康冠科技 

　　新消費618勢不可擋，釋放多元創(chuàng)新產(chǎn)品勢能 

　　公司創(chuàng)新顯示業(yè)務(wù)618表現(xiàn)高光，AI眼鏡正式亮相字節(jié)火山引擎大會，KTC品牌霸榜移動智慧屏(閨蜜機)、電競顯示器等品類，F(xiàn)PD智能美妝鏡入選2025年度“美好生活、深圳創(chuàng)造”深圳手信榜單，我們認為公司戰(zhàn)略布局AI及新型顯示賽道，成為“科技+消費”融合發(fā)展典型案例，跟居家陪伴、悅己新經(jīng)濟、新消費體驗共振，建議重視基本面拐點變化，維持“強烈推薦”投資評級。 　公司旗下KTC品牌618表現(xiàn)亮眼。顯示器品類，KTC成為京東618顯示器TOP品牌榜前五名，證明了KTC品牌影響力和市場認可度得到市場認可，其中產(chǎn)品H27T22S-3和M27T6S分別為2K/2KMiniLED電競顯示器銷量&銷額雙第一，銷量分別超越第二名47%/60%；產(chǎn)品H27E7為2K高刷電競銷量第一，單日銷量突破1400臺/天；產(chǎn)品H27D9為2K辦公顯示器銷量前三名。閨蜜機品類成績也表現(xiàn)突出，霸榜天貓618熱賣榜榜首295小時，成為天貓618黑馬新品類，其中KTC閨蜜機MAX版榮獲榜單TOP4，KTC閨蜜機AI版排名榜單TOP6。 　新消費浪潮下，多元創(chuàng)新類產(chǎn)品驅(qū)動新增長引擎。悅己消費環(huán)境下，消費觀念已然發(fā)生改變，消費者更傾向于購買有助于實現(xiàn)個人成就的產(chǎn)品和服務(wù)。基于此，公司戰(zhàn)略性聚焦創(chuàng)新類顯示產(chǎn)品，該業(yè)務(wù)板24年實現(xiàn)營收15.19億元，同比增長58%，出貨量同比增長111%。公司通過持續(xù)的研發(fā)投入，不斷推出如移動智慧屏(全球出貨量排名第一)、智能美妝鏡(入選深圳手信榜單)、AI眼鏡等爆款產(chǎn)品，并以“AI+”賦能提升產(chǎn)品附加值；同時伴隨自有品牌(KTC、皓麗、FPD)出海戰(zhàn)略的推進，高毛利的海外市場將成為其主要增長來源。隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化及海外業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升，預(yù)期創(chuàng)新類業(yè)務(wù)及公司整體盈利能力將進入持續(xù)修復(fù)通道。 　AI眼鏡發(fā)布在即，催化估值提升。公司旗下KTC品牌2025年6月11日在字節(jié)火山引擎春季Force原動力大會正式推出AI交互眼鏡，搭載高通SAR1130P芯片，具備“全時兜底閑聊”、“AI閃記”及“圖像視覺理解”功能。公司作為國內(nèi)較早布局AI交互眼鏡的顯示器廠商之一，有望憑借先發(fā)優(yōu)勢快速放量，或?qū)⒋蜷_公司新的估值空間。公司力爭在AI眼鏡市場搶占先機，推動業(yè)績增長與品牌升級。此外，KTC隨心屏也實現(xiàn)了與火山引擎的深度融合，實現(xiàn)用戶與大模型間流暢、自然、真人感的實時對話功能。 　盈利預(yù)測及投資評級。我們預(yù)計公司2025-2027年歸母凈利潤分別為10.6億元、12.4億元、14.7億元，同比分別增長27%、17%、19%，對應(yīng)PE分別為15倍、12倍及10倍。考慮到公司智能電視業(yè)務(wù)能力持續(xù)凸顯，交互顯示海外渠道庫存回補，創(chuàng)新顯示自有品牌業(yè)務(wù)進展迅速，收入業(yè)績進入同步增長階段，維持“強烈推薦”投資評級。 　風險提示：面板價格大幅上漲、市場競爭加劇、海運運費上漲、創(chuàng)新顯示業(yè)務(wù)不及預(yù)期、北美關(guān)稅加征風險。 

　　圣農(nóng)發(fā)展 

　　深度報告：本固枝榮，攻守兼?zhèn)?nbsp;

