湖北宜化 

　　重大事項點(diǎn)評：擬收購優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，產(chǎn)業(yè)鏈持續完善升級 

　　事件：公司發(fā)布重大資產(chǎn)購買(mǎi)暨關(guān)聯(lián)交易報告書(shū)，擬以現金收購大股東宜化集團所持的宜昌新發(fā)投100%股權，后者持有新疆宜化化工39.4%股權。收購完成后上市公司持有新疆宜化股權比例將由35.6%提升至75%。交易標的宜昌新發(fā)投100%股權的交易價(jià)格為32.08億元。據資產(chǎn)評估報告，新疆宜化最終采用資產(chǎn)基礎法進(jìn)行評估，其全部股權評估價(jià)值為81.1億元。 　新疆宜化資產(chǎn)質(zhì)量?jì)?yōu)異，其擁有3000萬(wàn)噸煤炭(54%權益)、60萬(wàn)噸尿素、30萬(wàn)噸PVC+25萬(wàn)噸燒堿、8萬(wàn)噸三聚氰胺等產(chǎn)能。據上市公司財報披露，2023FY及2024H1新疆宜化凈利潤分別為22.4及9.0億元；參考報告書(shū)披露的新發(fā)投歸母利潤(2023FY及2024年1-7月分別為4.74、1.92億元)同時(shí)考慮到其主要資產(chǎn)為新疆宜化39.4%的股權，預計新疆宜化2023FY及2024年化(基于1-7月數據)歸母凈利潤分別約12.0和8.4億元。 　公司競爭優(yōu)勢加強，產(chǎn)業(yè)鏈持續完善升級。我們認為本次收購影響如下：1)公司的尿素、PVC等氯堿產(chǎn)品產(chǎn)能大幅增加，規模及成本優(yōu)勢更為明顯。2)上市公司產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)一步延伸，新增煤炭開(kāi)采業(yè)務(wù)，為公司化工生產(chǎn)提供原料及燃料，盈利模式穩定性增強。3)新疆宜化歷史盈利優(yōu)異，本次收購將直接增厚上市公司利潤中樞。據收購報告書(shū)披露，本次交易后上市公司2023FY和2024年1-7月的歸母凈利潤將分別由4.53億元、5.73億元調整為9.33億元、7.54億元。4)從年初收購楚星生態(tài)磷酸二銨產(chǎn)能，到本次針對新疆宜化的重組，公司持續整合集團優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，解決同業(yè)競爭的同時(shí)實(shí)現自身產(chǎn)業(yè)鏈的整合和升級。 　在建工程穩步推進(jìn)，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)轉型升級。三季度公司加大資本開(kāi)支，在建工程較二季度末增加約11億元。公司兩大重點(diǎn)在建項目“20萬(wàn)噸/年精制酸、65萬(wàn)噸/年磷銨搬遷及配套裝置升級改造項目”、“年產(chǎn)40萬(wàn)噸磷銨、20萬(wàn)噸硫基復合肥節能升級改造項目”穩步推進(jìn)，公司持續對傳統化工化肥板塊進(jìn)行優(yōu)化升級。同時(shí)，公司披露兩個(gè)新增項目，分別：1)擬由宜化氟化工(公司持股51%+多氟多（002407）持股49%)投資10.02億元建設濕法磷酸配套2×3萬(wàn)噸/年無(wú)水氟化氫項目；2)擬由精細化工公司(公司100%持股)投資6.98億元建設年產(chǎn)4萬(wàn)噸季戊四醇升級改造項目。以上兩個(gè)項目均位于宜昌田家河園區，預計可充分利用園區的原料資源等配套優(yōu)勢，提升產(chǎn)品競爭力，并實(shí)現產(chǎn)業(yè)鏈的延伸。 　投資建議：考慮到收購事項未完成，我們仍維持此前對公司2024-2026年的歸母凈利潤預測，分別為10.03/12.19/14.23億元，對應當前PE分別為14.8x/12.2x/10.4x。參考公司歷史估值中樞及可比公司估值，我們給予公司2025年15倍目標PE，對應目標價(jià)16.95元，維持“強推”評級。 　風(fēng)險提示：項目進(jìn)展不及預期；國際油價(jià)大幅波動(dòng)；安全環(huán)保政策變化；收購無(wú)法達成等。 

　　吉電股份 

　　定增落地，綠電有望高質(zhì)量增長(cháng) 

