)品的市場化階段吃虧。如果希望走向持續(xù)穩(wěn)定盈利，企業(yè)需要在擴大新藥銷售方面投入更多資源�！睏钣翊ㄕf。

　　從“故事”走向“業(yè)績”

　　隨著越來越多18A企業(yè)完成上市、實現(xiàn)盈利、成功摘“B”，投資者對該板塊的價值判斷逐漸向商業(yè)化能力上傾斜。

　　在楊玉川看來，這反映了投資者逐漸成熟，從投資概念向投資業(yè)績轉(zhuǎn)變。“任何科技突破，都是從投資概念開始的，但隨著投資者對行業(yè)的認(rèn)識逐漸加深，單純依靠概念很難長期說服投資者。只有將紙上的概念兌現(xiàn)成業(yè)績的公司才能獲得投資者青睞。在這一邏輯下，投資者必須更加重視企業(yè)將概念變現(xiàn)的能力。一個能夠?qū)⒐适伦兂涩F(xiàn)實的公司，可能比一個擁有巨大想象空間卻無法變現(xiàn)的公司更好�！�

　　部分企業(yè)商業(yè)化進(jìn)程不及預(yù)期，導(dǎo)致“上市即巔峰”，長期無法擺脫虧損，在消耗完融資后，將面臨生存危機。此外，管線同質(zhì)化競爭加劇、藥品定價承壓、遭遇全球宏觀環(huán)境波動等，成為18A板塊生物科技公司頭上的達(dá)摩克利斯之劍。

　　楊玉川認(rèn)為，應(yīng)盡量排除靠概念圈錢的公司上市�！爸灰�上市的生物科技企業(yè)能不斷開發(fā)出優(yōu)秀新藥，并獲得市場認(rèn)可，18A板塊就有足夠的底氣面對各種挑戰(zhàn)”。

　　國金證券分析師高智威認(rèn)為，隨著越來越多18A企業(yè)進(jìn)入產(chǎn)品收獲期，板塊的估值邏輯將從研發(fā)管線預(yù)期轉(zhuǎn)向商業(yè)化能力驗證。ADC、雙抗等技術(shù)平臺的成熟，為差異化競爭提供了支撐。

　　在高智威看來，18A規(guī)則的持續(xù)優(yōu)化、國際化的資本供給、與內(nèi)地的監(jiān)管協(xié)同，共同構(gòu)成了生物科技創(chuàng)新的良好土壤。隨著生物經(jīng)濟上升為國家戰(zhàn)略，港股生物科技板塊作為連接中國與全球市場的橋梁，將在推動醫(yī)藥創(chuàng)新、提升醫(yī)療水平方面發(fā)揮不可替代的作用，為投資者帶來長期價值回報。

　　展望未來，歐振興特別提到了“科企專線”的積極影響。港交所于今年5月正式推出“科企專線”，為包括18A生物科技公司在內(nèi)的企業(yè)提供一站式上市咨詢服務(wù)，并允許這類科技公司保密遞交上市申請。

　　歐振興透露，從香港市場平均上市周期測算，通常需8至9個月完成整個流程。按此推算，今年四季度有望見證第一批通過“科企專線”上市的18A企業(yè)。