● 本報(bào)記者 趙中昊

　　經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的“勢(shì)”已形成，產(chǎn)業(yè)突破與資金再配置正在深刻重塑中國(guó)資本市場(chǎng)的生態(tài)格局。華泰證券研究所所長(zhǎng)、總量研究負(fù)責(zé)人、固收首席張繼強(qiáng)近日在接受中國(guó)證券報(bào)記者專(zhuān)訪時(shí)表示，今年以來(lái)我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)圖景呈現(xiàn)諸多積極轉(zhuǎn)變，經(jīng)濟(jì)尾部風(fēng)險(xiǎn)降低，新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換進(jìn)入新階段，通縮壓力有所緩和，加之國(guó)內(nèi)外流動(dòng)性保持充裕，資本市場(chǎng)生態(tài)持續(xù)改善。

　　張繼強(qiáng)表示，隨著“十五五”規(guī)劃將為中長(zhǎng)期發(fā)展定調(diào)，以及美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟降息周期推動(dòng)全球流動(dòng)性環(huán)境趨于寬松，國(guó)內(nèi)外資金對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的關(guān)注度不斷提升，中國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期向好的基礎(chǔ)正不斷夯實(shí)。

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換進(jìn)入新階段

　　張繼強(qiáng)表示，當(dāng)前宏觀敘事的變革是趨勢(shì)性的，中國(guó)經(jīng)濟(jì)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換進(jìn)入新階段，過(guò)去幾年舊經(jīng)濟(jì)出清更利好債市，而未來(lái)新經(jīng)濟(jì)崛起更利好股市。

　　“過(guò)去市場(chǎng)更多定價(jià)的是舊經(jīng)濟(jì)的出清以及價(jià)格的傳導(dǎo)，但今年以來(lái)的各種產(chǎn)業(yè)進(jìn)展讓我們看到了經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的成績(jī)，一系列政策變化也讓我們看到了解決供需不平衡的決心�！睆埨^強(qiáng)表示。

　　在張繼強(qiáng)看來(lái)，黨的二十屆四中全會(huì)公報(bào)指出，“‘十五五’時(shí)期是基本實(shí)現(xiàn)社會(huì)主義現(xiàn)代化夯實(shí)基礎(chǔ)、全面發(fā)力的關(guān)鍵時(shí)期，在基本實(shí)現(xiàn)社會(huì)主義現(xiàn)代化進(jìn)程中具有承前啟后的重要地位”，這意味著產(chǎn)業(yè)端進(jìn)一步的突破、需求端的跟進(jìn)、供需的平衡這些宏觀敘事都有望繼續(xù)得到驗(yàn)證。而明年是“十五五”的開(kāi)局之年，名義GDP增速大概率繼續(xù)好轉(zhuǎn)，帶來(lái)小幅盈利驅(qū)動(dòng)預(yù)期。

　　從流動(dòng)性層面看，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)大概率降息2次并停止縮表，明年還有3次左右降息的可能，有利于全球流動(dòng)性寬松。在海外資產(chǎn)普遍估值偏高的背景下，海外投資者對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的興趣增大；而國(guó)內(nèi)理財(cái)和存款到期后再配置需求旺盛，各類(lèi)含權(quán)資產(chǎn)有望受到青睞，利好股市。市場(chǎng)長(zhǎng)期向好趨勢(shì)沒(méi)有改變。

　　宏觀事件沖擊的主要特征是預(yù)測(cè)難度高、往往非線性發(fā)展、市場(chǎng)波動(dòng)明顯放大。在估值水平、市場(chǎng)集中度以及交易擁擠度提高之后，資產(chǎn)價(jià)格對(duì)宏觀風(fēng)險(xiǎn)的敏感度也在上升。談及事件驅(qū)動(dòng)下的投資策略，張繼強(qiáng)表示，在地緣秩序失序、AI革命縱深發(fā)展等背景下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的過(guò)渡期，事件驅(qū)動(dòng)的特征明顯�！笆�五五”規(guī)劃將為中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)和政策重心提供指引，并為市場(chǎng)提供主題性投資機(jī)會(huì)。

　　在組合配置和風(fēng)險(xiǎn)分散方面，張繼強(qiáng)認(rèn)為構(gòu)建科技股、資源股、黃金和短債的多元組合是較好選擇；而在交易層面，建議依托賠率博弈波段，尤其重點(diǎn)關(guān)注市場(chǎng)過(guò)度樂(lè)觀或悲觀引發(fā)的反向操作機(jī)會(huì)。

　　“反內(nèi)卷”仍服務(wù)于高質(zhì)量發(fā)展

　　在分析今年的市場(chǎng)主線時(shí)，“反內(nèi)卷”作為一個(gè)共識(shí)性主題，頻繁出現(xiàn)在各大券商的研報(bào)中。在張繼強(qiáng)看來(lái)，“反內(nèi)卷”對(duì)推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)供求平衡、改善營(yíng)商環(huán)境、推動(dòng)物價(jià)合理回升、促進(jìn)企業(yè)盈利好轉(zhuǎn)等都大有裨益。不過(guò)，他同時(shí)表示，當(dāng)前的供需不平衡產(chǎn)生的原因比2015年更為復(fù)雜。

　　“2015年的過(guò)剩產(chǎn)能主要存在于上游國(guó)企，供給側(cè)改革效果顯著。但當(dāng)前的供需不平衡產(chǎn)生的原因更復(fù)雜，民企、先進(jìn)產(chǎn)能與地方保護(hù)等特征加大了處理難度，光伏和新能源車(chē)是典型行業(yè)�！睆埨^強(qiáng)說(shuō)，統(tǒng)一大市場(chǎng)政策正在落地，諸多行業(yè)的資本開(kāi)支已經(jīng)放緩，部分領(lǐng)域如耐用品的限價(jià)和補(bǔ)貼變化也對(duì)終端價(jià)格形成一定支撐，后續(xù)可關(guān)注產(chǎn)能有序出清、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一等政策細(xì)則。