　　吉電股份（000875）完成定增募資41.85億元，資產(chǎn)負債率下降帶來(lái)財務(wù)費用減少，我們上調公司2024-26年歸母凈利預測。項目高收益率對沖電價(jià)波動(dòng)潛在風(fēng)險，公司綠電裝機容量有望高質(zhì)量增長(cháng)。盈利能力有望持續增強，現金流改善增厚資金儲備。維持“增持”評級。 　定增募投綠電融合項目，資產(chǎn)負債率有望逐年下降 　公司此次定增募資主要用于風(fēng)光制氫合成氨一體化、風(fēng)電與農光互補發(fā)電等項目，募資凈額扣除補流后為29.98億元、占項目總投資的34%。2024年9月末公司資產(chǎn)負債率為74%，此次定增募資有助于公司在擴大項目規模的同時(shí)降低杠桿水平，我們預計2024-26年資產(chǎn)負債率有望逐年下降、分別為69%/65%/63%。財務(wù)費用在公司可變成本中僅次于電煤采購成本，2021-23年財務(wù)費用占營(yíng)業(yè)總成本的12%~14%；隨著(zhù)負債率的下降，公司的財務(wù)費用有望同步減少，從而增厚盈利水平。 　收益率預留電價(jià)波動(dòng)空間，綠電業(yè)務(wù)有望高質(zhì)量增長(cháng) 　綠氨價(jià)格高于灰氨，此次募投的風(fēng)光制氫合成氨一體化項目實(shí)際IRR有望好于公司測算的4.57%；其余募投項目IRR在10.91%~25.35%之間。較高的項目收益率有助于應對綠電參與市場(chǎng)化后的電價(jià)波動(dòng)風(fēng)險。截至2024年9月末公司新能源裝機容量達到10.83GW，此次募投項目風(fēng)光裝機合計1.4GW、相當于存量裝機的13%。結合公司在建項目進(jìn)度，我們預計24-25年公司綠電裝機容量年均增長(cháng)不低于2GW。 　上調歸母凈利預測，基于更新后的BPS微調目標價(jià) 　考慮到財務(wù)費用的減少，我們將公司2024-26年歸母凈利上調1.7%/3.0%/2.5%至14.37/17.44/20.51億元；考慮到分紅金額增加，我們將BPS調整+1.8%/-0.1%/-2.1%至4.82/5.18/5.60元。參考可比25年P(guān)B均值1.2x(一致預期)，公司盈利能力好于行業(yè)均值，給予公司25年1.3xPB，對應目標價(jià)6.73元(前值6.75元，基于25年1.3xPB)。 　風(fēng)險提示：煤價(jià)漲幅超預期、利用小時(shí)數下滑、在建項目進(jìn)度不及預期。 

　　海格通信 

　　北斗通導融合芯片中標，軍民共進(jìn)添磚加瓦 

　　事件描述 　近日，廣州海格通信（002465）集團股份有限公司收到中國移動(dòng)（600941）通信集團終端有限公司“2024年至2025年通導融合終端芯片研發(fā)服務(wù)采購項目”的中選通知書(shū)，公司為該項目中選單位之一，預計中選合同金額為3106萬(wàn)元。 　事件評論 　中國移動(dòng)終端公司本次開(kāi)展的通導融合終端芯片研發(fā)服務(wù)采購項目是研制北斗通導融合終端芯片，產(chǎn)品未來(lái)可廣泛應用于大眾消費、物聯(lián)網(wǎng)和行業(yè)應用。公司在北斗領(lǐng)域率先實(shí)現了“芯片、模塊、天線(xiàn)、終端、系統、運營(yíng)”全產(chǎn)業(yè)鏈布局。“北斗芯”系列匯聚了國內多項先進(jìn)技術(shù)，全面掌握北斗基帶、射頻芯片設計技術(shù)，打造北斗三號應用全芯片解決方案，在短報文通信和定位導航領(lǐng)域具有豐富的技術(shù)積累和項目經(jīng)驗。 　公司本次中選中國移動(dòng)終端公司通導融合終端芯片研發(fā)服務(wù)采購項目是研制北斗通導融合終端芯片。本次中選充分展現了公司在北斗領(lǐng)域及芯片研發(fā)能力深厚實(shí)力，有利于加快推進(jìn)公司在北斗大眾消費和物聯(lián)網(wǎng)應用領(lǐng)域的規模化推廣，進(jìn)一步擴大北斗規模化應用場(chǎng)景和市場(chǎng)份額，夯實(shí)公司市場(chǎng)和技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢。公司本次中選將加快推進(jìn)雙方在北斗領(lǐng)域的深入合作和落地，實(shí)現公司的芯片、終端能力與中國移動(dòng)在北斗高精度、短報文服務(wù)能力的互補，在大眾消費、物聯(lián)網(wǎng)應用和行業(yè)應用的規模化推廣打造競爭優(yōu)勢。 　持續推進(jìn)公司軍民共進(jìn)戰略，加大民用市場(chǎng)拓展。民用市場(chǎng)是公司的重要拓展方向，公司堅持技術(shù)與市場(chǎng)融合的科技創(chuàng )新戰略，緊跟市場(chǎng)與技術(shù)發(fā)展趨勢，積極開(kāi)展多種前沿技術(shù)的布局與研究，圍繞市場(chǎng)和產(chǎn)品兩個(gè)維度拓展增量業(yè)務(wù)，持續構筑市場(chǎng)空間和可持續發(fā)展能力。在北斗民用市場(chǎng)，著(zhù)力推進(jìn)“北斗+5G”技術(shù)融合和關(guān)鍵成果轉化，已在交通、應急、電力、能源、海洋等多個(gè)行業(yè)落地應用，突破多個(gè)行業(yè)首批應用及國家重大工程項目。 　在衛星通信民用市場(chǎng)，積極探索空天地一體化，實(shí)現“芯片、模組、天線(xiàn)、整機”的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，抓住衛星通信大眾化應用的市場(chǎng)機遇，成為國內主流手機廠(chǎng)商實(shí)現手機直聯(lián)衛星芯片規模化應用的供應廠(chǎng)家，“汽車(chē)直連衛星”業(yè)務(wù)已在國內多家大型車(chē)企乘用車(chē)上裝測試，為下一步產(chǎn)品量產(chǎn)上車(chē)奠定基礎，并在衛星互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域中標了多個(gè)研發(fā)項目。 　在低空經(jīng)濟領(lǐng)域，公司緊抓機遇，積極布局，依托自身在航空航天、無(wú)線(xiàn)通信和北斗導航等領(lǐng)域的技術(shù)積累，推出了面向低空活動(dòng)的“天騰”低空飛行管理服務(wù)平臺，構建了基于系列化通導監終端設備的低空智聯(lián)網(wǎng)、強大的平臺服務(wù)以及完善的網(wǎng)絡(luò )監視體系的生態(tài)系統，通過(guò)“1類(lèi)平臺、N型飛行器、3張網(wǎng)絡(luò )”的低空經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)布局，為低空飛行提供了全方位、多層次的支持和保障。 　投資建議：預計2024-2026年可實(shí)現歸母凈利潤4.56/9.65/15.01億元，同比增長(cháng)-35%/111%/56%，對應PE為69x/33x/21x，重點(diǎn)推薦，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示 　1、下游客戶(hù)需求不及預期； 　2、公司生產(chǎn)、獲單不及預期。 

