2025年，旭輝控股集團（HK0884）完成全面境外債務重組，境內債券重組方案獲得債券持有人會議表決通過并完成債券購回選項。借助債務重組收益實現(xiàn)集團賬面扭虧為盈，但房地產（881153）開發(fā)主營業(yè)務仍面臨營收大幅下滑、盈利能力深度承壓的困境。2026年，完成債務出清的旭輝控股（HK0884）站在戰(zhàn)略轉型的關鍵節(jié)點，能否實現(xiàn)主營業(yè)務企穩(wěn)、完成輕資產轉型，將決定其能否在行業(yè)深度調整中實現(xiàn)突圍。
業(yè)績概況：債務重組驅動賬面扭虧，主營業(yè)務營收與盈利雙承壓
2025年，旭輝控股（HK0884）在保交付基本盤保持穩(wěn)定的同時，營收規(guī)模持續(xù)收縮，賬面利潤雖實現(xiàn)扭虧為盈，但完全依賴債務重組帶來的非經常性收益，主營業(yè)務的經營基本面仍在持續(xù)惡化。
銷售與交付端，公司2025年實現(xiàn)合同銷售金額161.0億元，合同銷售建筑面積154.79萬平方米，合同銷售平均售價10402元/平方米。全年累計交付超2.2萬套物業(yè)單位，自2022年起累計完成交付近30萬套。
營收端，2025年公司實現(xiàn)營業(yè)總收入254.52億元，同比大幅下降46.74%，較2021年的營收峰值累計下滑76.4%。營收大幅下滑的核心原因是房地產（881153）開發(fā)業(yè)務結算規(guī)模顯著收縮，2025年公司銷售物業(yè)已確認收入約為人民166.89億元，同比下降56.6%；物業(yè)銷售交付建筑面積194.21萬平方米，同比下降44.4%；結算均價8593元/平方米，同比下降21.9%。結算量價雙跌直接導致開發(fā)業(yè)務收入大幅萎縮，成為整體營收下滑的核心原因。
利潤端，2025年公司實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤176.66億元，同比實現(xiàn)扭虧為盈，2024年同期為凈虧損70.76億元；基本每股收益1.66元，同比由虧轉盈。但需重點明確的是，本次扭虧為盈完全依賴債務重組帶來的一次性非經常性收益，2025年公司境外債務重組實現(xiàn)收益404.75億元，境內公司債券重組實現(xiàn)收益95.68億元，合計一次性收益達414.43億元。若扣除上述債務重組收益影響，公司2025年歸屬于母公司股東的核心凈虧損達237.65億元，虧損幅度較2024年進一步擴大，主營業(yè)務盈利能力已深度惡化。
2021-2025年營業(yè)收入與凈利潤變化
2025年公司主營業(yè)務虧損加劇，是多重因素共振的結果：一是開發(fā)業(yè)務盈利空間被持續(xù)擠壓，公司整體銷售毛利潤約為人民幣17.44元，相對2024年的約人民幣73.62元下降76.3%;毛利率從2024年的15.4%跌至2025年的6.9%。結算項目多為前期市場高位獲取的土地，成本剛性而銷售價格持續(xù)承壓；二是大規(guī)模資產減值進一步侵蝕利潤，2025年公司計提持作出售物業(yè)及開發(fā)中物業(yè)減值虧損129.76億元、預期信貸損失撥備35.06億元，疊加投資物業(yè)公平值虧損13.99億元，僅減值相關支出就侵蝕利潤超178億元；三是合營及聯(lián)營公司業(yè)績由盈轉虧，2025年公司應占合營企業(yè)及聯(lián)營公司業(yè)績虧損31.89億元，而2024年同期為盈利7.27億元，合作項目盈利惡化加劇了主業(yè)虧損。
業(yè)務分析：開發(fā)業(yè)務深度承壓，經營性業(yè)務成盈利核心壓艙石
2021-2025年，旭輝控股（HK0884）的收入結構發(fā)生根本性轉變，傳統(tǒng)房地產（881153）開發(fā)業(yè)務的收入貢獻與支柱地位持續(xù)削弱，物業(yè)投資、物業(yè)管理（885915）等經營性業(yè)務的收入占比與盈利貢獻顯著提升，成為行業(yè)下行周期（883436）中公司最核心的業(yè)績穩(wěn)定器。
房地產（881153）開發(fā)業(yè)務，傳統(tǒng)核心業(yè)務規(guī)模與盈利能力雙崩塌。作為公司傳統(tǒng)核心業(yè)務，物業(yè)銷售及相關服務收入從2021年的千億規(guī)模持續(xù)收縮，2025年該板塊實現(xiàn)收入170.03億元，同比大幅下降56.8%，收入占比從2024年的82.4%驟降至2025年的66.8%，是公司整體營收下滑的核心拖累。盈利能力方面，該板塊2025年分部虧損達141.86億元，而2024年同期為分部盈利23.58億元，由盈轉虧的背后是項目盈利空間的全面擊穿。土地儲備方面，公司2025年無新增土地購置，截至2025年末總土地儲備建筑面積約2500萬平方米，公司應占建筑面積約1460萬平方米，土儲規(guī)模持續(xù)收縮，后續(xù)開發(fā)結算的增長動能嚴重不足。