　　圣農(nóng)發(fā)展（002299）為白羽肉雞行業(yè)稀有的自種源至深加工全打通企業(yè)，結(jié)合自身閉環(huán)式養(yǎng)殖體系，公司持續(xù)推進精細化管理、種源迭代優(yōu)化，逐漸打磨出了自身養(yǎng)殖板塊的成本競爭力，結(jié)合長期穩(wěn)固的雞肉產(chǎn)品溢價，公司雞肉產(chǎn)品相對行業(yè)取得超額利潤的確定性強。在此基礎(chǔ)上，公司堅定通過向下游深加工、上游種雞端延伸以增厚單羽價值，其中，深加工B端深度綁定優(yōu)質(zhì)客戶，利潤穩(wěn)健增長，深加工C端及父母代種雞業(yè)務(wù)市場拓展迅猛，2024年均取得20%+收入增長，后續(xù)有望進一步貢獻利潤。公司單羽價值相對行業(yè)優(yōu)勢逐步凸顯，看好中長期發(fā)展，重點推薦。 　橫縱延伸，白羽雞一體化集大成者 　公司深耕白羽肉雞行業(yè)，上市以來可分為三個發(fā)展階段：(1)2009年-2015年，公司快速擴張養(yǎng)殖+屠宰規(guī)模，但雞肉成本偏高。(2)2016-2020年，公司逐漸認識到快速擴張帶來的管理和成本等問題，持續(xù)加強內(nèi)部管控，并正式將產(chǎn)業(yè)鏈延伸至上游育種和下游肉制品領(lǐng)域，雞肉內(nèi)供加工比例由2016年的8%快速提升至2020年的20%。(3)2021年至今，公司自身成本競爭力不斷穩(wěn)固，全產(chǎn)業(yè)鏈齊頭并進，深加工帶動公司單羽附加值提升，獲取了更豐厚也更穩(wěn)定的利潤，與行業(yè)相對優(yōu)勢不斷擴大。2024年公司白羽肉雞養(yǎng)殖+屠宰量(外加收購太陽谷)共計7.2億羽，在全國白羽肉雞養(yǎng)殖+屠宰端的市占率約8%。 　養(yǎng)殖板塊：全產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢顯著 　公司雞肉單噸毛利、單噸凈利相對行業(yè)優(yōu)勢明顯。價格端，公司全產(chǎn)業(yè)鏈一體化生產(chǎn)下，食品安全可追溯、供應(yīng)量可控性強等特點能夠綁定下游優(yōu)質(zhì)餐飲大客戶，雞肉溢價優(yōu)勢穩(wěn)固，歷史數(shù)據(jù)來看，2021-2024年公司雞肉產(chǎn)品平均相對行業(yè)溢價470元/噸，2024年溢價489元/噸。成本端，公司自研種源能夠完全自給，在規(guī)避海外品種引種和價格波動的同時，長期的研發(fā)能力積淀與龐大的自養(yǎng)樣本量，助力公司種雞性能持續(xù)提升，降低生產(chǎn)成本的同時有望中長期提升自身在行業(yè)種雞端市占率水平，增厚利潤，2024年公司外銷父母代種雞470萬套以上，同比增長34%。此外，生產(chǎn)過程中的精細化與數(shù)字化管理助力公司從養(yǎng)殖環(huán)境、飼喂效率、運營周轉(zhuǎn)方面持續(xù)精進雞肉生產(chǎn)成本，長期來看，剔除原材料波動后，公司雞肉單噸成本依舊顯著下降，逐步取得了相對行業(yè)的雞肉成本優(yōu)勢，公司雞肉產(chǎn)品相對行業(yè)取得超額利潤的確定性強。 　深加工板塊：B端綁定優(yōu)質(zhì)客戶共成長，C端收入體量持續(xù)高增 　B、C端雙輪驅(qū)動下，公司深加工業(yè)務(wù)體量持續(xù)增長，2016-2024年公司食品加工板塊外銷收入從15億元提升至82億元，CAGR達24%。B端來看，2024年肯德基、麥當勞門店數(shù)量同比均增長15%左右，公司在其供應(yīng)鏈體系內(nèi)的占有率較為穩(wěn)固，后續(xù)跟隨肯德基、麥當勞開店規(guī)劃，西式重客收入有望穩(wěn)健增長。此外，在當前餐飲客單價下行背景下，餐飲企業(yè)普遍有通過白羽雞替代高價蛋白的菜單調(diào)整需求，公司以豐富的餐飲服務(wù)經(jīng)驗、強大的食品研發(fā)能力及規(guī)模化供應(yīng)能力，2024年在在重客以外的B端收入快速增長。C端來看，公司收入持續(xù)高速增長，近三年收入CAGR達20%，2024年收入突破20億元。公司前期打造C端品牌影響力費用端投放較多，限制盈利水平，目前品牌露出度逐步體現(xiàn)，預(yù)計C端利潤率有望逐步提升。 　風險提示 　1、雞肉價格波動風險；2、飼料原材料價格波動風險； 　3、禽流感疫病風險；4、盈利預(yù)測假設(shè)不成立或不及預(yù)期風險。 

