華鑫證券有限責任公司張偉保,高銘謙近期對萬華化學（600309）進行研究并發(fā)布了研究報告《公司事件點評報告：聚氨酯龍頭產(chǎn)銷持續(xù)增長，盈利能力下滑拖累業(yè)績》，給予萬華化學買入評級。

　　萬華化學

　　事件

　　萬華化學發(fā)布2024年度業(yè)績報告：2024全年實現(xiàn)營業(yè)總收入1820.69億元，同比增長3.83%；實現(xiàn)歸母凈利潤130.33億元，同比下滑22.49%。其中2024Q4單季度實現(xiàn)營業(yè)收入344.65億元，同比下滑19.49%、環(huán)比下滑31.80%，實現(xiàn)歸母凈利潤19.40億元，同比下滑52.83%、環(huán)比下滑33.55%。

　　投資要點

　　多產(chǎn)品并駕齊驅(qū)推動營收增長，盈利能力下滑拖累業(yè)績

　　聚氨酯方面，公司目前是全球最大的MDI和TDI供應(yīng)商，當前產(chǎn)能分別為380萬噸/年和111萬噸/年，在建項目全部投產(chǎn)后產(chǎn)能將分別達到450萬噸/年和144萬噸/年。公司2024年在確保原有裝置穩(wěn)定運行的基礎(chǔ)上，完成了萬華寧波和萬華福建MDI擴能，擴大了生產(chǎn)能力，并不斷培育新應(yīng)用領(lǐng)域，保持良性健康發(fā)展。2024年聚氨酯系列產(chǎn)量和銷量同比增長分別為16.22%和15.40%，業(yè)務(wù)營收758.44億元，同比增長13%。石化系列產(chǎn)品2024年產(chǎn)量和銷量分別同比增長14.37%和15.69%，業(yè)務(wù)營收725.18億元，同比增長5%。精細化學品及新材料系列，2024年產(chǎn)量和銷量分別同比增長26.87%和27.65%，業(yè)務(wù)營收282.73億元，同比增長19%。三種主營產(chǎn)品產(chǎn)量、銷量、營收均有增幅，呈現(xiàn)三駕馬車并駕齊驅(qū)態(tài)勢，推動公司年內(nèi)營收增長。年內(nèi)受到純苯等主要原材料漲價影響，公司聚氨酯和精細化學品毛利率均有下行，分別同比減少1.54pct和8.64pct，影響公司歸母凈利潤。

　　費用率整體上行，現(xiàn)金流保持穩(wěn)健

　　期間費用方面，公司2024年銷售/管理/財務(wù)/研發(fā)費用率分別同比+0.12/+0.26/+0.19/+0.17pct，費用率整體呈現(xiàn)上行趨勢。公司聚氨酯產(chǎn)業(yè)鏈延伸及配套項目在建，員工費用增加，房屋建筑物折舊等費用增加，導致整體費用率增長。現(xiàn)金流方面，2024年公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為300.53億元，同比增加32.56億元，主要源于產(chǎn)品銷量增長。

　　石化方面多項目密集落地，開拓增長新空間

　　公司依托世界級規(guī)模的PO/AE一體化裝置和大乙烯裝置，不斷拓展C2、C3、C4產(chǎn)業(yè)鏈及價值鏈。分別在2024年和2025年成功開車萬華蓬萊一期PDH裝置和萬華煙臺25萬噸/年LDPE裝置，拓展了公司業(yè)務(wù)和產(chǎn)業(yè)鏈版圖。此外，公司在年內(nèi)還與博祿化學、北歐化工等巨頭組建了合資公司，引進海外先進技術(shù)建設(shè)特種聚烯烴一體化項目。

　　盈利預測

　　公司短期業(yè)績承壓，但聚氨酯產(chǎn)品在國內(nèi)的稀缺性地位不改，新產(chǎn)能投產(chǎn)后將進一步鞏固公司龍頭地位。預測公司2025-2027年歸母凈利潤分別為152.65、181.09、194.95億元，當前股價對應(yīng)PE分別為11.2、9.4、8.8倍，給予“買入”投資評級。

　　風險提示

　　原材料、產(chǎn)品價格波動；宏觀經(jīng)濟不及預期；行業(yè)競爭加劇；產(chǎn)能投放不及預期。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有27家機構(gòu)給出評級，買入評級23家，增持評級4家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標均價為76.46。