近日，據(jù)港交所披露，江蘇鼎泰藥物研究(集團)股份有限公司(簡稱：鼎泰藥物)向港交所主板提交上市申請書，花旗、海通國際為聯(lián)席保薦人。

　　招股書顯示，鼎泰藥物成立于2008年，是一家致力于為全球制藥公司及科研機構提供以疾病生物學為基礎的一體化解決方案的新型合同研究組織(CRO)公司。公司提供全方位的非臨床安全性、有效性以及藥物代謝及藥代動力學(DMPK)研究，以及涵蓋從概念驗證到關鍵試驗的一體化臨床試驗服務，從而為客戶提供全生命周期的研發(fā)支持。

　　在醫(yī)藥研發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈中，CRO企業(yè)常被視為“賣水人”，其獨特之處在于，無論新藥研發(fā)項目成功與否，CRO公司都能通過提供專業(yè)服務獲得持續(xù)穩(wěn)定的業(yè)務收入。

　　2025年以來，隨著創(chuàng)新藥行業(yè)強勢復蘇帶動CRO板塊估值修復，多家相關企業(yè)股價創(chuàng)下階段性新高。作為行業(yè)景氣的直接體現(xiàn)，上半年國內(nèi)創(chuàng)新藥一級市場融資規(guī)模同比增長45%，達到320億元;同時，BD(業(yè)務發(fā)展)交易也極為活躍，數(shù)量超過80起，平均首付款高達8.5億元。得益于這一強勁的行業(yè)“暖風”，鼎泰藥物的上市計劃已成為當前市場關注的焦點之一。

　　收入穩(wěn)中有升 實驗動物價格波動拖累利潤

　　盡管行業(yè)整體呈現(xiàn)復蘇態(tài)勢，鼎泰藥物的內(nèi)部經(jīng)營卻呈現(xiàn)出“外熱內(nèi)冷”的局面。

　　從財務表現(xiàn)來看，往績期間公司營收整體保持平穩(wěn)，凈利潤則出現(xiàn)下滑趨勢。2022年、2023年、2024年間，公司實現(xiàn)收入分別約為7.25億元、7.67億元和7.13億元(單位為人民幣，下同);期內(nèi)利潤約為1.43億元、-5194.6萬元和-2.52億元，連續(xù)兩年陷入虧損。

　　盡管2025上半年公司收入同比增長21.41%至3.77億元，并實現(xiàn)利潤6471.2萬元，毛利率也由去年同期的32.54%回升至38.9%，卻仍遠未恢復至2022年48.44%的高位水平。

　　據(jù)智通財經(jīng)APP了解，公司方面稱，毛利率下降主要由于低毛利率的臨床試驗服務收入占比持續(xù)上升，從2022年的10.9%增至2025年上半年的23.9%，反映出公司在業(yè)務轉型過程中面臨的盈利壓力。

　　從業(yè)務布局來看，于往績記錄期間，來自非臨床及臨床服務的收入占總收入的比例持續(xù)位于95%以上，而來自向第三方提供研究動物的收入則占比甚微。

　　公司自2021年起戰(zhàn)略性擴張臨床服務業(yè)務，使其收入占比在三年間從10.9%提升至23.7%，成為增長最顯著的板塊。

　　與此同時，海外拓展也初見成效，2025年上半年海外收入占比從10.8%大幅提升至30.2%，顯示出其在國際化布局上的努力。

　　憑借GLP認證和AAALAC國際認可資質，公司已為全球超過700家客戶提供非臨床研究服務，為超過130家客戶提供臨床服務，并累計幫助客戶獲得NMPA超過200項批準及海外監(jiān)管機構超過40項批準。多元化的客戶基礎與逐漸提升的國際參與度，為其長期發(fā)展注入了潛在動力。

　　盡管業(yè)務呈現(xiàn)回暖跡象，但鼎泰藥物的財務狀況仍存在隱憂。2023年和2024年，因贖回負債賬面值變動導致的虧損分別高達1.96億元和2.06億元，成為公司近年凈利潤虧損的主要原因。截至2025年6月30日，公司流動負債總額達35.34億元，而流動資產(chǎn)僅15.78億元，流動性缺口接近20億元�，F(xiàn)金流方面，除2022年錄得2.54億元經(jīng)營性凈現(xiàn)金流入外，其余報告期內(nèi)均為凈流出，截至2025年6月底現(xiàn)金及等價物僅余4.19億元。

　　流動性風險或是公司此次欲尋求上市融資的核心動因。若上市進程受阻或估值不及預期，將進一步加劇其資金壓力，成為投資者關注的主要風險點。

　　行業(yè)格局加速分化 CRO賽道“冰火兩重天”