　　順豐控股 

　　擬配售H股及發(fā)行可轉(zhuǎn)債58億，改善流動性助力公司價值提升 

　　事件：公司6月26日發(fā)布公告，根據(jù)一般性授權(quán)配售新H股以及子公司擬發(fā)行29.5億港元可轉(zhuǎn)換為公司H股的公司債券。 　點評： 　公司擬配售H股+發(fā)行可轉(zhuǎn)債，預(yù)計募資凈額合計約58.33億港元。 　1)公司于6月25日簽署配售協(xié)議，擬發(fā)行7000萬股新H股，配售股份約占已發(fā)行H股的41.2%，已發(fā)行股份總數(shù)的1.4%，配售價格42.15港元/配售股，較6月25日港股收盤價折價約8.8%，預(yù)計募資凈額約29.33億港元。 　2)公司于6月25日簽署認購協(xié)議，擬發(fā)行零息可轉(zhuǎn)債29.50億港元，轉(zhuǎn)股約占已發(fā)行H股的35.8%，已發(fā)行總股本的1.2%，到期日2026年7月8日，初始轉(zhuǎn)換價為48.47港元/H股，較6月25日港股收盤價溢價約5.3%，預(yù)計募資凈額29.01億港元。 　3)以上募資金額擬用于加強集團國際及跨境物流能力、研發(fā)先進技術(shù)及數(shù)字化解決方案、優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)及一般企業(yè)用途。 　影響分析：改善港股流動性，雙渠道募資緩沖對現(xiàn)有股東稀釋影響。 　1)公司現(xiàn)金流充裕，配售有助于改善港股流動性：截至25Q1末公司現(xiàn)金類資產(chǎn)約427.71億元，現(xiàn)金流充裕，本次配售或旨在改善港股流動性，公司于2024年港股上市，現(xiàn)有港股流通盤較小，本次進行H股配售有助于擴大自由流通盤，提高交易活躍度，優(yōu)化H股整體流通性。 　2)配售新股結(jié)合零息低溢價可轉(zhuǎn)債，減少并緩沖稀釋影響：公司結(jié)合了配售新股和發(fā)行可轉(zhuǎn)債的方式進行融資，豐富了公司融資渠道，并優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，提升資本實力和綜合競爭力，最小化對現(xiàn)有股東的稀釋影響。 　盈利預(yù)測與投資評級： 　公司成功轉(zhuǎn)型綜合物流領(lǐng)跑者，在持續(xù)夯實快遞基本盤之外，公司多元拓展快運、冷運及醫(yī)藥、同城、供應(yīng)鏈及國際等新興業(yè)態(tài)，新業(yè)務(wù)已陸續(xù)達到各自市場領(lǐng)先地位，并通過網(wǎng)絡(luò)融通、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化等多維精益運營助力盈利改善，收入穩(wěn)步提升疊加利潤率提升，利潤及估值有望雙升。 　我們預(yù)計公司2025-2027年歸母凈利潤分別為119.11億元、142.57億元、168.45億元，同比分別增長17.1%、19.7%、18.2%，對應(yīng)6月25日市盈率分別21.1倍、17.6倍、14.9倍。公司作為綜合快遞物流龍頭，中長期價值空間廣闊，維持“買入”評級。 　風險因素：時效件需求不及預(yù)期；新業(yè)務(wù)改善不及預(yù)期；產(chǎn)能投放超預(yù)期。 

　　北方華創(chuàng) 

　　科技摩擦加劇，中國對于先進制程需求迫切 

　　結(jié)論與建議： 　伴隨中美貿(mào)易摩擦升級，先進制程的產(chǎn)能問題已經(jīng)成為制約中國AI產(chǎn)業(yè)發(fā)展的最核心問題，因此我們預(yù)計2H25開始，中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)有望迎來先進工藝擴張的結(jié)構(gòu)性契機。公司作為國內(nèi)半導(dǎo)體設(shè)備平臺型公司，承載中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)崛起的希望，有望在中國發(fā)展先進制程的過程中受益。目前股價對應(yīng)2025-27年P(guān)E分別為32倍、23倍和18倍，給予買進評級。 　中美科技脫鉤，半導(dǎo)體先進制程需求迫切：美國持續(xù)施壓中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)，繼今年禁運H20后，近期BIS又進一步限制三大EDA廠商對于中國企業(yè)的服務(wù)支持。因此，短期來看，中國在高階GPU產(chǎn)品、存儲產(chǎn)品的需求缺口或被放大，而國產(chǎn)芯片受制于先進制程產(chǎn)能不足難以迅速填補需求，因此我們預(yù)計2H25開始，中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)有望迎來新一輪先進工藝產(chǎn)能擴張。公司作為國內(nèi)半導(dǎo)體設(shè)備平臺型公司，承載中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)崛起的希望，有望在中國發(fā)展先進制程的過程中受益。 　收購芯源微，補強涂膠顯影短板：公司支付32億元收購芯源微17.9%的股權(quán)(按6.25收盤價計算該部分市值約38億元)，收購價格相對較低，目前已成為芯源微第一大股東及實際控制人。通過該收購，公司補強涂膠顯影、清洗設(shè)備領(lǐng)域的短板，提升行業(yè)競爭力，長期影響正面。 　1Q25保持高增長：得益于成熟產(chǎn)品市占率的穩(wěn)步提升，同時等離子體刻蝕設(shè)備(CCP)、原子層沉積設(shè)備(ALD)等多款新產(chǎn)品實現(xiàn)關(guān)鍵技術(shù)突破，1Q25公司實現(xiàn)營收82億元，YOY增長37.9%；實現(xiàn)凈利潤15.8億元，YOY增長38.8%，QOQ增長36.4%，業(yè)績保持高速增長態(tài)勢。 　盈利預(yù)測：考慮到對于芯源微股權(quán)的收購帶來的利潤貢獻，我們上調(diào)今明兩年盈利預(yù)測5.3%和4.5%。預(yù)計公司2025-27年凈利潤74.1億元、99.8億元和128億元，YOY增長32%、增長35%和增長28%，EPS13.88元、18.69元和23.99，目前股價對應(yīng)2025-27年P(guān)E分別為32倍、23倍和18倍，給予買進的評級。 　風險提示：科技摩擦加劇致使晶圓廠需求下降 

