近日，北京數(shù)聚智連科技股份有限公司（簡稱“數(shù)聚智連”）向港交所遞交招股書，華興資本為獨(dú)家保薦人。
這家脫胎于藍(lán)色光標(biāo)（300058）（300058.SZ）、曾沖刺創(chuàng)業(yè)板IPO但最終在過會后撤回的公司，此次轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股嘗試以“技術(shù)驅(qū)動的全鏈路品牌運(yùn)營商”的定位重啟上市之路。但從招股書披露的數(shù)據(jù)看，公司存在業(yè)績波動明顯、存貨高企、關(guān)聯(lián)交易及股權(quán)結(jié)構(gòu)分散等問題，或?qū)⒊蔀楸O(jiān)管審核的重點(diǎn)關(guān)注事項(xiàng)。
業(yè)績表現(xiàn)波動明顯
根據(jù)招股書，數(shù)聚智連是國內(nèi)領(lǐng)先的電商解決方案公司，依托對消費(fèi)（883434）品行業(yè)的深度洞察，助力品牌合作伙伴加速市場布局并提升銷售增長。
業(yè)績方面，2023年、2024年和2025年（簡稱“報(bào)告期”），數(shù)聚智連的營收分別為15.93億元、13.79億元和16.08億元；同期的凈利潤分別為8048萬元、917萬元和4340萬元。
公司的業(yè)績波動較大，這一點(diǎn)在現(xiàn)金流上也有所體現(xiàn)，報(bào)告期內(nèi)公司的經(jīng)營現(xiàn)金流凈額分別為1.28億元、0.59億元和-1.41億元。公司解釋稱：“經(jīng)營現(xiàn)金流惡化，主要原因是隨著業(yè)務(wù)增長，在商品銷售模式下自供應(yīng)商的采購量增加，尤其是2025年擴(kuò)大了海外電商品牌運(yùn)營?！?/p>
營收結(jié)構(gòu)方面，公司的收入主要來自國內(nèi)電商品牌運(yùn)營和海外電商品牌運(yùn)營兩大業(yè)務(wù)板塊，其中國內(nèi)電商品牌運(yùn)營主要以“商品銷售”的模式進(jìn)行。報(bào)告期內(nèi)，國內(nèi)電商品牌運(yùn)營收入在營收中的占比分別為98.7%、98.7%和75.5%；同期海外電商品牌運(yùn)營收入占比則分別為0、0、21.8%。
數(shù)聚智連歷史可追溯至2008年3月，與藍(lán)色光標(biāo)（300058）淵源頗深：公司的前身是北京博思瀚揚(yáng)企業(yè)策劃有限公司；2015年，公司轉(zhuǎn)為股份有限公司，并更名為北京藍(lán)色光標(biāo)（300058）電子商務(wù)股份有限公司，藍(lán)色光標(biāo)（300058）對公司持股比例一度高達(dá)64.52%；2016年，公司在新三板掛牌上市；直到2018年，公司才更名為數(shù)聚智連。
從最新的高管和持股情況來看，公司仍與藍(lán)色光標(biāo)（300058）存在關(guān)聯(lián)，公司董事長熊鯤曾任藍(lán)色光標(biāo)（300058）旗下數(shù)字營銷機(jī)構(gòu)高級副總裁，藍(lán)色光標(biāo)（300058）至今持有數(shù)聚智連5.35%的股份。此前，公司曾在2021年嘗試沖刺創(chuàng)業(yè)板，但過會后一直未提交注冊，最終在2024年7月撤回創(chuàng)業(yè)板上市申請。
存貨高企且存在關(guān)聯(lián)交易
數(shù)聚智連定位為“技術(shù)驅(qū)動的全鏈路品牌運(yùn)營商”，但其長期運(yùn)營能力仍有待時間檢驗(yàn)。
根據(jù)招股書，數(shù)聚智連國內(nèi)電商品牌運(yùn)營的“商品銷售”，可以概括為零售品牌在電商平臺的代運(yùn)營服務(wù)，通常以一次性采購的方式從品牌合作伙伴處購買商品，取得品牌授權(quán)后，在第三方電商平臺和營銷平臺開設(shè)并運(yùn)營自營旗艦店或?qū)I店。
由于需要一次性采購，數(shù)聚智連的存貨規(guī)模也水漲船高。報(bào)告期內(nèi)，公司的存貨期末余額分別為2.05億元、2.80億元和3.51億元，呈逐年上升趨勢，占流動資產(chǎn)比重持續(xù)上升；存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為64天、80天和93天，周轉(zhuǎn)效率持續(xù)下滑。對此，公司將其歸因于海外電商品牌運(yùn)營擴(kuò)張。
