重慶啤酒

　　國信證券——二季度噸價壓力增大，稅率波動拖累盈利能力

　　重慶啤酒（600132）公布2025年半年度業(yè)績：1H25實現(xiàn)營業(yè)總收入88.4億元，同比-0.2%；實現(xiàn)歸母凈利潤8.6億元，同比-4.0%；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤8.5億元，同比-3.7%。 　收入端：1H25啤酒量增價減，2Q25量價壓力有所增大。1H25啤酒業(yè)務(wù)收入-0.2%，其中銷量同比+1.9%，主要系Q1銷量增長貢獻(部分受益于補庫存)，噸價同比-1.1%，預(yù)計主要系貨折力度增大所致，高檔產(chǎn)品中嘉士伯、樂堡、烏蘇、風(fēng)花雪月1H25銷量正增長，高檔/主流/經(jīng)濟型產(chǎn)品收入分別同比0.0%/-0.9%/+5.4%，收入占比59.6%/35.6%/2.2%，同比變化均不大。2Q25啤酒業(yè)務(wù)收入同比-1.9%，其中銷量同比持平，噸價同比-1.9%。2Q25啤酒市場表現(xiàn)較為平淡，尤其6月現(xiàn)飲渠道走弱，對高端產(chǎn)品有負(fù)面影響，公司噸價壓力亦有所增大。 　盈利能力：成本紅利被稅率提升所抵消，盈利能力有所下滑。1H25啤酒業(yè)務(wù)毛利率51.3%，同比+0.8pt，主要受益于成本紅利，1H25啤酒噸成本同比-2.8%。費用率同比變化不大，但所得稅率22.4%，同比+3.1pt，主要系Q2部分子公司不再享受西部大開發(fā)稅收優(yōu)惠，最終導(dǎo)致歸母凈利率同比-0.4pt。其中2Q25單季度毛利率同比+0.8pt，同樣系受益于成本紅利；費用率變化不大，但所得稅率27.3%，同比+7.4pt，最終歸母凈利率8.7%，同比-1.1pt。 　盈利預(yù)測與投資建議：目前高端及超高端啤酒消費場景恢復(fù)較慢，預(yù)計公司噸價仍有壓力，后續(xù)改善節(jié)奏有賴于消費力改善情況。隨著公司持續(xù)加強非現(xiàn)飲渠道布局，并補充上新創(chuàng)新類啤酒產(chǎn)品及飲料類產(chǎn)品，后續(xù)銷量有望逐步改善。考慮到消費力改善速度慢于我們此前預(yù)期且公司綜合所得稅率上升，我們小幅下調(diào)盈利預(yù)測：預(yù)計2025-2027年公司實現(xiàn)營業(yè)總收入147.3/150.3/153.5億元(前預(yù)測值149.2/153.3/157.8億元)，同比+0.6%/+2.0%/+2.1%；實現(xiàn)歸母凈利潤12.6/13.1/13.5億元(前預(yù)測值12.8/13.4/14.0億元)，同比+13.3%/+3.4%/+3.5%；EPS分別為2.61/2.70/2.79元；當(dāng)前股價對應(yīng)PE分別為21/20/20倍。公司保持高端化戰(zhàn)略定力、持續(xù)鞏固高端品牌優(yōu)勢，為長期發(fā)展蓄力，且公司高度重視股東回報，過去三年維持高分紅比率，維持“優(yōu)于大市”評級。 　風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟增長受到外部環(huán)境的負(fù)面影響；中高端啤酒需求增長速度顯著放緩；公司核心產(chǎn)品的渠道滲透受到競品阻擊；原料、輔料成本大幅上漲。

