北新建材

　　中泰證券——2025中報點評：“兩翼”保持增長，“一體”承壓

　　報告摘要 　事件：公司發(fā)布2025年半年報。報告期內，公司實現(xiàn)收入135.58億元，同比-0.29%；歸母凈利潤19.30億元，同比-12.85%；扣非歸母凈利潤18.92億元，同比-12.35%。25Q2公司實現(xiàn)收入73.12億元，同比-4.46%；歸母凈利潤10.87億元，同比-21.88%；扣非歸母凈利潤10.73億元，同比-21.53%。 　營收微降，“兩翼”保持增長，“一體”承壓。25年上半年，公司在行業(yè)需求承壓和價格競爭加劇的背景下收入同比小幅下滑0.29%，展現(xiàn)出較強韌性。具體看，石膏板業(yè)務實現(xiàn)收入66.77億元，同比-8.57%；涂料業(yè)務實現(xiàn)收入25.11億元，同比+40.82%；防水卷材實現(xiàn)收入17.20億元，同比+0.63%，延續(xù)平穩(wěn)增長；龍骨業(yè)務實現(xiàn)收入11.37億元，同比-10.72%。 　毛利率維穩(wěn)，期間費用率有所上升。2025H1公司實現(xiàn)毛利率30.35%，同比-0.59pct。上半年公司期間費用18.13億元，去年同期為17.40億元，期間費用率由24年H1的12.80%增加至25年H1的13.37%。具體來看，公司銷售、管理、研發(fā)和財務費用分別為7.00億元、5.65億元、5.24億元和0.24億元，去年同期分別為6.09億元、5.46億元、5.42億元和0.43億元。 　經營性凈現(xiàn)金流不及去年同期水平。上半年公司經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額由去年同期20.41億元下降至9.62億元。下降的主要原因一是去年并表嘉寶莉影響：去年同期嘉寶莉原股東回購部分應收賬款，導致去年同期經營活動產生的現(xiàn)金流入增加；由于嘉寶莉1-2月實施授信政策，本1-2月經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額為負數(shù)，而去年1-2月尚未并表。二是公司本期銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金較上年同期減少。 　發(fā)力工業(yè)涂料，收并購+自建工廠雙管齊下。公司于2024年末重組大橋油漆，進一步豐富了工業(yè)涂料產品體系，拓展了華東市場。2025年2月28日浙江大橋納入公司合并報表范圍。25年4月25日公司發(fā)布對外投資公告，同意全資子公司北新涂料在安徽省安慶市投資建設年產2萬噸工業(yè)涂料生產基地項目，項目計劃總投資為人民幣1.71億元。 　海外掘金新市場，國際化戰(zhàn)略穩(wěn)步推進。公司聚焦東南亞、中亞、非洲、歐洲及環(huán)地中海四大區(qū)域，發(fā)力“一體兩翼”戰(zhàn)略海外落地。2025年上半年，公司坦桑尼亞生產基地、烏茲別克斯坦生產基地繼續(xù)實現(xiàn)營業(yè)收入、利潤同比兩位數(shù)增長；泰國年產4000萬平米石膏板生產線已進入試生產階段；波黑項目有序推進。2025H1公司國際化業(yè)務營收同比+68.78%，持續(xù)保持高增勢頭。 　投資建議：我們看好公司石膏板主業(yè)穩(wěn)+防水/涂料高增+兼并收購�？紤]到公司25年兼并收購節(jié)奏放緩，我們預計公司2025-2027年實現(xiàn)歸母凈利潤分別為36.42、54.78、59.76億元(2025-2027年前值分別為46.18/55.42/65.68億元),當前股價對應PE分別為12.2、8.1、7.4倍，維持“買入”評級。 　風險提示：需求不及預期、新品開拓不及預期、原材料價格大幅上漲。

　　中國神華

　　招商證券——資產收購規(guī)模近千億，高比例現(xiàn)金分紅可持續(xù)