　　張繼強(qiáng)認(rèn)為，從黨的二十屆四中全會(huì)的相關(guān)表述來(lái)看，“反內(nèi)卷”仍是服務(wù)于高質(zhì)量發(fā)展的目的，行業(yè)上或?qū)⒗^續(xù)以?xún)?nèi)卷的新興行業(yè)為重點(diǎn)，方式上更依賴(lài)市場(chǎng)化手段，速度上更偏溫和漸進(jìn)。

　　需要注意的是，“反內(nèi)卷”的過(guò)程中不可避免地會(huì)對(duì)投資需求和生產(chǎn)活動(dòng)形成短期抑制。張繼強(qiáng)認(rèn)為：“供需的平衡離不開(kāi)內(nèi)需的適度發(fā)力，‘反內(nèi)卷’主線的擴(kuò)散更需要需求端的跟進(jìn)�！�

　　關(guān)于市場(chǎng)風(fēng)格切換，張繼強(qiáng)此前提出的“上半年小盤(pán)+紅利的啞鈴風(fēng)格占優(yōu)，下半年切換至大盤(pán)成長(zhǎng)”的判斷與實(shí)際表現(xiàn)契合度較高。年末階段，他認(rèn)為投資者往往會(huì)傾向于調(diào)倉(cāng)換股。

　　“貿(mào)易摩擦等導(dǎo)致市場(chǎng)波動(dòng)加大、大盤(pán)成長(zhǎng)估值和累計(jì)漲幅已經(jīng)不低、‘十五五’規(guī)劃為市場(chǎng)提供了新的行業(yè)指引，投資者調(diào)倉(cāng)換股的意愿可能加大�！睆埨^強(qiáng)認(rèn)為，科技股、資源股和資本品可能還是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，科技股仍聚焦算力鏈、自主可控，非銀、軍工、工程機(jī)械等行業(yè)可適度配置，還可適度配置高股息板塊以降低組合波動(dòng)率。

　　對(duì)于港股市場(chǎng)，張繼強(qiáng)表示，港股對(duì)地緣博弈的敏感度要高于A股，近期的波動(dòng)可能更大。不過(guò)，中長(zhǎng)期來(lái)看，港股在分母端可能更受益于美聯(lián)儲(chǔ)降息帶來(lái)的流動(dòng)性寬松，而在分子端更受益于AI等新一輪科技革命和創(chuàng)新藥等產(chǎn)業(yè)變革。

　　對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期向好充滿期待

　　在貨幣政策方面，張繼強(qiáng)結(jié)合央行的相關(guān)表述認(rèn)為，考慮到今年實(shí)現(xiàn)全年GDP增長(zhǎng)目標(biāo)已基本無(wú)懸念，推出大規(guī)模增量政策的緊迫性有所減弱。在此背景下，“支持性”貨幣政策基調(diào)仍將維持流動(dòng)性的合理充裕，預(yù)計(jì)將通過(guò)結(jié)構(gòu)性工具加大對(duì)科技創(chuàng)新企業(yè)的支持力度。同時(shí)，適時(shí)實(shí)施降準(zhǔn)也具有必要性，有助于為明年“十五五”規(guī)劃的開(kāi)局營(yíng)造良好的流動(dòng)性環(huán)境。

　　關(guān)于中長(zhǎng)期資金入市的影響，張繼強(qiáng)表示，《中長(zhǎng)期資金入市實(shí)施方案》推出之后，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)加大了權(quán)益資產(chǎn)的配置，年金養(yǎng)老金是三季度最大的增量資金來(lái)源。后續(xù)來(lái)看，隨著存款、理財(cái)?shù)狡�，資金再配置的需求強(qiáng)烈，有望通過(guò)“固收+”、ETF含權(quán)產(chǎn)品等各種途徑入市。而從全球角度看，美聯(lián)儲(chǔ)降息有助于全球流動(dòng)性寬松，外資機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的關(guān)注度持續(xù)提升，亦是明年潛在的新增資金來(lái)源。

　　“中長(zhǎng)期資金的持續(xù)流入有助于降低股市波動(dòng)率，成為市場(chǎng)的‘穩(wěn)定器’，并提升投資體驗(yàn)感。同時(shí)，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的價(jià)值挖掘?qū)⒏鼮槌浞�，有利于提升資源配置的有效性，形成良性互動(dòng)的市場(chǎng)生態(tài)�！睆埨^強(qiáng)說(shuō)。

　　總體來(lái)看，張繼強(qiáng)對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期向好充滿期待，源于三個(gè)核心原因：第一，不同于一般的經(jīng)濟(jì)周期，中國(guó)經(jīng)濟(jì)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換開(kāi)始逐步邁入右側(cè)階段，產(chǎn)業(yè)升級(jí)、科技進(jìn)步的“勢(shì)”已經(jīng)形成，“十五五”期間預(yù)計(jì)將有更多產(chǎn)業(yè)與技術(shù)成果落地，更多具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)不斷崛起，這構(gòu)成了資本市場(chǎng)長(zhǎng)期向好的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)；第二，隨著長(zhǎng)線資金的入市，居民存款、理財(cái)資金到期再配置需求釋放，以及全球資金對(duì)中國(guó)關(guān)注度提升且潛在配置空間廣闊，都將為中國(guó)資產(chǎn)的價(jià)值重估提供增量支撐；第三，類(lèi)平準(zhǔn)基金的引入有望降低市場(chǎng)非理性波動(dòng)，護(hù)航資本市場(chǎng)行穩(wěn)致遠(yuǎn)。