　　唐人神 

　　公司簡(jiǎn)評報告：輕資產(chǎn)運營(yíng)，全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢明顯 

　　核心觀(guān)點(diǎn) 　事件：公司發(fā)布2024年三季報，公司24年前三季度營(yíng)業(yè)收入170.71億元，同比減少18.20%；歸母凈利潤2.54億元，同比增加127.86%。分季度來(lái)看，24年Q3公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入62.34億元，同比減少15.64%；歸母凈利潤2.49億元，同比增長(cháng)200.91%。 　加大投入新丹系種豬，養殖成本有望進(jìn)一步下降。公司是以飼料、養豬、肉制品為三大主營(yíng)業(yè)務(wù)的全產(chǎn)業(yè)鏈豬企。公司生豬養殖成本未來(lái)有望進(jìn)一步改善，主要體現在：1)種豬體系優(yōu)化方面，公司通過(guò)加大高繁殖率新丹系種豬的補充，持續改善PSY、成活率等生產(chǎn)指標，降低仔豬成本；2)通過(guò)提升產(chǎn)能利用率來(lái)攤薄固定費用，形成規模效應；3)發(fā)揮規模采購優(yōu)勢，優(yōu)化飼料配方，內供飼料更注重性?xún)r(jià)比，從而降低飼料成本。 　產(chǎn)能布局支撐出欄規模擴張。公司加快改善出欄結構，“公司+農戶(hù)”育肥模式快速增加，出欄規模占比達到72.89%。24年1-9月份，公司生豬累計銷(xiāo)售279.14萬(wàn)頭，同比增加6.10%(其中商品豬247.84萬(wàn)頭，仔豬31.30萬(wàn)頭)。24Q3末生產(chǎn)性生物資產(chǎn)為4.54億元，較23Q3末下降17.11%。隨著(zhù)公司在豬肉消費區域的布局，出欄量有望進(jìn)一步擴張。 　飼料業(yè)務(wù)穩步增長(cháng)，配方優(yōu)化降低養殖成本。公司三季度飼料銷(xiāo)量小幅下滑，其中豬料占比40%，禽料占比55%，水產(chǎn)及其他占比5%左右。公司豬料銷(xiāo)售客戶(hù)結構以經(jīng)銷(xiāo)客戶(hù)為主，公司有望通過(guò)“產(chǎn)品+服務(wù)”的模式，進(jìn)一步加大規模豬場(chǎng)的開(kāi)發(fā)力度，提升直銷(xiāo)客戶(hù)的占比。 　投資建議：公司完全成本有望進(jìn)一步改善，我們調整盈利預測。預計2024、2025、2026年公司歸母凈利潤分別為5.8億元、8.7億元、12.9億元，同比分別增長(cháng)138.1%、50.1%、49.6%。當前股價(jià)對應PE分別為14、9、6倍，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示：畜禽價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險，疫病突發(fā)風(fēng)險。 