　　海爾智家

　　財通證券——掘金新興市場，賦能未來增長

　　海外布局完備，全產(chǎn)業(yè)鏈、全球型覆蓋：公司戰(zhàn)略定位全球，不斷前瞻性并購海外優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，先后在各市場上收購了三洋電機、GEA、Candy等國內(nèi)外知名品牌完善品牌矩陣。自收購以來，海外收入利潤持續(xù)上升。公司通過收購擴張，完成從上游采購供應(yīng)到終端觸達消費者的全產(chǎn)業(yè)鏈、全球型覆蓋，實現(xiàn)多角度共振，成為長遠發(fā)展的核心競爭力。2024年，公司海外收入實現(xiàn)1429.02億元，貢獻總收入的49.97%。 　成熟市場穩(wěn)中有升，大力發(fā)展新興市場空間：2024年公司海外收入占比49.97%，其中北美、歐洲、南亞市場分別占海外收入的55.65%、22.46%、8.06%。我們以大家電保有量為劃分標(biāo)準(zhǔn)，將北美、歐洲、澳新、日本劃入成熟市場，南亞、東南亞劃分為新興市場。成熟市場中公司在北美收購GEA(通用電器家電業(yè)務(wù))后借力于平臺資源，收入規(guī)模提升、運營效率逐步得到改善，2024年美國市場中GEA占家電銷量比例為22.2%。近年來公司積極發(fā)力新興市場，通過收并購形式補全產(chǎn)品線，同時深化布局當(dāng)?shù)毓��?yīng)鏈，擴大本土化生產(chǎn)。產(chǎn)品上因地制宜做差異化銷售。未來新興市場也將是公司的重要發(fā)力點。 　投資建議：鑒于公司海外多品牌多品類布局完備，成熟市場通過收并購當(dāng)?shù)刂�名品牌深化發(fā)展，新興市場通過差異化產(chǎn)品推廣和本地化布局供應(yīng)鏈支撐未來市占率的提升，我們預(yù)計公司2025-2027年實現(xiàn)營業(yè)收入3043/3229/3417億元，歸母凈利潤214/240/265億元。對應(yīng)PE分別為11.2/10/9倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。 　風(fēng)險提示：關(guān)稅及報復(fù)性貿(mào)易措施增加的風(fēng)險；匯率波動風(fēng)險；宏觀經(jīng)濟增速放緩導(dǎo)致市場需求下降的風(fēng)險；行業(yè)競爭加劇導(dǎo)致的價格戰(zhàn)風(fēng)險；原材料價格波動的風(fēng)險等。

　　貴州茅臺

　　天風(fēng)證券——25H1業(yè)績符合預(yù)期，全年目標(biāo)實現(xiàn)可期

　　事件：公司發(fā)布2025年半年度報告。 　2025H1公司營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為893.89/454.03/453.90億元(同比+9.10%/+8.89%/+8.93%)；對應(yīng)2025Q2公司營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為387.88/185.55/185.40億元(同比+7.28%/+5.25%/+5.23%)。 　茅臺酒占比提升，直銷渠道貢獻增長。 　分產(chǎn)品看，2025Q2茅臺酒/系列酒收入320.32/67.40億元(同比+10.99%/-6.53%)，茅臺酒收入占比同比+2.61pct至82.62%。我們認(rèn)為，茅臺酒收入占比提升或主要系25H1公司加大了1L裝產(chǎn)品投放，此外，新發(fā)布的5款“走進系列”、“世博會紀(jì)念酒”等預(yù)計亦貢獻增量。 　分渠道看，25Q2直銷/批發(fā)收入分別為167.89/219.83億元(同比+16.52%/+1.48%)，其中直銷收入占比同比+3.36%至43.30%(i茅臺收入同比-0.35%至48.90億元)，直銷渠道貢獻主要增量。25Q2末經(jīng)銷商數(shù)量同比+192家至2395家，單商規(guī)模同比-1.13%至1618.89萬元/家。 　2025Q2國外市場營收同比+27.64%至17.74億元，占比提升0.72pct至4.58%，海外市場增長突出或與2025年以來公司全面加大國際市場開拓力度有關(guān)。 　合同負(fù)債&現(xiàn)金流下滑，盈利端整體平穩(wěn)。 　2025Q2公司毛利率/歸母凈利率分別為90.42%/47.84%(同比-0.26/-0.92pct)，銷售/管理費用率分別為4.45%/4.60%(同比+0.46/-0.38pct)，銷售費用率小幅提升或主要系公司加大國際市場開拓&強化消費者培育。經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額同比-84.29%至43.10億元(集團財務(wù)公司吸收存款減少&法定準(zhǔn)備金增加)。合同負(fù)債同比/環(huán)比-44.86/-32.81億元至55.07億元；25Q2銷售收現(xiàn)389.43億(同比-4.64%)。 　考慮當(dāng)前行業(yè)仍處于調(diào)整期，我們略下調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計25-27年公司營業(yè)收入同比+9%/+7%/+7%至1903/2037/2175億元(前值為1903/2059/2224億元)，歸母凈利潤同比+9%/+7%/+6%至943/1006/1070億元(前值為943/1022/1108億元)，對應(yīng)PE分別為19X/18X/17X，維持“買入”評級。 　風(fēng)險提示：行業(yè)政策變化，消費疲軟，經(jīng)濟活躍度不足，飛天茅臺批價波動。