　　事件：中國神華（601088）8月16日發(fā)布《中國神華能源股份有限公司發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產并募集配套資金暨關聯(lián)交易預案》，涉及國家能源集團持有的煤炭、坑口煤電以及煤制油煤制氣煤化工等相關資產，同時發(fā)布了中期利潤分配公告。 　明確收購范圍，進一步整合集團優(yōu)質資源。此次《預案》明確中國神華擬通過發(fā)行A股股份及支付現(xiàn)金的方式購買國家能源集團持有的國源電力、新疆能源、化工公司、烏海能源、平莊煤業(yè)、航運公司、包頭礦業(yè)、煤炭運銷公司、電子商務公司和港口公司100%股權、神延煤炭41%股權、晉神能源49%股權，并以支付現(xiàn)金的方式購買西部能源持有的內蒙建投100%股權；同時公司擬向不超過35名特定投資者發(fā)行A股股份募集配套資金，A股發(fā)行價已定為30.38元/股。此次收購是繼2025年初完成杭錦能源100%股權交割后，進一步整合集團煤炭開采、坑口煤電、煤化工及物流服務業(yè)務板塊優(yōu)質資源，有利于公司優(yōu)化產能匹配，提升公司整體盈利能力，進一步鞏固其作為全球領先綜合能源上市公司的地位。 　豐富煤炭資源儲量，形成空間產業(yè)互補。本次《預案》雖未詳細公布標的資產資源情況，但明確指出新疆能源下屬新疆準東露天煤礦最新核定產能已達3500萬噸/年，是國內第二大露天煤礦，可采儲量超過20億噸，年產量可滿足2座千萬千瓦級電廠全年需求。此外標的公司還擁有新疆紅沙泉一號露天煤礦(核定產能3000萬噸/年)、新疆黑山露天煤礦(核定產能1600萬噸/年)、內蒙古賀斯格烏拉南露天煤礦(核定產能1500萬噸/年)等國內煤炭產能及資源儲量領先的大型煤礦。標的煤礦與現(xiàn)有煤炭資源形成地理空間互補，物流資產強化“西煤東運”通道節(jié)點功能，煤電一體化項目進一步補齊了中國神華一體化產業(yè)鏈條，共同構建多層級、立體化的現(xiàn)代煤炭供應體系。 　標的凈資產近千億，持續(xù)關注交易價格。此次收購涉及13項資產，截至2024年底，標的資產合計總資產為2583.62億元，合計歸母凈資產為938.88億元；2024年度，標的資產合計實現(xiàn)營業(yè)收入為1259.96億元，合計扣非歸母凈利潤為80.05億元，合計剔除長期資產減值損失影響后的扣非歸母凈利潤為98.11億元，目前標的資產的審計、評估工作尚未完成，后續(xù)仍需關注具體交易價格及股份發(fā)行數(shù)量。 　積極回報投資者，進一步提高分紅率。公司公告稱此前于6月20日召開的股東大會審議通過了2025-2027年度股東回報規(guī)劃議案，在符合《中國神華能源股份有限公司章程》規(guī)定的情形下，公司2025-2027年度每年以現(xiàn)金方式分配的利潤不少于本公司當年實現(xiàn)的歸屬于本公司股東的凈利潤的65%，相比2022-2024年度股東回報規(guī)劃提高5個百分點。同時，公司擬進行2025年中期利潤分配，分配金額不少于2025年上半年本公司實現(xiàn)的歸屬于本公司股東的凈利潤的75%。依據(jù)公司業(yè)績預告初步估計，中期分紅總額177-192億元，每股分紅0.89-0.97元，按2025年8月20日收盤價計算，公司A股股息率為5.85%，H股股息率為6.83%。 　維持“強烈推薦”投資評級。我們認為此次收購將顯著提升公司未來煤炭產能，同時深化構筑“煤電化運”一體化全產業(yè)鏈，對公司未來盈利能力具有深遠影響，具體交易金額仍需持續(xù)關注。暫不考慮增發(fā)股份及資產收購的影響，預計2025-2027年公司歸母凈利潤511.74/530.10/556.66億元，同比-12.8%/+3.6%/+5.0%，對應EPS分別為2.58/2.67/2.80元/股，對應P/E分別為15.0/14.5/13.8，維持“強烈推薦”投資評級。 　風險提示：煤炭生產不及預期、煤炭價格超預期下跌、煤炭進口超預期、市場電價不及預期等。