　　作為以非臨床研究為主業(yè)的CRO企業(yè)，鼎泰藥物的核心競爭力與潛在風險都與其掌握的NHP(非人靈長類動物)資源密切相關。實驗猴因與人類生理高度相似而成為藥物安全性評價不可替代的模型，但其生殖周期長、供給有限的特性，也使得這一資源成為行業(yè)競爭的焦點。

　　據(jù)智通財經(jīng)APP了解，在中國CRO領域，NHP資源分布高度集中，市場由少數(shù)幾家企業(yè)主導。這一格局的形成，主要源于NHP自身繁殖緩慢、總體供給受限的特點。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，鼎泰藥物已建立中國最全面的非人靈長類動物(NHP)疾病模型組合之一，支持各類疾病領域的關鍵非臨床研究。憑借公司的疾病模型項目，公司于2024年以相關收入計算，躋身中國有效性研究領域的第三大CRO，具備一定的市場領先優(yōu)勢。

　　值得關注的是，實驗猴價格的劇烈波動已成為影響行業(yè)盈利穩(wěn)定性的重要因素。2020年至2022年間，受疫情影響，實驗猴價格從每只4.2萬元飆升至18.4萬元;隨后在2022至2024年又隨著供應鏈逐漸恢復、市場需求接近飽和以及替代技術的發(fā)展回落至8.49萬元;2024至2025年，由于行業(yè)需求穩(wěn)定增長，平均價格小幅回升至9.2萬元。

　　劇烈的價格波動影響了一眾擁有大量NHP資源的企業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)。NHP跌價時企業(yè)業(yè)績將蒙受減值損失，如同樣是“囤猴”的CRO企業(yè)，昭衍新藥（603127）(06127)2024年因生物資產(chǎn)公允價值變動凈損失1.14億元;2025年二季度起，因實驗猴價格回升，昭衍新藥又因生物資產(chǎn)公允價值變動收益而扭虧為盈。

　　鼎泰藥物2025年上半年經(jīng)營現(xiàn)金流出凈額明顯擴大，正是由于公司采購大量NHP以擴充海南基地種群。這種業(yè)務特性，使其業(yè)績表現(xiàn)與生物資產(chǎn)的價格周期高度相關，構成未來經(jīng)營中一個重要的不確定因素。

　　當前，中國醫(yī)藥研發(fā)外包(CRO)行業(yè)正經(jīng)歷顯著分化，呈現(xiàn)“冰火兩重天”的發(fā)展態(tài)勢。2025年上半年，部分頭部企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)亮眼，例如康龍化成（300759）(300759.SZ)實現(xiàn)營收64.41億元，較去年同期增長14.9%;扣非歸母凈利潤達6.37億元，同比增幅高達36.66%。

　　與此同時，亦有企業(yè)表現(xiàn)欠佳，以“CRO四小龍”之一的泰格醫(yī)藥（300347）(03347)為例，其上半年營業(yè)收入為32.50億元，同比下滑3.21%;扣非歸母凈利潤更是大幅下降67.09%，僅為2.11億元。

　　隨著越來越多成熟藥企著手自建臨床團隊，以及Biotech公司逐步發(fā)展壯大、對臨床CRO依賴度減弱，傳統(tǒng)臨床CRO服務的需求受到明顯擠壓。在此背景下，市場競爭日趨激烈，臨床CRO賽道的商業(yè)價值和成長潛力正在被資本市場重新評估。

　　從行業(yè)格局來看，鼎泰醫(yī)藥在規(guī)模體量上與頭部企業(yè)存在較大差距。2025年上半年，康龍化成、泰格醫(yī)藥和昭衍新藥的營收分別為64.41億元、32.50億元和6.69億元，而鼎泰醫(yī)藥同期收入僅為3.77億元。這一規(guī)模差距使其在日益激烈的行業(yè)競爭中處于相對弱勢，在未來的行業(yè)洗牌中或將面臨更大的競爭壓力。

　　整體來看，鼎泰藥物憑借其在NHP資源與疾病模型方面的積累，在細分領域建立起一定的競爭優(yōu)勢。然而，公司在盈利能力、負債結構及流動性方面仍面臨不少挑戰(zhàn)。在CRO行業(yè)整體向好的大環(huán)境下，此次IPO若能成功推進，有望為公司注入亟需的資金活力，緩解債務壓力，但公司的長期前景仍取決于其能否在業(yè)務擴張與財務穩(wěn)健之間找到平衡，以及在激烈行業(yè)競爭中構建可持續(xù)的護城河。