　　石頭科技

　　華西證券——收入超預(yù)期，盈利能力筑底改善

　　事件概述 　公司發(fā)布25年中報： 　25H1：收入79.03億元(YOY+78.96%)，歸母凈利潤6.78億元(YOY-39.55%)，扣非后歸母凈利潤5.00億元(YOY-41.96%)。 　25Q2：收入44.75億元(YOY+73.78%)，歸母凈利潤4.10億元(YOY-43.21%)，扣非后歸母凈利潤2.58億元(YOY-50.30%)。 　分析判斷 　收入端：持續(xù)高增速，洗地機增量可觀。在國內(nèi)市場，受益于家電行業(yè)“以舊換新”補貼政策的推動，公司聚焦資源，在產(chǎn)品主流價格段重點突破，打造更具市場競爭力的產(chǎn)品矩陣，滿足不同消費群體的需求。在海外市場，公司以國際化視野立足全球市場，同步拓寬海外產(chǎn)品價格段，利用已建立的市場規(guī)模優(yōu)勢及品牌口碑優(yōu)勢，進一步拓展北美、歐洲及亞太市場。25年以來洗地機市占率持續(xù)攀升，根據(jù)奧維統(tǒng)計25Q2石頭品牌洗地機線上銷額市占率為23%。 　利潤端：25Q2歸母凈利率環(huán)比提升。25H1公司實現(xiàn)銷售毛利率44.56%(YOY-9.25pct)，歸母凈利率8.57%(YOY-16.81pct)；對應(yīng)Q2銷售毛利率43.86%(YOY-9.15pct)，歸母凈利率9.16%(YOY-18.87pct)。費用率方面，25H1公司銷售/管理/研發(fā)費用率分別為27.39%/2.87%/8.67%，同比分別+7.34pct/-0.19pct/-0.61pct；對應(yīng)Q2分別為27.11%/3.05%/9.36%，同比分別+6.46pct/-0.21pct/+1.01pct。公司經(jīng)營策略追求份額，歸母凈利率同比大幅下滑主要受毛利率下滑及銷售費用率增長所致，公司由聚焦中高端轉(zhuǎn)向全價格段布局，此外，洗地機銷售占比提升亦對毛利率有所拖累，同時加大銷售費用投放。展望后續(xù)洗地機規(guī)模效應(yīng)釋放下對盈利的拖累將明顯減弱，25Q2凈利率環(huán)比已有提升(25Q1為7.8%)。 　投資建議 　結(jié)合中報，我們調(diào)整25-27年公司收入預(yù)測為179.17/227.55/281.21億元(前值為163.64/208.08/257.30億元)，同比分別+50.00%/+27.00%/+23.58%。對應(yīng)歸母凈利潤分別為18.67/24.52/31.91億元(前值為17.11/24.16/28.96億元)，同比分別-5.52%/+31.28%/+30.14%。相應(yīng)EPS分別為7.21/9.46/12.31元(前值為9.26/13.08/15.68元)，以25年8月18日收盤價209.04元計算，對應(yīng)PE分別為29.00/22.09/16.97倍，維持“增持”評級。 　風(fēng)險提示 　終端消費疲軟，滲透率提升不及預(yù)期；海外市場拓展不及預(yù)期；行業(yè)競爭加��；匯率大幅波動風(fēng)險。

　　瑞芯微

　　東吳證券——2025年中報業(yè)績點評：25H1營收利潤高增，AIoT矩陣和生態(tài)共振 

　　25H1營收高增，盈利能力顯著增強。據(jù)公司25年中報，25H1實現(xiàn)營收20.46億元，yoy+63.85%，與此前業(yè)績預(yù)告20.45億元基本一致；毛利率42.29%，同比上升6.38pcts；歸母凈利潤5.31億元，同比增長190.61%，與業(yè)績預(yù)告中值5.3億元基本一致。25Q2單季營收11.61億元，yoy+64.54%，qoq+31.18%；毛利率43.32%，同比增長6.46pcts，環(huán)比增長2.37pcts；銷售凈利率27.71%，同比增長11.39pcts，環(huán)比增長4.04pcts。

　　旗艦產(chǎn)品穩(wěn)健增長，新發(fā)NPU積極拓展端側(cè)AI場景。2025年上半年，AIoT市場保持穩(wěn)健增長，旗艦RK3588與次新RK3576繼續(xù)發(fā)揮龍頭作用。公司同時發(fā)布首顆端側(cè)算力協(xié)處理器RK182X，支持3B至7B規(guī)模LLM及VLM部署，覆蓋汽車座艙、家居、教育、辦公與工業(yè)智能制造等場景，拓展端側(cè)AI應(yīng)用邊界。

　　產(chǎn)品推陳出新，全場景AIoT芯片布局加速。公司25H1推出的新一代視覺處理器RV1126B具備四核CPU、3TOPs自研NPU及獨立AI-ISP，已面向IPC、車載、工業(yè)相機等量產(chǎn)應(yīng)用。音頻產(chǎn)品方面，RK2116發(fā)布，憑借高性能DSP和豐富音頻接口，形成與RK2118的高低配組合，完善車載與智能音頻方案。公司推進RK3572、RV1103C、RK3538等中端產(chǎn)品研發(fā)，覆蓋多層次算力需求，并著手打造旗艦RK3688和次旗艦RK3668，以先進制程和差異化定位樹立行業(yè)標(biāo)桿。