　　完美世界 

　　重點新游《異環(huán)》今年有望上線，預(yù)計將大幅提升游戲收入 

　　《異環(huán)》收容測試于6月26日正式開啟。此前，五月國家新聞出版署公布了新一批國產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)游戲?qū)徟�結(jié)果，完美世界（002624）旗下2025年重點儲備的都市怪談題材二次元開放世界游戲《異環(huán)》在列，并顯示成功獲取移動、客戶端、游戲機(PS5)多端版號，預(yù)示該產(chǎn)品正在加快上線速度。 　《異環(huán)》是公司旗下幻塔工作室采用虛幻5引擎制作的二次元開放世界手游，研發(fā)工作室過往產(chǎn)品履歷優(yōu)異、產(chǎn)品類型對準近兩年熱門賽道，我們認為游戲上線后或?qū)⒋蠓鶐�動公司游戲板塊業(yè)績增長，給予“買進”評級。 　《異環(huán)》二測展現(xiàn)極佳畫質(zhì)體驗，未來或?qū)⒊蔀楣�司王牌IP：《異環(huán)》是公司旗下幻塔工作室自主研發(fā)的超自然都市開放世界RPG游戲，采用虛幻引擎5制作，支持光線追蹤和DLSS技術(shù)。從6月二測相關(guān)PV和實際畫面來看，目前游戲單論畫質(zhì)已達到國內(nèi)二游第一檔次水平，都市+科幻+二次元畫風亦具備獨特吸引力，與近兩年業(yè)內(nèi)同類型游戲相比有望帶來差異化優(yōu)勢。目前《異環(huán)》收容測試已于6月26日正式開啟，此前五月出版署新一批版號審批結(jié)果中也已獲得了多端版號，游戲上線節(jié)奏穩(wěn)步推進，我們預(yù)計《異環(huán)》大概率將在2025年正式上線，考慮到游戲畫質(zhì)極佳、賽道火爆、制作工作室過往履歷優(yōu)異，《異環(huán)》未來或?qū)⒊蔀楣�司王牌IP，首年流水有望超過50億元，大幅帶動公司游戲板塊業(yè)績增長，成為公司新的王牌IP。 　一季度業(yè)績超預(yù)期回暖，游戲+影視劇板塊增長迅猛：2025Q1公司實現(xiàn)收入20.2億元，YOY+52%；實現(xiàn)歸母凈利潤3.0億元，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤1.6億元，YOY均扭虧。公司一季度增長游戲端主要來源于去年年底上線的《誅仙世界》，帶動的整體業(yè)務(wù)同比+10%的穩(wěn)健增長；影視端則依托于多部影視劇在報告期內(nèi)播出帶來營收6億元(yoy+1616%)的亮眼表現(xiàn)。目前重點儲備產(chǎn)品包括手游《誅仙2》以及二次元開放世界都市生活題材產(chǎn)品《異環(huán)》，后續(xù)業(yè)績有所保障。 　降本增效大力推進初現(xiàn)成效：2024年公司對研發(fā)團隊進行了全面梳理，研發(fā)人員從23年末的3993人縮減至24年末的2575人，雖然在Q4形成了較高減值，但精簡了研發(fā)力量，在未來有望提升研發(fā)效率，達到“提質(zhì)減量”的降本思路。2025Q1公司銷售/管理/研發(fā)費用率分別為8.36%/7.22%/24.71%,同比-8.96/-12.25/-12.77個百分點，降本增效效果顯著，也幫助公司一季度實現(xiàn)扭虧為盈。未來伴隨公司聚焦重點游戲單品的運營思路，基本面觸底反彈改善趨勢明顯，公司利潤率有望持續(xù)轉(zhuǎn)正。 　盈利預(yù)期：我們預(yù)計公司2025-2027年凈利潤分別為6.81億、12.54億元、14.09億元，YOY分別為扭虧、+84.12%、+12.38%；EPS分別為0.35元、0.65元、0.73元，當前股價對應(yīng)A股2025-2027年P(guān)/E為42.5/23/20.5倍，考慮到新游《異環(huán)》有望大幅增厚公司未來業(yè)績，給予“買進”建議。 　風險提示：1、公司新品游戲表現(xiàn)不及預(yù)期。 