　　中堅科技 

　　定增新增智能機器人項目，走出機器人產(chǎn)業(yè)化關(guān)鍵一步 

　　事件：公司發(fā)布《2023年度向特定對象發(fā)行股票預案(二次修訂稿)》，新增“具身智能機器人產(chǎn)業(yè)化項目”。 　定增新增機器人項目，涉及結構件、執行器、傳感器、電子皮膚等產(chǎn)品。公司2023年12月發(fā)布第一稿定增預案《2023年度向特定對象發(fā)行股票預案》，募投項目包括“年產(chǎn)6萬(wàn)臺騎乘式割草車(chē)建設項目”、“年產(chǎn)25萬(wàn)臺新能源智能園林機械建設項目”、“上海研發(fā)中心建設項目”以及補充流動(dòng)資金，共募資約5.16億元。近日，公司發(fā)布定增預案二次修訂稿，增加了“具身智能機器人產(chǎn)業(yè)化項目”，該新增項目由中堅科技（002779）全資子公司中堅智氪實(shí)施，擬投資約3.04億元，項目建成后，公司將年產(chǎn)各類(lèi)人形機器人結構件、執行器、傳感器及電子皮膚等產(chǎn)品共計101萬(wàn)件。 　人形機器人商業(yè)化在即，為機器人大時(shí)代準備產(chǎn)能。公司積累了豐富的ODM/OEM經(jīng)驗，具備為客戶(hù)提供定制化的圖紙設計開(kāi)發(fā)、來(lái)圖加工生產(chǎn)等服務(wù)能力，滿(mǎn)足客戶(hù)對于不同終端產(chǎn)品的需求。目前公司已初步建立起一支具備高度專(zhuān)業(yè)素養和核心競爭力的機器人研發(fā)團隊，并投入資源于機器人零部件的基礎研究、前沿技術(shù)探索以及產(chǎn)品迭代升級之中，旨在開(kāi)發(fā)出性能更優(yōu)、成本更低、適應性更強的機器人零部件產(chǎn)品。此次募投項目將使公司具備提供人形機器人關(guān)鍵零部件的能力，積累人形機器人各類(lèi)零部件生產(chǎn)和研發(fā)經(jīng)驗，實(shí)現產(chǎn)業(yè)鏈的延伸與發(fā)展。 　園林機械產(chǎn)能提升，有望進(jìn)一步鞏固領(lǐng)先地位，優(yōu)化盈利水平。本次定增的“年產(chǎn)6萬(wàn)臺騎乘式割草機建設項目”以及“年產(chǎn)25萬(wàn)臺新能源智能園林機械建設項目”是公司傳統產(chǎn)品的擴充和升級。燃油動(dòng)力騎乘式割草車(chē)是公司的核心產(chǎn)品之一，產(chǎn)品附加值較高，本項目將購置更為先進(jìn)的生產(chǎn)設備，并在原有生產(chǎn)工藝的基礎上進(jìn)行升級創(chuàng )新，進(jìn)一步提高騎乘式割草車(chē)的性能和附加值。同時(shí)，新能源園林機械項目建設后，公司的產(chǎn)品結構也將轉變?yōu)閭鹘y燃油動(dòng)力人工操控產(chǎn)品和新能源動(dòng)力智能產(chǎn)品雙輪驅動(dòng)，有助于增強公司的市場(chǎng)地位和綜合競爭力。 　盈利預測與投資建議。我們預計公司2024-2026年營(yíng)業(yè)收入分別為9.25/12.46/16.39億元，歸母凈利潤分別為0.84/1.31/1.76億元，當前市值對應PE分別為119.2/76.2/56.8X。公司是國內園林機械領(lǐng)軍企業(yè)，向新質(zhì)生產(chǎn)力戰略升級，有望打開(kāi)全新增長(cháng)空間，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示：國際貿易摩擦風(fēng)險；匯率波動(dòng)風(fēng)險；新業(yè)務(wù)推進(jìn)不達預期風(fēng)險。 

　　寧德時(shí)代 

　　擬與Stellantis在西班牙合資建廠(chǎng)，預計總投資為40.38億歐元 

　　事件：為進(jìn)一步深化寧德時(shí)代（300750）與StellantisN.V.的長(cháng)期戰略合作關(guān)系，支持其電動(dòng)汽車(chē)生產(chǎn)和電氣化戰略目標，寧德時(shí)代及其旗下子公司與Stellantis旗下子公司等四方主體于2024年12月10日簽署了一份合資協(xié)議，擬共同在西班牙出資成立合資公司，雙方各持股50%，并以合資公司為主體在西班牙阿拉貢自治區薩拉戈薩市興建合資電池工廠(chǎng)，該電池工廠(chǎng)預計總投資規模為40.38億歐元。 　與全球領(lǐng)先汽車(chē)制造商合作：Stellantis是全球領(lǐng)先的汽車(chē)制造商之一，為美國紐約證券交易所(代碼：STLA)、法國巴黎泛歐證券交易所(代碼：STLAP)及意大利米蘭泛歐證券交易所(代碼：STLAM)三地上市公司，總部位于荷蘭阿姆斯特丹，旗下?lián)碛袠酥隆⒀╄F龍、Jeep、阿爾法.羅密歐、瑪莎拉蒂等眾多知名的汽車(chē)品牌。 　項目建設：1)建設內容：建設年產(chǎn)可達50GWh動(dòng)力電池工廠(chǎng)，產(chǎn)品目標客戶(hù)為Stellantis；2)擬建設地點(diǎn)：西班牙阿拉貢自治區薩拉戈薩市菲格魯埃拉斯鎮；3)項目投資總額及資金來(lái)源：預計為40.38億歐元由合資公司出資或通過(guò)貸款等方式自籌；4)項目建設周期：總建設期預計為4年。 　深化出海，堅定全球化：本項目將深化寧德時(shí)代與全球領(lǐng)先的汽車(chē)制造商Stellantis在新能源汽車(chē)領(lǐng)域的長(cháng)期戰略合作關(guān)系，通過(guò)充分發(fā)揮和利用雙方在各自領(lǐng)域的領(lǐng)先優(yōu)勢和資源，推動(dòng)全球電動(dòng)化和清潔能源轉型。 　投資建議：考慮到公司作為行業(yè)龍頭，供應鏈整合能力優(yōu)秀，新品迭代加速，我們維持公司24-26年營(yíng)業(yè)收入預測分別為3987/4596/5131億元，歸母凈利潤預測分別為501/596/704億元，對應PE分別為24x/20x/17x，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示：市場(chǎng)競爭加劇、原材料價(jià)格波動(dòng)、匯率波動(dòng)、產(chǎn)能釋放不及預期。 