值得注意的是，數(shù)聚智連的海外電商業(yè)務(wù)存在關(guān)聯(lián)交易，2025年公司向北京一凌宸飛科技有限公司的采購金額為2.19億元，而該公司由法定代表人杜萍持股99.58%，杜萍同時對數(shù)聚智連開展海外電商品牌運(yùn)營的子公司存在間接持股，因而屬于關(guān)聯(lián)交易。但對于杜萍的具體情況以及雙方最早從何時開始合作，公司在招股書中并未詳細(xì)披露。
此外，品牌客戶流失與收入下滑的風(fēng)險(xiǎn)同樣不容忽視。在創(chuàng)業(yè)板IPO時期的2020年，歐樂B、雅培（ABT）兩大核心客戶貢獻(xiàn)收入占數(shù)聚智連總收入的比例一度超過50%，僅歐樂B一家品牌就貢獻(xiàn)3.96億元的收入。由于雅培（ABT）在2022年調(diào)整奶粉業(yè)務(wù)，港股招股書中已經(jīng)沒有雅培（ABT）的身影。
除了客戶結(jié)構(gòu)有所變化，數(shù)聚智連的核心品牌合作規(guī)模也出現(xiàn)收縮，報(bào)告期內(nèi)各年度最大的品牌合作伙伴相關(guān)收入分別為2.86億元、2.40億元和2.73億元，分別占各年度總收入的18.0%、17.4%和17.0%。公司對大客戶依賴度雖有所下降，但收入規(guī)模承壓，也讓可持續(xù)盈利能力面臨考驗(yàn)。
股權(quán)松散存隱憂
進(jìn)一步梳理招股書不難發(fā)現(xiàn)，數(shù)聚智連的股權(quán)結(jié)構(gòu)較為分散，且存在多名個人投資者在短時間內(nèi)集中入股的情況。
招股書顯示，截至目前，數(shù)聚智連并沒有控股股東，公司董事長熊鯤直接持有數(shù)聚智連16.72%股權(quán)，此外員工持股平臺華新藍(lán)創(chuàng)持有公司11.98%股權(quán)。而熊鯤作為華新藍(lán)創(chuàng)的普通合伙人，其在持有華新藍(lán)創(chuàng)8.47%股權(quán)的背景下，有權(quán)行使華新藍(lán)創(chuàng)所持全部股份附帶的投票權(quán)。因此，熊鯤有權(quán)行使公司已發(fā)行股本的28.70%所附帶的投票權(quán)，成為公司單一最大股東。
另一方面，數(shù)聚智連的股權(quán)歷史變動同樣值得關(guān)注。作為公司過去的第二大股東，藍(lán)色光標(biāo)（300058）在數(shù)聚智連從新三板摘牌前，曾持有該公司17.77%股份。
2020年8月20日，藍(lán)色光標(biāo)（300058）與鄧保軍、丁曉東、康宏斌、王冬云及吳哲飛（均為獨(dú)立第三方）訂立一系列股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，隨后分別向上述獨(dú)立第三方轉(zhuǎn)讓445.23萬股、142.47萬股、178.09萬股、124.66萬股和658.93萬股股份，轉(zhuǎn)讓價格分別為2500萬元、800萬元、1000萬元、700萬元和3700萬元。
對于這部分個人投資者為何選擇入股數(shù)聚智連，公司僅解釋為投資者看好數(shù)聚智連長期發(fā)展前景，2020年8月獲悉投資機(jī)會后，從藍(lán)色光標(biāo)（300058）方面受讓股份。但蹊蹺的是，此次轉(zhuǎn)讓面向多名獨(dú)立第三方，最終定價卻不謀而合，轉(zhuǎn)讓價格均約為5.62元/股。
更為關(guān)鍵的是，數(shù)聚智連所謂“獨(dú)立第三方”界定明顯存疑。公司在招股書中并未披露，丁曉東曾在2000年至2016年任藍(lán)色光標(biāo)（300058）集團(tuán)高級副總裁；吳哲飛曾在1996年至2012年任藍(lán)色光標(biāo)（300058）副總裁，其用于收購股權(quán)的3700萬元資金，來源于向北京思恩客科技有限公司（簡稱“思恩客”）創(chuàng)始人齊偉的借款，而齊偉在2012年將思恩客全部股權(quán)出售給藍(lán)色光標(biāo)（300058），思恩客目前為藍(lán)色光標(biāo)（300058）的子公司。