　　力盛體育 

　　公司回購股份達1%，彰顯長期發(fā)展信心 

　　投資要點 　事件：公司發(fā)布關(guān)于回購股份比例達到1%暨回購進展公告，截至2025年6月23日，公司通過回購專用證券賬戶以集中競價方式回購公司股份166.32萬股，占公司總股本的1.01%，最高成交價為14.13元/股，最低成交價為12.30元/股，成交總金額為2149.66萬元(不含交易費用)。 　公司在發(fā)布回購股份方案的議案后2個月內(nèi)就進行大額回購，彰顯長期發(fā)展信心。2025年5月13日，公司響應(yīng)政府的股票回購增持再貸款政策，公司發(fā)布公告決定使用自有資金、自籌資金及股票回購專項貸款以集中競價交易方式回購公司發(fā)行的A股社會公眾股，用于員工持股計劃或者股權(quán)激勵，回購資金總額不超過人民幣4000萬元(含)且不低于人民幣2000萬元(含)。 　海南國際賽車場項目有序推進，已進入實質(zhì)性建設(shè)階段。根據(jù)全景網(wǎng)的報道，公司的海南國際賽車場項目2024年順利完成賽道試驗段工程，并在2025年2月28日海南新能源汽車體驗中心項目賽道、賽事綜合樓工程(階段性)正式動工。力盛體育（002858）控股子公司海南智慧新能源汽車發(fā)展中心有限公司針對該項目已投入專項資金1.47億元，項目進入實質(zhì)性建設(shè)階段。海南的氣候條件極為適宜，賽車場全年開放時間可達340天左右，位居全國之首，項目落地后有望增厚公司利潤。 　公司推出“中國巡回賽力盛中國球員排行榜”，推動高爾夫球運動高水平發(fā)展。2025年6月7日，在2025中國巡回賽官方新聞發(fā)布會上，公司副總裁曹杉提出九大核心戰(zhàn)略，涵蓋賽事規(guī)模拓展、獎金提升、國際化合作、數(shù)字化傳播等關(guān)鍵領(lǐng)域，明確未來三年“每年20站賽事”的穩(wěn)定目標，并宣布推出“中巡俱樂部杯”創(chuàng)新賽事模式，打造競技與商業(yè)融合的標桿平臺。董事長夏青正式推出“中國巡回賽力盛中國球員排行榜”。該榜單將通過獎金激勵、職業(yè)發(fā)展支持等方式，助力中國高爾夫球選手成長，推動高爾夫球運動在國內(nèi)的高水平發(fā)展。 　盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計公司2025-2027年歸母凈利潤分別為0.6、0.9、1.1億元。公司作為中國領(lǐng)先的汽車運動運營商，有望在主業(yè)賽車賽事熱度提升、高爾夫賽事持續(xù)推進的催化下實現(xiàn)業(yè)績穩(wěn)健增長，維持“買入”評級。 　風險提示：宏觀經(jīng)濟波動影響風險、市場競爭加劇風險、體育賽事推廣權(quán)無法延展或商權(quán)費大幅上升風險、募投項目進度不及預(yù)期的風險。 