　　南山鋁業(yè) 

　　回購股份并注銷(xiāo)點(diǎn)評：再發(fā)3-6億元回購注銷(xiāo)公告，重視股東回報、價(jià)值低估 

　　事件：公司公告，以不超過(guò)6.24元/股的價(jià)格回購公司股份，回購金額為3-6億元，回購股份用于注銷(xiāo)并減少公司注冊資本。 　2023、2024連續兩年回購股份并注銷(xiāo)，2024年中報和三季度連續分紅，重視股東回報、充分彰顯誠意。 　1、回購股份并注銷(xiāo)：1)2023.12.14-2024.12.9，公司累計回購股份0.95億股，占比總股本為0.81%，已于2024.12.10注銷(xiāo)；2)此次再次公告3-6億元的回購方案，且回購股份用于注銷(xiāo)并減少公司注冊資本，充分彰顯誠意。 　2、持續現金分紅：1)2019-2023年，公司分紅金額分別為5.98、6.57、10.28、4.68、14.05億元，占比當年歸母凈利潤分別為36.85%、32.06%、30.14%、13.31%、40.44%；2)2024年8月，公司公告《2024-2026年股東分紅回報規劃》，承諾2024-2026年度每年以現金方式分配的利潤不少于當年實(shí)現的可分配利潤的40%；3)2024H1，公司進(jìn)行半年度分紅，分紅金額為4.68億元，占比上半年歸母凈利潤為21.38%；4)2024年10月28日，公司公告2024年三季度利潤分配方案，向全體股東按每10股派發(fā)現金紅利0.40元(含稅)，年內累計現金分紅比例為26.77%。 　盈利預測：市場(chǎng)認為南山鋁業(yè)（600219）處于鋁加工環(huán)節，本身壁壘不高；同時(shí)由于上游主要產(chǎn)品氧化鋁屬于周期品，具備一定的周期屬性，因此公司盈利跟隨氧化鋁漲跌波動(dòng)，是純β品種。而我們有不同的觀(guān)點(diǎn)，我們認為：1)高端鋁加工具有高壁壘，公司研發(fā)費用領(lǐng)先全行業(yè)，重點(diǎn)產(chǎn)品汽車(chē)板和航空板都具備高技術(shù)壁壘；2)分紅政策的變化和分紅的穩定性，2023年公司首次將穩定股東回報寫(xiě)進(jìn)年報，資本開(kāi)支高峰已過(guò)+賬上現金儲備充足，分紅+回購齊發(fā)力。上游：出海印尼占據先發(fā)優(yōu)勢，布局氧化鋁+電解鋁+再生鋁等核心資源；下游：產(chǎn)品結構優(yōu)化和產(chǎn)業(yè)升級是發(fā)展趨勢，布局高端汽車(chē)板和航空板。我們預計2024-2026年公司EPS分別為0.38、0.40、0.44元，PE分別為11、10、9倍，PB僅為0.97倍，價(jià)值低估，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示：汽車(chē)銷(xiāo)量和鋁的下游需求不達預期、原材料擾動(dòng)、競爭惡化等。 

　　萬(wàn)華化學(xué) 