　　石頭科技

　　廣發(fā)證券——收入高增，利潤有望持續(xù)修復

　　核心觀點： 　公司披露2025年中報。2025H1營業(yè)收入79.0億元(YoY+79.0%)，歸母凈利潤6.8億元(YoY-39.6%)，扣非歸母凈利潤5.0億元(YoY-42.0%)。毛利率44.6%(YoY-9.3pct)，歸母凈利率8.6%(YoY-16.8pct)，扣非凈利率6.3%(YoY-13.2pct)。2025Q2單季收入44.8億元(YoY+73.8%)，歸母凈利潤4.1億元(YoY-43.2%)，扣非歸母凈利潤2.58億元(YoY-50.3%)。毛利率43.9%(YoY-8.0pct)，歸母凈利率9.2%(YoY-18.9pct)，扣非凈利率5.8%(YoY-14.4pct)。2025Q2銷售/管理/財務/研發(fā)費用率分別為27.1%/3.1%/-1.6%/9.4%，同比+7.6pct/-0.2pct/+1.9pct/+1.0pct。 　25Q2在P20ULTRA系列的帶動下國內收入穩(wěn)定增長，預計海外需求較為強勁。(1)國內：根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，2025Q2石頭掃地機線上銷額14.3億元(YoY+51.3%)，線上銷量36.5萬臺(YoY+61.4%)，均價3923元(YoY-6.3%)。P20ULTRA單品2025年Q2累計售出20.4萬臺，線上銷量位居前列，石頭Q2線上銷額市占率達到30.0%(YoY+3.0pct)。公司持續(xù)進行研發(fā)投入，產品技術行業(yè)領先，有望繼續(xù)提升國內市場份額。(2)海外：受益于海外地區(qū)消費需求迅速增長，公司境外收入增速較快。 　盈利預測與投資建議：預計公司25-27年歸母凈利潤分別同比+2.2%、+31.6%、+14.0%，參考可比公司估值以及掃地機長期成長性，給予公司25年PE30x，對應合理價值233.90元/股，給予“買入”評級。 　風險提示：行業(yè)競爭加劇，新品銷售不及預期，原材料價格上漲等。

　　百亞股份

　　東方財富（300059）證券——財報點評：Q2線上受輿情影響業(yè)績承壓，Q3策略調優(yōu)預計重回高質增長

　　公司發(fā)布2025半年報。25H1公司收入17.64億元(YOY+15.12%)，歸母凈利潤1.88億元(YOY+4.64%)；其中，25Q2公司收入7.68億元(YOY+0.18%)，歸母凈利潤0.57億元(YOY-25.50%)。 　產品端：以大健康系列為核心、持續(xù)優(yōu)化產品結構。25H1自由點收入16.87億元(YOY+20.5%)，其中益生菌為代表的大健康系列占比持續(xù)提升，公司加大有機純棉系列廣告投放，試測維E系列新品。褲型衛(wèi)生巾保持快速增長，產品結構持續(xù)優(yōu)化。 　渠道端：發(fā)展區(qū)域保持高速增長、把握即時零售渠道機會。25H1川渝/云貴陜/其他地區(qū)/電商渠道收入分別為4.3/2.8/4.3/5.9億元，同比分別為13.1%/14.7%/124.2%/-9.4%。1)線下發(fā)展區(qū)域收入保持高增，公司已成立即時零售部門，今年采取針對性打法抓住渠道機遇，盈利水平優(yōu)于線上。2)線上營收25Q2受輿情影響較為嚴重，經Q3調整優(yōu)化線上ROI已恢復至去年同期水平，預計Q4抖音、京東、拼多多并駕齊驅重回高質增長。 　利潤端：①25H1毛利率/凈利率分別為53.2%/10.7%，yoy-1.2pct/-1.1pct，隨產品結構持續(xù)優(yōu)化+規(guī)模擴大渠道費用得以持續(xù)攤薄，盈利能力有望提升；②25H1銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別為36.4%/2.4%/1.9%/-0.01%，同比分別+1.1pct/-0.6pct/-0.3pct/+0.1pct，主要因受輿情影響，公司增加了品牌端和線上平臺的預算外銷售費用投入，經營修復銷售費用有望改善。 　公司自由點衛(wèi)生巾聚焦益生菌為代表的大健康系列，渠道側電商將抖音、天貓、拼多多并駕齊驅，兼顧盈利性和排名提升；線下深耕核心五區(qū)，加速開拓外圍發(fā)展市場。我們調整盈利預測，預計公司2025-2027年收入分別為39.7/49.2/59.8億元，歸母凈利潤分別為3.5/5.0/6.3億元，對應PE分別為37/26/21倍，維持“增持”評級。

　　橫店東磁

　　東吳證券——2025年中報點評：三大業(yè)務持續(xù)向好，業(yè)績穩(wěn)健增長

　　事件：公司25H1營收119.4億元，同24.8%，歸母凈利潤10.2億元，同58.9%，毛利率18.1%，同3pct，歸母凈利率8.5%，同1.9pct；其中25Q2營收67.1億元，同環(huán)比25.9%/28.6%，歸母凈利潤5.6億元，同環(huán)比96.8%/22.7%，毛利率19.3%，同環(huán)比4.7/2.7pct，歸母凈利率8.4%，同環(huán)比3/-0.4pct。

　　光伏出貨同比高增、差異化保持盈利：25H1公司光伏產品收入約80.54億；出貨約13.4GW，同增超65%，毛利率約16.7%、盈利堅挺；我們測算Q2光伏出貨約7.5GW，出貨環(huán)比提升。東南亞雙反下美國組件價格有所提升，海外電池溢價有望維持。截止25H1公司布局23GW電池和21GW組件總產能，我們預計25年光伏產品出貨20GW+，海外差異性布局維持，穩(wěn)健經營、持續(xù)向好。