　　立高食品 

　　公司點評報告：產(chǎn)品與渠道深耕驅(qū)動增長，成本管控優(yōu)化盈利 

　　投資要點 　公司在稀奶油領(lǐng)域展現(xiàn)出強勁的產(chǎn)品迭代能力，冷凍烘焙新品在山姆渠道表現(xiàn)亮眼。繼2023年推出高端產(chǎn)品360pro后，公司進一步推出330等產(chǎn)品、形成高中低產(chǎn)品矩陣，推動稀奶油業(yè)務(wù)實現(xiàn)顯著增長。25年3月國家推出稀奶油新國家標準，一年過渡期后26年3月正式實施，立高也針對性地推出新國標下的36%稀奶油，隨著行業(yè)逐漸規(guī)范化、利好立高食品（300973）等頭部企業(yè)發(fā)展，國產(chǎn)替代路徑清晰。25年以來山姆新品表現(xiàn)亮眼，并借助新零售渠道探索餐飲、茶飲等新興場景，逐步實現(xiàn)渠道多元化。 　渠道端實現(xiàn)傳統(tǒng)餅房、直營、餐飲新零售三足鼎立態(tài)勢，積極開拓商超調(diào)改店、零食量販等新渠道。山姆渠道24年底3款新品上市后表現(xiàn)優(yōu)秀，5月持續(xù)在該渠道陸續(xù)上新，通過全國化產(chǎn)能和冷鏈外倉實現(xiàn)高效履約，深化與頭部客戶持續(xù)。同時公司積極關(guān)注商超調(diào)改趨勢、并積極開展合作，目前部分產(chǎn)品進入研發(fā)銷售階段。除此之外，公司探索零食量販渠道烘焙區(qū)域合作，由于業(yè)態(tài)尚處于迭代發(fā)展過程中、需要培養(yǎng)短保產(chǎn)品理念，期待后續(xù)合作模式探索成功后的新渠道動能。審慎布局海外渠道，北美市場因關(guān)稅問題暫緩?fù)七M，但倉儲和團隊布局為未來重啟預(yù)留空間，東南亞市場通過本地子公司運營，完成清真認證等資質(zhì)準備，從純出口轉(zhuǎn)向系統(tǒng)化開發(fā)，印尼、越南為重點突破國家。 　精準管控原料價格波動，注重費效比。半年維度看油脂和進口乳制品價格波動大，4-5月同比雖仍偏高、但環(huán)比Q1成本最大時間點有所緩解，公司通過大宗原料窗口期采購和國產(chǎn)化替代緩解成本壓力，部分核心原料已實現(xiàn)國產(chǎn)替代。費用方面公司堅持投入產(chǎn)出比優(yōu)先原則，營銷費用雖未縮減，但通過產(chǎn)線經(jīng)理自主權(quán)下放和經(jīng)營會議決策等機制來提升費效比。 　盈利預(yù)測與投資評級 　維持2025年-2027年營業(yè)收入預(yù)測至44.66/50.49/55.39億元，同比+16.45%/+13.05%/+9.7%，維持2025年-2027年歸母凈利潤預(yù)測至3.57/4.14/4.61億元，同比+33.24%/+15.93%/+11.3%。對應(yīng)三年EPS分別為2.11/2.44/2.72元，對應(yīng)當前股價PE分別為23/20/18倍，維持“買入”評級。 　風險提示 　食品安全風險；市場競爭加劇風險；原材料價格波動風險。 