　　2024年11月月報：純MDI價(jià)格環(huán)比上漲，聚氨酯價(jià)差指數改善 

　　化工行業(yè)未來(lái)的競爭優(yōu)勢在于“工程師紅利”，萬(wàn)華化學(xué)（600309）是國內少有的以技術(shù)創(chuàng )新驅動(dòng)公司發(fā)展的典型。公司以?xún)?yōu)良文化為基礎，通過(guò)技術(shù)創(chuàng )新和卓越運營(yíng)打造出高技術(shù)和低成本兩大護城河。萬(wàn)華化學(xué)正以周期成長(cháng)股的步伐向全球化工巨頭之列進(jìn)軍。 　短期看，影響萬(wàn)華化學(xué)基本面的是產(chǎn)品的景氣度，從表征指標來(lái)看，價(jià)差是影響短期利潤最核心的因素。萬(wàn)華化學(xué)的產(chǎn)品體系日益龐大，為更好地表示公司景氣的程度，我們將萬(wàn)華化學(xué)的產(chǎn)品體系作為一個(gè)整體，按照現有的產(chǎn)品體系，對營(yíng)收和原材料的差值建模，在現有產(chǎn)品體系下追溯歷史上營(yíng)收和原材料的價(jià)差，將價(jià)差定義為萬(wàn)華化學(xué)價(jià)差指數，以此來(lái)判斷公司的景氣位置。長(cháng)遠看，影響萬(wàn)華化學(xué)基本面的是未來(lái)的成長(cháng)，能夠證明公司具有持續進(jìn)化能力的里程碑式的產(chǎn)品至關(guān)重要。萬(wàn)華化學(xué)在MDI賽道上已經(jīng)證明了自己，公司未來(lái)可能落地的項目就是公司未來(lái)發(fā)力的方向，就是公司持續進(jìn)化的空間。 　2024Q4萬(wàn)華化學(xué)價(jià)差指數處于歷史13.18%分位數 　截至2024年12月7日，2024年Q4萬(wàn)華化學(xué)價(jià)差指數平均為75.92，較2024年Q3上升2.68(以2010年Q1價(jià)差為基點(diǎn))，處于歷史13.18%分位數。考慮到價(jià)差環(huán)比有所改善，預計Q4歸母凈利潤39億元。 　其中，截至12月7日，萬(wàn)華化學(xué)聚氨酯板塊Q4價(jià)差指數平均為96.17，較2024Q3上升7.74，處于歷史22.02%分位數。萬(wàn)華化學(xué)Q4石化板塊價(jià)差指數平均為60.64，較2024Q3下降4.71，處于歷史底部。萬(wàn)華化學(xué)Q4新材料板塊價(jià)差指數平均為37.67，較2024Q3下降0.19，處于歷史9.94%分位數。 　重點(diǎn)項目進(jìn)展 　2024年11月8日，萬(wàn)華化學(xué)集團股份有限公司年產(chǎn)1萬(wàn)噸香蘭素產(chǎn)業(yè)鏈項目環(huán)境影響報告書(shū)報批前公示。 　2024年11月13日，萬(wàn)華化學(xué)集團股份有限公司營(yíng)養品二期項目，環(huán)境影響報告書(shū)征求意見(jiàn)稿公示。 　2024年11月20日，萬(wàn)華化學(xué)集團股份有限公司營(yíng)養品二期項目，環(huán)境影響報告書(shū)報批前公示。 　2024年11月25日，萬(wàn)華化學(xué)(寧波)有限公司年產(chǎn)15萬(wàn)噸改性功能塑料項目(先行)竣工環(huán)境保護驗收公示。 　MDI價(jià)格價(jià)差 　2024年11月，聚合MDI均價(jià)18363元/噸，同比+14.99%，環(huán)比-0.77%；純MDI均價(jià)19022元/噸，同比-11.88%，環(huán)比+4.24%。 　2024年12月7日，聚合MDI價(jià)格18200元/噸，純MDI價(jià)格18900元/噸。 　2024年11月，聚合MDI與煤炭、純苯平均價(jià)差12528元/噸，同比+28.90%，環(huán)比+0.62%；純MDI平均價(jià)差13186元/噸，同比-14.02%，環(huán)比+8.15%。2024年12月7日，聚合MDI與煤炭、純苯價(jià)差12279元/噸，純MDI價(jià)差12979元/噸。 　據天天化工網(wǎng)和百川盈孚，2024年以來(lái)，海外MDI裝置非計劃內停產(chǎn)頻發(fā)，包括：1)美國巴斯夫40萬(wàn)噸裝置4月11日不可抗力停產(chǎn)；2)美國科思創(chuàng )33萬(wàn)噸裝置4月底不可抗力停車(chē)；3)美國陶氏34萬(wàn)噸裝置5月21日不可抗力停產(chǎn)；4)韓國錦湖三井于7月23日故障停車(chē)；5)荷蘭亨斯邁47萬(wàn)噸/年MDI裝置于8月5日被宣布不可抗力。6)美國陶氏34萬(wàn)噸/年MDI裝置因前端原料裝置供應宣布不可抗力。此外，海外部分MDI裝置處于低負荷，據百川盈孚，1-10月國內聚合MDI出口量合計100.12萬(wàn)噸，同比增長(cháng)9.95%。 　下游冰箱出口量同比提升，房地產(chǎn)新開(kāi)工同比下滑 　2024年10月，國內家用電冰箱產(chǎn)量897萬(wàn)臺，同比+6.8%；2024年10月，家用電冰箱出口量690萬(wàn)臺，同比+22.6%。 　2024年10月，國內冷柜產(chǎn)量364萬(wàn)臺，同比+14.4%；2024年10月，國內冷柜銷(xiāo)量347.8萬(wàn)臺，同比+14.5%。 　2024年10月，國內汽車(chē)產(chǎn)量299.6萬(wàn)輛，同比+3.6%；2024年10月，國內汽車(chē)銷(xiāo)量305.3萬(wàn)輛，同比+7.0%。 　2024年10月，房屋新開(kāi)工面積累計6.12億平方米，同比-22.6%。2024年10月，房屋累計施工面積72.07億平方米，同比-12.2%。 　為1906、2305、2618億元，歸母凈利潤分別為150、204、260億元，對應PE分別16、11、9倍，考慮公司未來(lái)成長(cháng)性，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示 　項目建設不及預期；市場(chǎng)大幅度波動(dòng)；新產(chǎn)品不及預期；同行業(yè)競爭加劇；產(chǎn)品價(jià)格大幅下滑；原材料價(jià)格大幅上漲；終端需求低于預期；數據測算與公司實(shí)際公開(kāi)披露情況可能存在一定偏差。 

　　華魯恒升 

　　20萬(wàn)噸己二酸裝置投產(chǎn)，尼龍66項目推進(jìn) 