　　磁材市占率進一步提升、鋰電持續(xù)成長：25H1公司磁材器件收入23.71億元，同比略增；出貨約10.73萬噸，出貨結構更優(yōu)；我們測算Q2出貨約5.43萬噸，環(huán)比持平略增，磁材市場占有率進一步提升。鋰電H1收入12.86億，同比略增、毛利率約10.8%，出貨超3億支，同增12.25%。我們測算Q2出貨超1.7億支，環(huán)增超30%。公司鋰電產業(yè)稼動率持續(xù)維持業(yè)內領先，產量和收入均創(chuàng)新高；通過產品迭代、品質管控，制造成本優(yōu)化明顯，使得毛利率進一步回升。

　　費用率有所優(yōu)化、現(xiàn)金流改善：公司25H1期間費用3.6億元，同-54.1%，費用率3%，同-5.1pct，其中Q2期間費用1.6億元，同環(huán)比-62.8%/-23%，費用率2.3%，同環(huán)比-5.5/-1.5pct、歐元匯兌收益導致財務費用為負；25H1經營性凈現(xiàn)金流17億元，同26.2%，其中Q2經營性現(xiàn)金流14.4億元，同環(huán)比65.1%/442.1%；25H1末存貨41.6億元，較年初10.8%。

　　盈利預測與投資評級：考慮公司業(yè)務穩(wěn)中向好，我們維持公司2025-2027年歸母凈利潤預測19.1/22.1/25億元，同比+5%/+16%/+13%，維持“買入”評級。

　　風險提示：政策不及預期，競爭加劇等

　　恩捷股份

　　民生證券——2025年半年報點評：業(yè)績符合預期，隔膜龍頭海外布局加速

　　事件： 

　　8月18日，公司公布2025年半年報，2025H1公司實現(xiàn)營收57.63億元，同比上升20.49%，實現(xiàn)歸母凈利-0.93億元，同比下降131.96%，扣非后歸母凈利潤-0.95億元，同比下降136.54%，業(yè)績整體符合預告預期。

　　Q2業(yè)績拆分營收和凈利：公司2025Q2營收30.34億元,同比+23.53%，環(huán)比+11.18%，歸母凈利潤為-1.19億元，同比-189.47%，環(huán)比-557.69%，扣非后凈利潤為-1.24億元，同比-212.73%，環(huán)比-527.59%。毛利率：2025Q2毛利率為14.09%，同比-8.97pcts，環(huán)比-3.05pcts。凈利率：2025Q2凈利率為-4.81%，同比-10.27pcts，環(huán)比-5.32pcts。費用率：公司2025Q2期間費用率為15.36%，同比變動-4.11pcts，費用管控良好。

　　公司海外布局進展顯著，競爭優(yōu)勢突出目前，公司匈牙利一期項目已正常運營并向海外客戶出貨；美國基地廠房建設完畢，正在安裝設備并推進客戶打樣、送樣。公司與全球知名電池廠商保持長期深度合作，深耕海外銷售渠道多年，憑借海外產能、客戶資源、訂單儲備、知識產權布局及全球運營管理能力，有望持續(xù)提升全球市場份額，鞏固行業(yè)龍頭地位。

　　市場地位領先，客戶深度綁定國內層面，公司已融入寧德時代（300750）、億緯鋰能（300014）、中創(chuàng)新航、比亞迪（002594）、國軒高科（002074）等主流鋰電池生產企業(yè)的供應鏈體系，合作緊密。海外層面，公司已融入松下、LGES、法國ACC、Ultium Cells等海外鋰電池生產巨頭，與下游客戶深度綁定。 

　　固態(tài)電池領域多路線布局，兼顧當前應用與未來發(fā)展半固態(tài)電池隔膜業(yè)務方面，下屬控股子公司江蘇三合電池材料科技有限公司具備量產供應能力，且在積極開拓市場。全固態(tài)領域方面，公司已布局硫化鋰、固態(tài)電解質、固態(tài)電解質膜的研發(fā)及生產，穩(wěn)步推進全固態(tài)電池材料拓展。

　　投資建議

　　我們預計公司2025-2027年營收分別為124.30、155.53、185.73億元，對應增速分為22.3%、25.1%、19.4%；歸母凈利潤分別為0.14、5.13、10. 81億元，對應增速分別為102.5%、3651.8%、110.9%，以8月19日收盤價為基準，對應2025-2027年PE為2267X、60X、29X，考慮到公司隔膜龍頭地位穩(wěn)固，海外業(yè)務拓展持續(xù)加速，維持“推薦”評級。

　　風險提示：下游需求不及預期風險、市場競爭加劇、主要原材料價格波動的風險等。