　　雅創(chuàng)電子 

　　穩(wěn)步推進收購類比，優(yōu)勢互補高效協(xié)同可期 

　　投資要點： 　事件：2025年6月23日，雅創(chuàng)電子（301099）發(fā)布公告，公司擬用自有資金及/或自籌資金合計人民幣2.98億元購買上海類比半導(dǎo)體技術(shù)有限公司37.0337%的股權(quán)。本次交易完成后，上海類比將成為公司參股公司。 　上海類比是一家模擬及數(shù)模混合芯片供應(yīng)商，成立于2018年，核心團隊成員曾在TI/NXP/ADI等國際頂尖半導(dǎo)體公司擔任要職，平均工作近20余年，具備較強的研發(fā)能力。近年來上海類比持續(xù)投入，已經(jīng)構(gòu)建了專利、IP庫等核心資產(chǎn)，在模擬及數(shù)模混合芯片布局全面。 　產(chǎn)品方面，上海類比專注于汽車智能驅(qū)動+信號鏈兩大產(chǎn)品線，其中汽車智能驅(qū)動主要包括車規(guī)高低邊驅(qū)動與車規(guī)電機驅(qū)動，單車產(chǎn)品價值量預(yù)計超過1000元，信號鏈則包括模擬前端(嚴肅醫(yī)療AFE、通訊AFE、電池檢測AFE)、數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)換器(12bit/16bit/20bit/24bit/32bitSigmaDeltaADC)、線性產(chǎn)品及音頻(模擬及數(shù)字D類音頻功放)產(chǎn)品，公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于汽車、工業(yè)、能源、醫(yī)療等場景。上海類比憑借較高的研發(fā)能力，在7年間已量產(chǎn)超過300款芯片。 　以高邊驅(qū)動為例，其在車身域控、智能座艙、BMS、智能底盤上均有廣泛應(yīng)用，單車用量可達百顆，當前市場的核心參與者仍然是意法半導(dǎo)體、英飛凌、德州儀器等歐美廠商，國產(chǎn)替代空間廣闊。上海類比的高邊驅(qū)動覆蓋1/2/4/6通道，導(dǎo)通電阻從1mohms到100mohms，從IO控制到SPI控制以及電子保險絲efuse，競爭身位領(lǐng)先。 　上海類比2024年營收0.52億元，同年研發(fā)費用0.90億元，導(dǎo)致2024年虧損1.04億元。而25Q1上海類比單季度已經(jīng)實現(xiàn)收入0.17億元，虧損明顯收窄至0.16億元。2022年開始，上海類比將戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向汽車電子領(lǐng)域，至2024年在該領(lǐng)域已實現(xiàn)規(guī)模量產(chǎn)和銷售，貢獻近50%營收。展望2025年，上海類比有望憑借在車規(guī)級模擬芯片(特別是高邊驅(qū)動)的先發(fā)優(yōu)勢，疊加雅創(chuàng)電子分銷體系的助力，實現(xiàn)營收的階躍式增長，同時帶來盈利能力的快速改善。 　看好雅創(chuàng)與類比優(yōu)勢互補高效協(xié)同，共同實現(xiàn)在汽車電子模擬芯片領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)爆發(fā)式增長。雅創(chuàng)電子分銷起家，當前已經(jīng)形成分銷+自研模擬芯片的業(yè)務(wù)模式，其中自研模擬芯片業(yè)務(wù)專注于汽車電子下游。2024年公司自研模擬芯片實現(xiàn)了約3.5億元的銷售額，收入體量已有較大領(lǐng)先優(yōu)勢，且毛利率達到了46.95%的優(yōu)秀狀態(tài)。公司量產(chǎn)產(chǎn)品以LED驅(qū)動、DCDC、LDO、馬達驅(qū)動等電源管理產(chǎn)品為主，當前通過參股研發(fā)能力突出的上海類比，有望實現(xiàn)產(chǎn)品方面的優(yōu)勢互補，以及銷售和研發(fā)能力的強強結(jié)合，在汽車電子模擬芯片方面實現(xiàn)爆發(fā)式的增長。 　盈利預(yù)測及投資建議：我們預(yù)計公司2025/2026/2027年收入分別為56.88、66.17和76.21億元，同比分別+57.6%、+16.3%和+15.2%，歸母凈利潤分別為1.50、3.18和5.09億元，同比分別+20.7%，+112.8%和+59.7%，對應(yīng)2025年6月25日收盤價的PE分別為34.8、16.4和10.2倍，維持“增持”評級。 　風險提示：下游需求不及預(yù)期、新品研發(fā)導(dǎo)入不及預(yù)期、收并購進展不及預(yù)期等。 

　　鼎泰高科 

　　新行業(yè)應(yīng)用再次開啟公司成長 

　　核心觀點 　公司PCB產(chǎn)品和技術(shù)應(yīng)用眾多行業(yè)。公司成立于1997年，位于廣東省東莞市厚街鎮(zhèn)，是集研發(fā)、生產(chǎn)和銷售為一體的高新技術(shù)企業(yè)，經(jīng)營范圍包括PCB鉆針、銑刀、刷磨輪、自動化設(shè)備、工業(yè)膜產(chǎn)品、數(shù)控刀具、表面涂層等，其中，2025年公司PCB鉆針月產(chǎn)能達到8500萬，全球排名前列。產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于PCB、3C、模具、新能源汽車、航空航天等行業(yè)。 　PCB市場穩(wěn)定增長，公司未來有望切入新行業(yè)。據(jù)Prismark預(yù)測：2024年全球PCB市場產(chǎn)值增長約5.8%；2025年全球PCB市場產(chǎn)值增長約6.8%；到2029年全球PCB產(chǎn)值約946.61億美元，期間年復(fù)合增長率約為5.2%。公司客戶中包括健鼎科技、TTM集團、深南電路（002916）、勝宏科技（300476）、崇達技術(shù)（002815）、景旺電子（603228）、方正科技（600601）、廣合科技（001389）、生益電子、鵬鼎控股（002938）等知名企業(yè)。隨著下游客戶進入新領(lǐng)域，如人工智能、數(shù)據(jù)中心、網(wǎng)絡(luò)通信、低軌衛(wèi)星通訊、汽車電子以及新型消費電子等市場，公司也將逐步切入新行業(yè)。 　2024年公司凈利潤保持平穩(wěn)增長，2025年第一季度超預(yù)期。2024年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入15.80億元，同比+19.7%；利潤總額達到2.58億元，同比+3.8%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.27億元，同比+3.4%。2025第一季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入4.23億元，同比+27.2%；實現(xiàn)歸母凈利潤7258.44萬元，同比+78.5%；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤6639.32萬元，同比+87.7%。凈利潤增長超預(yù)期，由下游電子行業(yè)應(yīng)用帶動。 　投資建議：公司依托消費電子行業(yè)發(fā)展，不斷積累技術(shù)和應(yīng)用領(lǐng)域，隨著新行業(yè)，如人工智能、數(shù)據(jù)中心等行業(yè)的高速發(fā)展，公司未來也將迎來產(chǎn)品和技術(shù)的二次爆發(fā)期。預(yù)計2025、2026、2027年公司歸母凈利潤分別為3.27億元、4.48億元、6.09億元，同比分別增長44.2%、36.8%、36.0%，當前股價對應(yīng)PE分別為41、30、22倍。維持增持評級。 　風險提示：下游消費電子行業(yè)的波動風險，新行業(yè)拓展不及預(yù)期風險。 