　　事項： 　事件：2024年12月11日，華魯恒升（600426）發(fā)布公告稱(chēng)其尼龍66高端新材料項目己二酸裝置已打通流程，生產(chǎn)出合格產(chǎn)品，進(jìn)入試生產(chǎn)階段，尼龍66等生產(chǎn)裝置目前處于在建狀態(tài)。尼龍66高端新材料項目依托環(huán)己醇、液氨、氫氣原料自給優(yōu)勢，建設兩套生產(chǎn)規模4萬(wàn)噸/年的尼龍66裝置；一套生產(chǎn)規模20萬(wàn)噸/年的己二酸裝置；一套生產(chǎn)規模4.2萬(wàn)噸/年的己二胺裝置；其他配套裝置、公用工程及輔助生產(chǎn)設施。根據可行性研究報告測算，本項目預計總投資30.78億元，項目建設資金由公司自有資金和銀行貸款解決。本次己二酸裝置達產(chǎn)后，可新增20萬(wàn)噸/年己二酸，為公司進(jìn)一步壯大化工新材料板塊奠定基礎，有利于提高企業(yè)綜合競爭力。 　國信化工觀(guān)點(diǎn)：1)公司尼龍66高端新材料項目建成投產(chǎn)后可年產(chǎn)尼龍66產(chǎn)品8萬(wàn)噸、己二酸產(chǎn)品20萬(wàn)噸，拓寬公司產(chǎn)業(yè)鏈，目前20萬(wàn)噸己二酸裝置進(jìn)入試生產(chǎn)；2)我國己二酸和尼龍66存在供過(guò)于求的壓力，2023年產(chǎn)能利用率分別為64%和65%；3)尼龍66以及熱塑性生物降解塑料(PBAT)領(lǐng)域的發(fā)展或將是未來(lái)己二酸需求增長(cháng)的主要推動(dòng)力。 　投資建議：公司成本優(yōu)勢相對穩固，持續推進(jìn)新項目建設。然而由于下游需求偏弱，且公司產(chǎn)品多數面臨供給過(guò)剩壓力，我們謹慎下調公司2024-2026年公司歸母凈利潤預測為40.0/45.9/49.5億元(原值為44.4/47.5/49.9億元，對應EPS為1.88/2.16/2.33元，對應當前股價(jià)PE為12.2/10.6/9.8X，維持“優(yōu)于大市”評級。 　評論： 　公司尼龍66高端新材料項目己二酸裝置試生產(chǎn) 　尼龍66高端新材料項目建成投產(chǎn)后可年產(chǎn)尼龍66產(chǎn)品8萬(wàn)噸、己二酸產(chǎn)品20萬(wàn)噸。2022年4月28日，公司以通訊方式召開(kāi)了第八屆董事會(huì )第五次會(huì )議，審議通過(guò)了《關(guān)于投資建設尼龍66高端新材料項目的議案》。項目依托環(huán)己醇、液氨、氫氣原料自給優(yōu)勢，建設兩套生產(chǎn)規模4萬(wàn)噸/年的尼龍66裝置；一套生產(chǎn)規模20萬(wàn)噸/年的己二酸裝置；一套生產(chǎn)規模4.2萬(wàn)噸/年的己二胺裝置；其他配套裝置、公用工程及輔助生產(chǎn)設施。根據可行性研究報告測算，本項目預計總投資30.78億元。項目建設資金由公司自有資金和銀行貸款解決，建設期24個(gè)月。項目建成投產(chǎn)后，可年產(chǎn)尼龍66產(chǎn)品8萬(wàn)噸、己二酸產(chǎn)品20萬(wàn)噸(其中銷(xiāo)售量14.8萬(wàn)噸)，副產(chǎn)二元酸產(chǎn)品1.35萬(wàn)噸。預計年均可實(shí)現營(yíng)業(yè)收入33.56億元，利潤5.34億元。該項目產(chǎn)業(yè)鏈一體化配套優(yōu)勢較為明顯，可進(jìn)一步拓展公司產(chǎn)業(yè)鏈，優(yōu)化產(chǎn)品結構，市場(chǎng)競爭能力和抗風(fēng)險能力較強，經(jīng)濟效益和社會(huì )效益良好。 　按照公司發(fā)展戰略規劃，將以醇酮為紐帶，延伸和拓展產(chǎn)業(yè)鏈，打造尼龍新材料產(chǎn)業(yè)集群。目前，公司已擁有己內酰胺-尼龍6產(chǎn)業(yè)鏈。相較尼龍6，尼龍66的各方面綜合性能更加優(yōu)良，產(chǎn)業(yè)發(fā)展空間和發(fā)展前景較好，尼龍66高端新材料項目即建設己二酸-尼龍66產(chǎn)業(yè)鏈。 　己二酸 　己二酸下游應用領(lǐng)域主要集中于聚氨酯領(lǐng)域(PU漿料、TPU、鞋底原液等)和尼龍板塊(PA66)，亦可作為生產(chǎn)1,6-己二醇、粉末涂料等產(chǎn)品的原料，在化工生產(chǎn)、有機合成工業(yè)、醫藥、潤滑劑制造等方面都有重要作用。2023年國內己二酸下游消費中PU漿料、尼龍66和TPU的占比分別為27%、23%和19%。 　供需方面，我國己二酸呈現供大于求的態(tài)勢，2023年產(chǎn)能利用率為64%。據卓創(chuàng )資訊（301299），截至2023年底，國內己二酸總產(chǎn)能達340.6萬(wàn)噸/年，2018-2023年復合增長(cháng)率約為6%，同時(shí)產(chǎn)能利用率有所提高，產(chǎn)量復合增長(cháng)率達8%。在傳統聚氨酯領(lǐng)域，下游發(fā)展較為緩慢，而尼龍66和可降解塑料行業(yè)尚未大規模發(fā)展，2018-2023年我國己二酸表觀(guān)消費量的年復合增長(cháng)率約為9%。中國是全球最大的己二酸生產(chǎn)國和消費國，出口量大于進(jìn)口量，2023年進(jìn)口量?jì)H為0.5萬(wàn)噸。出口方面，2018-2023年出口依賴(lài)度約為20%左右，出口量復合增長(cháng)率為4%。短期內，該行業(yè)面臨多重壓力，包括下游需求未達預期、環(huán)境保護政策的加強以及行業(yè)內競爭加劇等，2024年以來(lái)己二酸價(jià)格中樞有所下降且盈利狀態(tài)不佳。然而，隨著(zhù)經(jīng)濟逐漸復蘇和相關(guān)政策的實(shí)施，預計下游需求將逐步增加。國內對己二腈技術(shù)的突破，尼龍66有望迎來(lái)新的增長(cháng)周期； 　限塑令的影響下，熱塑性生物降解塑料(PBAT)領(lǐng)域仍有大量產(chǎn)能投入。這兩個(gè)核心下游領(lǐng)域或將是未來(lái)己二酸消費增長(cháng)的主要推動(dòng)因素。 　尼龍66 　聚己二酰己二胺(PA66)，又稱(chēng)尼龍66或聚酰胺66，由己二酸和己二胺通過(guò)縮聚反應得到，己二胺由己二腈加氫而得。尼龍66是化學(xué)纖維和工程塑料的優(yōu)良聚合材料，具有機械強度高、鋼性大、韌性好的特點(diǎn)，耐磨、耐油、耐高溫、輕便、耐腐蝕、耐老化等優(yōu)良特性，用途十分廣泛，除被用于生產(chǎn)衣料、布料外，還廣泛地用于于制造機械、汽車(chē)、化學(xué)與電氣裝置的零件。2023年尼龍66下游產(chǎn)品中工程塑料占比最大，達57%，其次是工業(yè)絲占比29%，民用絲占比10%。 　供需方面，我國尼龍66整體供過(guò)于求，2023年產(chǎn)能利用率為65%。據卓創(chuàng )資訊，截至2023年底，國內尼龍66總產(chǎn)能約為91.7萬(wàn)噸/年，2018-2023年產(chǎn)能及產(chǎn)量復合增長(cháng)率均為12%。2021年原料端己二腈供應短缺，國內尼龍66投產(chǎn)部分延期，新增產(chǎn)能較少；隨后2022年行業(yè)利潤改善，產(chǎn)能逐步釋放。2018-2023年我國尼龍66表觀(guān)消費量復合增長(cháng)率約為5%。隨著(zhù)國內產(chǎn)能提升，我國尼龍66進(jìn)口依存度逐步降低，2023年進(jìn)口依存度為29%，出口依賴(lài)度約為22%，2021-2023年出口量較為穩定。 　價(jià)格方面，2021年受原材料供應偏緊及宏觀(guān)經(jīng)濟恢復下需求提振，尼龍66價(jià)格一度漲至4萬(wàn)/噸以上。而2022-2023年需求增速不及供應增速，供給過(guò)剩局面呈現，價(jià)格震蕩下跌。 　投資建議 　公司成本優(yōu)勢相對穩固，持續推進(jìn)新項目建設。然而由于下游需求偏弱，且公司產(chǎn)品多數面臨供給過(guò)剩壓力，我們謹慎下調公司2024-2026年公司歸母凈利潤預測為40.0/45.9/49.5億元(原值為44.4/47.5/49.9億元，對應EPS為1.88/2.16/2.33元，對應當前股價(jià)PE為12.2/10.6/9.8X，維持“優(yōu)于大市”評級。 　風(fēng)險提示 　項目投產(chǎn)不及預期；原材料價(jià)格上漲；下游需求不及預期；政策風(fēng)險等。 