　　盈利預(yù)測與投資評級：公司作為國內(nèi)SoC行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)所具備的競爭優(yōu)勢，旗艦芯片RK3588領(lǐng)銜的多條AIoT產(chǎn)品線在下游市場占有率正穩(wěn)步攀升，我們看好公司憑借高算力芯片的卓越性能，在汽車電子、機器人、機器視覺等新興智能應(yīng)用領(lǐng)域搶占市場先機、開拓嶄新增長點的戰(zhàn)略布局，我們略微調(diào)整公司2025-2027年營業(yè)收入43.71/55.58/69.62億元(前值43.80/55.14/68.71億元)，略微上調(diào)歸母凈利潤預(yù)期為10.6/14.5/18.7億元(前值10.6/14.3/18.5億元)。維持“買入”評級。

　　風(fēng)險提示：市場競爭風(fēng)險，供應(yīng)鏈穩(wěn)定性風(fēng)險，下游需求持續(xù)性風(fēng)險等。

　　證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，東北證券武芃睿研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為73.86%，其預(yù)測2025年度歸屬凈利潤為盈利8.73億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為85.69。

　　滬電股份

　　長江證券——2025年半年報業(yè)績預(yù)告點評：單季度業(yè)績再創(chuàng)新高，AI需求爆發(fā)助力高速成長

　　事件描述 　滬電股份（002463）發(fā)布2025年半年度業(yè)績預(yù)告：2025年上半年，公司預(yù)計實現(xiàn)歸母凈利潤16.50~17.50億元，預(yù)計同比增長44.63%~53.40%(中值為17.00億元，同比增長49.01%)；預(yù)計實現(xiàn)扣非歸母凈利潤16.10~17.10億元，預(yù)計同比增長44.85%~53.85%(中值16.60億元，同比增長49.35%)。 　事件評論 　單季度利潤再創(chuàng)新高，業(yè)績維持高速增長。單季度來看，2025Q2，公司預(yù)計實現(xiàn)歸母凈利潤8.88~9.88億元，預(yù)計同比和環(huán)比分別增長41.78%~57.75%和16.40%~29.52%(中值為9.38億元，同比增長49.77%，環(huán)比增長22.96%)；預(yù)計實現(xiàn)扣非歸母凈利潤8.65~9.65億元，預(yù)計同比和環(huán)比分別增長40.65%~56.91%和16.11%~29.53%(中值9.15億元，同比增長48.78%，環(huán)比增長22.82%)。 　AI相關(guān)業(yè)務(wù)持續(xù)兌現(xiàn)，結(jié)構(gòu)性需求增長帶動業(yè)績穩(wěn)步高增。受益于高速運算服務(wù)器、人工智能等新興計算場景對印制電路板的結(jié)構(gòu)性需求，依托平衡的產(chǎn)品布局以及深耕多年的中高階產(chǎn)品與量產(chǎn)技術(shù)，預(yù)計公司2025年半年度的營業(yè)收入和凈利潤較上年同期均將有所增長。隨著大模型從訓(xùn)練拓展至推理應(yīng)用，以及DeepSeek等接連推出的創(chuàng)新與優(yōu)化，AI正從底層邏輯上逐步革新著技術(shù)創(chuàng)新的模式，為PCB市場帶來新的增長機遇。 　維持“買入”評級。滬電股份多年深耕數(shù)通領(lǐng)域與汽車電子，逐漸在高端PCB市場站穩(wěn)腳跟。2024年，公司GPU平臺產(chǎn)品已批量生產(chǎn)，可支持112/224Gbps的速率，下一代GPU平臺的產(chǎn)品以及XPU等芯片架構(gòu)的算力平臺產(chǎn)品也正與客戶共同開發(fā)；在網(wǎng)絡(luò)交換產(chǎn)品部分，用于ScaleOut的以太網(wǎng)112Gbps/Lane盒式交換機與框式交換機已批量交付，224Gbps的產(chǎn)品目前已配合客戶進行開發(fā)，NPO和CPO架構(gòu)的交換機目前也正持續(xù)配合客戶進行開發(fā)。展望后市，AI服務(wù)器和高速網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施需求仍維持強勁增長，持續(xù)推動公司高多層PCB與高端HDI的產(chǎn)品占比提升，我們看好公司繼續(xù)保持高速增長，盈利中樞進一步提升，進入新一輪成長空間。預(yù)計2025-2027年公司將實現(xiàn)歸母凈利潤37.26億元、50.68億元、61.17億元，對應(yīng)當(dāng)前股價PE分別為28.43倍、20.90倍、17.32倍，維持“買入”評級。 　風(fēng)險提示 　1、技術(shù)創(chuàng)新不及預(yù)期； 　2、下游需求增長不及預(yù)期。