　　湘財股份 

　　金融科技加持，財富管理轉(zhuǎn)型出奇制勝 

　　投資要點 　歷經(jīng)多次戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，近年資本運作與科技賦能不斷加速。前身為1994年成立的哈高科，以大豆深加工等傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)為主營業(yè)務(wù)。2005年引入民營資本新湖控股后開啟股權(quán)結(jié)構(gòu)改革，2020年收購湘財證券100%股權(quán)，完成向證券服務(wù)業(yè)的轉(zhuǎn)型。此后，公司通過收購大智慧股權(quán)、增資湘財證券等舉措強化金融版圖。2025年，公司啟動吸收合并大智慧計劃，擬通過“券商+金融科技”模式整合流量與技術(shù)資源，打造差異化競爭力。 　證券業(yè)務(wù)為主要收入來源，2023年以來湘財證券業(yè)績觸底回升。湘財股份（600095）2023年以來證券板塊收入占比維持在70%以上，2024年實業(yè)板塊持續(xù)收縮。湘財證券以經(jīng)紀和信用業(yè)務(wù)為主要營收來源，其財富管理能力相對突出。湘財證券作為以金融科技賦能財富管理業(yè)務(wù)的代表券商之一，積極推進傳統(tǒng)經(jīng)紀業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。2024年，經(jīng)紀業(yè)務(wù)在湘財證券主要業(yè)務(wù)收入中占比44%。目前，已陸續(xù)推出百寶湘、湘管家、金剛鉆、湘財智盈等一系列應(yīng)用軟件，并形成了同業(yè)領(lǐng)先的2+3+N專業(yè)交易服務(wù)體系，已然逐步形成了獨有特色的證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)發(fā)展模式。信用業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健發(fā)展。 　湘財證券具有互聯(lián)網(wǎng)基因，與大智慧等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)深度合作多年。2014-2017年，湘財證券先后與大智慧、益盟股份、萬得信息合作成立互聯(lián)網(wǎng)證券營業(yè)部，為其轉(zhuǎn)型發(fā)展奠定良好基礎(chǔ)。2020年以來，湘財股份先后收購大智慧成為其第二大股東，并與益盟股份、萬得信息、九方財富等開展深度合作，將自身網(wǎng)點、客戶、產(chǎn)品等資源與對方技術(shù)與運營優(yōu)勢相結(jié)合，利用金融科技手段不斷豐富服務(wù)內(nèi)容、提升服務(wù)品質(zhì)。 　與大智慧合并將有助于進一步提高湘財股份財富管理板塊的競爭力。大智慧作為金融信息服務(wù)商，擁有龐大的線上流量和技術(shù)優(yōu)勢，在金融數(shù)據(jù)、資訊服務(wù)等方面具有較強的競爭力。2025年4月大智慧月活數(shù)超過1100萬，合并后湘財股份可進一步通過大智慧實現(xiàn)用戶引流，提高交易轉(zhuǎn)化率，以互聯(lián)網(wǎng)賦能金融提高公司財富管理板塊競爭力。近年來，已有不少互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)與券商合并，實現(xiàn)規(guī)模的快速增長，如東方財富（300059）收購西藏同信證券、指南針（300803）收購網(wǎng)信證券等，用戶規(guī)模及經(jīng)紀業(yè)務(wù)市占率均快速提升。與西藏同信證券、網(wǎng)信證券較為不同的是，湘財證券的經(jīng)紀業(yè)務(wù)具有不錯的競爭力，2024年末營業(yè)網(wǎng)點數(shù)67家，網(wǎng)點平均營收排名在20位左右，此次合并更多的是補足湘財證券在客戶觸達及大數(shù)據(jù)板塊的短板，進一步提高公司財富管理板塊的競爭力。 　盈利預(yù)測與投資評級：預(yù)計2025-2027年湘財股份歸母凈利潤分別為3.35/3.91/4.29億元，對應(yīng)同比增速分別為206%/17%/10%；每股收益分別為0.12/0.14/0.15億元，對應(yīng)PE為85/73/67倍。我們看好公司在收購大智慧背景下財富管理、金融科技方向的展業(yè)潛力，維持“增持”評級。 　風險提示：1)重大訴訟事項風險；2)收購事項推進不及預(yù)期；3)權(quán)益市場大幅震蕩。