　　火炬電子 

　　特種元器件底部復蘇 陶瓷基復材打造第二增長(cháng)曲線(xiàn) 

　　盈利預測與投資評級：特種元器件底部復蘇，陶瓷基復材打造第二增長(cháng)曲線(xiàn)公司系國內特種MLCC 主要供應商，CMC 新材料國內領(lǐng)先企業(yè)，圍繞“元器件、新材料、國際貿易”三大戰略板塊布局，構建泉州、廣州、成都生產(chǎn)制造基地，上海、北京、深圳運營(yíng)中心。公司特種元器件業(yè)務(wù)受短期需求波動(dòng)影響有所下滑，電子元器件國產(chǎn)化、智能化升級，疊加民用領(lǐng)域蓬勃發(fā)展，長(cháng)期趨勢不變。新一代陶瓷基復合材料預研轉批產(chǎn)，航空航天領(lǐng)域滲透率有望迎來(lái)拐點(diǎn)，打造公司第二增長(cháng)曲線(xiàn)。該機構看好公司未來(lái)前景，預計公司2024 年至2026 年的歸母凈利潤分別為3.24、3.91 和5.08 億元，同比增長(cháng)分別為1.64%、20.97%和29.66%，相應24 年至26 年P(guān)E 分別為45.25、37.41 和28.85 倍，維持買(mǎi)入評級。