21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者 季媛媛

　　2月26日晚間，百濟神州（納斯達(dá)克代碼：BGNE；香港聯(lián)交所代碼：06160.HK；上交所代碼：688235.SH）發(fā)布了其2025年度業(yè)績快報。報告期內(nèi)，公司營業(yè)總收入達(dá)382.05億元，同比增長40.4%。得益于產(chǎn)品收入增長和費用管理推動的經(jīng)營效率提升，公司歸屬于母公司所有者的凈利潤達(dá)14.22億元。

　　報告期內(nèi)，百濟神州產(chǎn)品收入達(dá)377.70億元，同比增長39.9%，主要得益于百悅澤 （澤布替尼），以及安進公司授權(quán)產(chǎn)品和百澤安 （替雷利珠單抗）的銷售增長。

　　其中，百悅澤 收入再創(chuàng)新高，全球銷售額達(dá)280.67億元，同比增長48.8%。目前，百悅澤 已在BTK抑制劑領(lǐng)域穩(wěn)固確立全球領(lǐng)導(dǎo)者的地位，得益于其廣泛的監(jiān)管批準(zhǔn)、持續(xù)深化的全球布局、臨床醫(yī)生的高度認(rèn)可，以及在慢性淋巴細(xì)胞白血病（CLL）領(lǐng)域卓越的長期療效和安全性數(shù)據(jù)。

　　按地區(qū)來看，在美國市場，百悅澤 的年銷售額達(dá)202.06億元，同比增長45.5%。在歐洲，百悅澤 的年銷售額為42.65億元，同比增長66.4%。在中國，百悅澤 的年銷售額為24.72億元，同比增長33.1%。

　　公告顯示，百悅澤 是全球獲批適應(yīng)癥最廣泛的BTK抑制劑。目前，百悅澤 已在全球超過75個市場獲批。在2025年美國血液學(xué)會（ASH）年會上，百濟神州公布3期SEQUOIA試驗六年隨訪數(shù)據(jù)以及ALPINE試驗的長期結(jié)果，進一步驗證百悅澤 在治療初治及R/R CLL/SLL成人患者具有持續(xù)的獲益。2026年上半年，百濟神州預(yù)計將對百悅澤 聯(lián)合利妥昔單抗對比苯達(dá)莫司汀聯(lián)合利妥昔單抗用于套細(xì)胞淋巴瘤成人患者一線治療的3期試驗MANGROVE進行期中分析。

　　另一款核心產(chǎn)品百澤安 的銷售額亦穩(wěn)步增長，2025年全球銷售額達(dá)52.97億元，同比增長18.6%。目前，百澤安 已在全球超過50個市場獲批，患者可及性持續(xù)提升。公司預(yù)計將于2026年上半年在美國和中國遞交百澤安 聯(lián)合百赫安 （澤尼達(dá)妥單抗）用于HER2陽性胃食管腺癌成人患者一線治療的新增適應(yīng)癥上市許可申請，并有望于2026年下半年在日本獲得用于胃癌成人患者一線治療的監(jiān)管決定。

　　2025年，安進公司授權(quán)許可產(chǎn)品的銷售額達(dá)34.71億元，同比增長33.6%。

　　對此業(yè)績表現(xiàn)，有券商醫(yī)藥行業(yè)分析師對21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者表示，在Biotech資本寒冬的余韻尚未完全散去的當(dāng)下，百濟神州從常年虧損的“燒錢機器”到正向現(xiàn)金流的“賺錢機器”，這一轉(zhuǎn)身，不僅關(guān)乎一家公司的命運，更標(biāo)志著中國創(chuàng)新藥全球化邏輯的根本性迭代。

　　“例如，百悅澤的成功，本質(zhì)上是一場關(guān)于‘全球定價權(quán)’的演習(xí)。它證明了一件事：原研藥不必只做‘廉價替代品’，只要具備Best-in-class（同類最佳）的臨床數(shù)據(jù)，就能在支付能力最強的美國市場獲得溢價，并用這部分利潤反哺全球研發(fā)�！痹摲治鰩熤赋�，從財報分析可以看到，百濟神州的管線投入已進入“平臺期”。如果說過去十年是在瘋狂“鋪路”，那么現(xiàn)在路上的“車”（已上市產(chǎn)品）開始密集地收“過路費”。隨著百悅澤在全球主要市場的準(zhǔn)入完成，以及百澤安（替雷利珠單抗）在全球超過50個市場獲批，銷售費用的邊際效益也在提升。

　　根據(jù)預(yù)測，百濟神州2026年全年營業(yè)收入預(yù)計將介于人民幣436億元至450億元之間，毛利率預(yù)計處于80%區(qū)間的高位。在費用方面，公司預(yù)計研發(fā)費用、銷售及管理費用合計將介于人民幣333億元至348億元之間。

　　不過，業(yè)內(nèi)人士對百濟神州也有不少質(zhì)疑，繼百悅澤、百澤安之后，接力棒在哪？對此，百濟神州對外披露，在血液腫瘤領(lǐng)域，多款處于臨床后期階段的基石性產(chǎn)品臨近商業(yè)化。其中，BCL2抑制劑百悅達(dá) （索托克拉）在中國取得全球首次上市許可申請批準(zhǔn)，用于既往接受過至少兩種系統(tǒng)性治療（含BTK抑制劑）的R/R MCL成人患者，以及既往接受過至少包含BTK抑制劑在內(nèi)的一種系統(tǒng)治療的CLL/SLL成人患者。

　　“索托克拉已獲得美國FDA授予的優(yōu)先審評資格，用于治療R/R MCL成人患者，公司也已在歐盟遞交了該適應(yīng)癥的上市許可申請。公司已完成百悅達(dá) 聯(lián)合百悅澤 作為固定療程方案對比阿可替尼聯(lián)合維奈克拉用于治療初治CLL成人患者的3期試驗首例受試者入組�！卑贊�神州方面指出。

　　此外，財報中提到，公司預(yù)計將于2026年上半年對BGB-16673治療中重度慢性自發(fā)性蕁麻疹的1b期試驗進行數(shù)據(jù)讀出，并對BGB-45035（IRAK4 CDAC）治療類風(fēng)濕關(guān)節(jié)炎的1/2期試驗進行數(shù)據(jù)讀出。

　　前述分析師指出，將BTK抑制劑和IRAK4降解劑引入自身免疫疾病，是近年來制藥界的熱門方向。這意味著百濟神州正在試圖將血液腫瘤領(lǐng)域的強大靶點能力，復(fù)制到銀屑病、關(guān)節(jié)炎等擁有龐大患者群體的非腫瘤領(lǐng)域。如果成功，這將為百濟神州打開一個比腫瘤市場更廣闊的天空。

　　“死亡谷”已經(jīng)穿過，盈利里程碑已然立下。但對于百濟神州這家志在全球TOP10的藥企而言，14億元的凈利潤相對于其4000億的市值而言，市盈率依然高高在上。

　　這意味著，資本市場對它的估值邏輯，依然是成長股而非價值股。市場真正期待的，并非當(dāng)下的利潤，而是百悅澤、百澤安之后，多款具備重磅潛力的創(chuàng)新候選藥物中，是否能再跑出兩三個同類最佳？這還需要市場驗證。