2025 年 9 月 11 日，摩根大通（小摩）發(fā)布《解析騰訊 AI 代理的潛力》研報，聚焦微信生態(tài)中 AI 代理（AI Agent）與電商、本地生活的融合機遇。

　　研報核心結(jié)論明確：依托微信已有的小程序生態(tài)與支付閉環(huán)，AI 代理有望推動微信電商及本地生活 GMV 占中國零售份額從 2024 年的 6% 升至 2030 年的 8%，并帶來 690 億 - 4260 億元增量收入，對應(yīng)騰訊 2030 年盈利提升 10%-56%。目前，小摩對騰訊維持“增持” 評級，目標(biāo)價 685 港元。

　　3萬億GMV打底

　　AI是微信下一個放大器

　　小摩首先點出微信的核心優(yōu)勢—— 早已不是單純的社交工具，而是具備成熟交易閉環(huán)的生態(tài)平臺，這為 AI 代理落地奠定了基礎(chǔ)。

　　從當(dāng)前基本面看，微信的交易規(guī)模已相當(dāng)可觀：2024 年中國社會消費品零售總額達 48.8 萬億元，而微信電商及本地生活相關(guān) GMV（商品交易總額）約 3 萬億元，占比約 6%。這個規(guī)模并非依賴 AI，而是靠兩大支柱：

　　1.小程序生態(tài)：覆蓋電商、外賣、打車、酒店預(yù)訂等場景，用戶無需跳轉(zhuǎn) APP 即可完成交易；

　　2.支付閉環(huán)：微信支付作為底層支撐，2024 年移動支付規(guī)模中微信占比超 50%，線下二維碼支付更是深入千萬商戶。

　　更關(guān)鍵的是，微信的流量轉(zhuǎn)化能力具備結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢—— 日均活躍用戶（MAU）超 14 億，用戶日均使用時長超 2 小時，這種 “高粘性 + 低摩擦” 的場景，讓社交流量向交易流量的轉(zhuǎn)化效率顯著高于其他平臺。小摩測算，若納入線下商戶通過微信小程序完成的支付（如餐飲、充電），微信實際覆蓋的零售份額已達 9%，為 AI 代理的價值釋放提供了廣闊空間。

　　微信AI代理的 “三層價值金字塔”

　　小摩將 AI 代理為微信創(chuàng)造的價值分為三個層次，每一層都對應(yīng)明確的收入增量邏輯，且規(guī)模逐級遞增，2030 年最高可貢獻 4260 億元增量收入（假設(shè) AI 相關(guān)收入利潤率 70%）。

　　第一層：優(yōu)化推薦匹配，讓流量更“精準(zhǔn)”（2030 年增量收入 690 億元）

　　AI 代理的基礎(chǔ)作用是 “讀懂用戶需求”—— 通過分析用戶社交行為、歷史消費數(shù)據(jù)，提升推薦與用戶意圖的匹配度，比如用戶聊天中提到 “想買嬰兒奶粉”，AI 可直接推送相關(guān)小程序商品，無需用戶主動搜索。

　　小摩測算，這種優(yōu)化能讓微信電商及本地生活的轉(zhuǎn)化效率提升 10%-15%，具體收入來自兩部分：

　　·支付抽成：對小程序內(nèi)交易收取 0.6% 抽成，2030 年對應(yīng)支付相關(guān)收入 264 億元；

　　·獲客服務(wù)費：為京東、拼多多等第三方電商平臺引流，按 GMV 1% 收取服務(wù)費，疊加本地生活 0.5% 的引流抽成，對應(yīng)收入 425 億元。

　　·合計增量收入 689 億元，約合 690 億元。

　　第二層：整合供應(yīng)鏈，打造“合成市場”（2030 年增量收入 1140 億元）

　　當(dāng) AI 代理積累足夠多的交易數(shù)據(jù)后，微信可從 “流量中介” 升級為 “半平臺運營商”—— 整合第三方電商的商品庫存，形成一個 “合成市場”，比如將拼多多的低價日用品、京東的家電整合到同一推薦頁面，用戶無需切換平臺即可比價下單。

　　小摩認為，這種整合能帶來兩大提升：

　　·商品豐富度：SKU（商品種類）增加 30%，帶動 GMV 增長 30%；

　　·轉(zhuǎn)化效率：AI 精準(zhǔn)推薦再提升 20% GMV。

　　對應(yīng) 2030 年增量收入中，支付抽成 327 億元，電商傭金（抽成率 1.5%）699 億元，本地生活引流 115 億元，合計 1141 億元，約合 1140 億元。

　　第三層：掌控流量頂端，搶占商家預(yù)算（2030 年增量收入 4260 億元）

　　這是 AI 代理的終極價值 —— 讓微信成為用戶消費決策的 “第一入口”。小摩預(yù)測，到 2030 年，AI 代理可幫助微信承接 60% 的第三方電商 GMV（京東 + 拼多多 + 唯品會合計 14.3 萬億元），即 8.6 萬億元 GMV 來自微信引流，占微信第三方電商 GMV 的 90%。

　　此時微信對商家的議價能力大幅提升，電商傭金抽成率可提至 2%，疊加支付抽成，2030 年增量收入將達 4264 億元，約合 4260 億元。

　　財務(wù)預(yù)測與評級：騰訊目標(biāo)價685 港元

　　小摩對騰訊的財務(wù)預(yù)測圍繞“AI 落地 + 現(xiàn)有業(yè)務(wù)穩(wěn)健” 展開，核心數(shù)據(jù)如下：

　　·營收：2024 年 6602.57 億元，2025 年預(yù)計 7529.06 億元（+14.0%），2026 年 8596.40 億元（+14.2%）；

　　·調(diào)整后 EPS：2024 年 23.63 元，2025 年 27.52 元（+16.5%），2026 年 33.51 元（+21.7%）；

　　·估值邏輯：目標(biāo)價 685 港元基于 2026 年 19 倍 PE，處于一線互聯(lián)網(wǎng)公司估值區(qū)間（14-19 倍）上限，理由是騰訊 AI 落地潛力 + 微信生態(tài)壁壘。

　　從股價表現(xiàn)看，騰訊2025 年以來累計上漲 51.9%，跑贏恒生指數(shù) 21.3 個百分點，12 個月累計漲幅 71.9%，反映市場對其 AI 及電商業(yè)務(wù)的期待。