太平洋證券股份有限公司王湛近期對長白山（603099）進行研究并發(fā)布了研究報告《長白山24&25Q1點評：全年穩(wěn)健增長，Q1天氣構(gòu)成短期影響》，給予長白山買入評級。

　　長白山

　　事件：長白山發(fā)布2024年年報及25年一季度報：2024年公司實現(xiàn)營收7.43億元，同比增長19.81%；歸母凈利潤1.44億元，同比增長4.48%；歸母扣非凈利潤1.52億元，同比增長10.25%。

　　2025年Q1公司實現(xiàn)營收1.29億元，同比增長0.73%；歸母凈利潤439萬元，同比下降58.93%；歸母扣非凈利潤440萬元，同比下降62.13%。

　　點評：

　　從業(yè)務(wù)板塊來看，旅游客運業(yè)務(wù)是公司核心收入來源。2024年旅游客運業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收5.38億元，同比增長27.89%。這主要得益于公司在景區(qū)內(nèi)部積極擴充交通運力，2024年Q2起采購車輛，雖然在7月底8月初傳統(tǒng)旺季受極端氣候影響，景區(qū)客流下滑，產(chǎn)能未能完全釋放，但在其他時段有效提升了運輸能力，滿足了游客出行需求。酒店業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收1.40億元，同比增長0.89%，業(yè)績較為平穩(wěn)。旅行社業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收0.30億元，同比下降12.72%，或因市場競爭加劇以及旅游市場需求結(jié)構(gòu)變化所致。

　　毛利率略有下滑，費用控制優(yōu)化。2024年公司整體毛利率為41.67%，同比下降1.31個百分點，主要是旅游客運業(yè)務(wù)(45.55%，同比下降3.17個百分點)和酒店業(yè)務(wù)(30.85%，同比下降1.23個百分點)毛利率下降。費率方面，2024年公司三費費用率為12.30%，同比下降0.67個百分點，其中銷售費用率為3.22%，同比下降0.13個百分點，管理費用率為8.84%，同比下降0.29個百分點，財務(wù)費用率為0.24%，同比下降0.25個百分點。凈利率為19.41%，同比下降2.84個百分點。盡管毛利率和凈利率有所下降，但營收的增長以及費用率的下降，使得公司凈利潤仍實現(xiàn)增長，且Q1和Q4景區(qū)客流及公司業(yè)績均實現(xiàn)顯著增長，冰雪第二旺季打造初具成效。

　　 Q1惡劣天氣影響下客流仍實現(xiàn)平穩(wěn)增長。2-3月受氣候影響長白山主景區(qū)多次關(guān)閉，游客人次出現(xiàn)雙位數(shù)下滑，但在1月客流18.4%增長的平衡下，景區(qū)Q1共接待游客47.71萬人次，仍然實現(xiàn)了平穩(wěn)增長，同比增長2.6%。

　　業(yè)績承壓主要源于成本費用端壓力提升。Q1利潤下滑主要由于24Q2開始人員工資普調(diào)，以及團代訂房費及水電費等較上年同期增加，導(dǎo)致成本上升。從財務(wù)數(shù)據(jù)來看，2025Q1毛利率為22.86%，同比下降5.36個百分點；三費費用率為15.72%，同比增長1.82個百分點，其中管理費用增長預(yù)計來自總部員工薪資普調(diào)，銷售費用率為3.16%，同比下降0.46個百分點，財務(wù)費用率為0.62%，同比增長0.24個百分點；凈利率為3.42%，同比下降4.95個百分點。盡管營收有所增長，但成本費用的增加壓縮了利潤空間。

　　外部交通改善將提振客流。沈佳高鐵的沈白段預(yù)計于今年10月正式運營，屆時北京至長白山和沈陽至長白山的旅行時間將分別縮短至4和1.5個小時，大幅縮短華北區(qū)域旅客出游交通用時。便捷的交通將極大提升長白山景區(qū)的可進入性，吸引更多遠程游客前來旅游，預(yù)計將顯著增加景區(qū)客流量，為公司各項業(yè)務(wù)發(fā)展帶來機遇。

　　積極推進定增促進項目擴容。公司的募投項目火山溫泉部落二期計劃于明年竣工投入使用。該項目的落地有望進一步承接交通改善帶來的增量客流，豐富公司的旅游產(chǎn)品體系，提升游客在景區(qū)的停留時間和消費頻次，從而增加公司收入和利潤。2024年公司資本開支達1.67億，主要用于購置車輛和募投項目先期投入，景區(qū)內(nèi)配套建設(shè)有望進一步匹配交通增量客流驅(qū)動成長。

　　投資建議：預(yù)計2025-2027年長白山將實現(xiàn)歸母凈利潤1.77/2。23/2.73億元，同比增速22.83%/25.88%/22.49%。預(yù)計2025-2027年EPS分別為0、66/0.84/1.02元/股，對應(yīng)2025-2027年P(guān)E分別為48X、38X和31X，看好外部交通改善及景區(qū)內(nèi)部擴容帶來的客流增長，給予“買入”評級。

　　風險提示：存在天氣及自然災(zāi)害風險影響景區(qū)開放的風險，存在市場競爭加劇的風險，存在項目推進不及預(yù)期的風險，存在人力成本、原材料成本、能源成本等持續(xù)上漲的風險。

　　最新盈利預(yù)測明細如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有8家機構(gòu)給出評級，買入評級5家，增持評級3家。