物業(yè)投資業(yè)務，盈利韌性凸顯，成為核心盈利板塊。2025年，公司物業(yè)投資板塊實現(xiàn)租金及其他相關服務收入16.44億元，同比小幅下降6.5%；板塊分部利潤達10.93億元，同比增長5.8%，在整體業(yè)績承壓的背景下實現(xiàn)盈利逆勢增長，展現(xiàn)出極強的經營韌性。截至2025年末，公司持有33項投資物業(yè)，總建筑面積約228.2萬平方米，其中27項已實現(xiàn)開業(yè)出租，核心資產包括上海LCM置匯旭輝廣場、上海恒基旭輝天地、北京五棵松體育（884258）館等核心城市優(yōu)質商辦資產，穩(wěn)定的租金收入為公司提供了持續(xù)的經營性現(xiàn)金流，成為行業(yè)下行期為數(shù)不多的盈利支柱。
物業(yè)管理（885915）及其他服務，收入逆勢增長，盈利穩(wěn)步提升。2025年，公司物業(yè)管理（885915）及其他服務板塊實現(xiàn)收入68.05億元，同比增長2.5%，是公司唯一實現(xiàn)收入正增長的業(yè)務板塊，收入占比從2024年的13.9%大幅提升至2025年的26.7%，公司對單一開發(fā)業(yè)務的依賴度顯著降低。盈利能力方面，該板塊2025年分部利潤達12.68億元，同比增長10.0%，盈利增速遠超收入增速，運營效率持續(xù)提升。
整體來看，公司“開發(fā)+經營”的轉型戰(zhàn)略在收入端已顯現(xiàn)成效，經營性業(yè)務已成為公司穩(wěn)定的盈利來源，但開發(fā)業(yè)務的深度虧損仍主導了公司主營業(yè)務的整體表現(xiàn)，業(yè)務結構的優(yōu)化尚未能完全對沖開發(fā)業(yè)務下行帶來的沖擊。
財務狀況：債務重組推動杠桿回落，短期流動性缺口仍存
2025年，隨著境內外債務重組的全面落地，旭輝控股（HK0884）的債務規(guī)模與杠桿水平實現(xiàn)顯著回落，融資成本持續(xù)下行，財務結構得到邊際優(yōu)化，但主營業(yè)務盈利能力的惡化仍在持續(xù)，短期流動性缺口尚未完全填補，持續(xù)經營能力仍存在重大不確定性。
盈利能力方面，毛利率創(chuàng)歷史低位，賬面盈利依賴非經常性收益。2021-2025年，公司銷售毛利率從19.29%持續(xù)下滑，2025年驟降至6.85%的歷史低位，較2024年下降8.56個百分點，主營業(yè)務的盈利基礎已極度薄弱。凈利率方面，2025年公司銷售凈利率達62.45%，但該指標完全被債務重組的一次性收益扭轉，主營業(yè)務已陷入深度虧損。凈資產收益率方面，2025年公司ROE達82.16%，同比由負轉正，同樣受非經常性收益影響不具備可持續(xù)性，2022-2024年公司ROE已連續(xù)三年為負，分別為-36.55%、-36.19%、-43.02%，核心盈利能力持續(xù)惡化。
2021-2025年旭輝核心盈利指標趨勢
債務方面，有息負債大幅壓降，資本結構顯著優(yōu)化。截至2025年末，公司未償還債務總額降至504.40億元，較2024年末的866.54億元同比下降41.79%，較2021年債務高峰期減少超600億元，債務規(guī)模實現(xiàn)大幅收縮。融資成本方面，公司債務加權平均成本從2024年的4.7%降至2025年的2.9%，利息支出壓力大幅緩解，2025年公司費用化融資成本25.57億元，同比下降41.23%。
償債能力與流動性方面，短期償債指標邊際改善，剛性兌付缺口仍顯著。截至2025年末，公司流動比率從2024年的1.0倍提升至1.3倍，短期償債能力邊際改善，流動資產對流動負債的覆蓋能力有所提升。但核心流動性風險仍未化解。截至2025年末，公司一年內到期的短期剛性債務包括銀行及其他借款132.12億元、可換股債券10.74億元、優(yōu)先票據(jù)368.7萬元，疊加應付利息3.88億元，合計短期兌付規(guī)模約146.78億元；而公司賬面銀行結余及現(xiàn)金僅51.58億元，加上14.67億元的質押性銀行存款，總現(xiàn)金規(guī)模也僅66.25億元，現(xiàn)金短債比約0.35倍，遠低于房地產（881153）行業(yè)1倍的安全線，短期流動性缺口依然巨大。
發(fā)展趨勢：債務出清迎轉型拐點，輕資產發(fā)展成突圍關鍵
2026年，房地產（881153）行業(yè)仍將處于深度調整周期（883436），全面復蘇尚需時日，行業(yè)整體呈現(xiàn)“縮量提質、結構分化”的特征，政策端將持續(xù)圍繞“穩(wěn)市場、去庫存、優(yōu)供給”發(fā)力，核心城市核心資產的結構性機會仍存，而具備資產運營與管理能力、打通“投融管退”閉環(huán)的房企，將在行業(yè)新生態(tài)中占據(jù)有利位置。對于完成境內外全面?zhèn)鶆罩亟M的旭輝控股（HK0884）而言，行業(yè)最艱難的出清階段已逐步過去，公司發(fā)展迎來關鍵轉折點，2026年將成為其信用修復、主營業(yè)務企穩(wěn)、輕資產轉型落地的攻堅之年。
債務重組的全面落地為公司后續(xù)發(fā)展掃清了最大障礙，有息負債規(guī)模的大幅壓降、融資成本的顯著下行，極大緩解了公司的債務兌付壓力，為經營修復與戰(zhàn)略轉型創(chuàng)造了寶貴的時間窗口。展望未來，公司明確將堅持“輕資產、低負債、高質量”的發(fā)展模式，聚焦收租、自營開發(fā)、房地產（881153）資管三大核心賽道，推進“二次創(chuàng)業(yè)”。
