交銀國(guó)際發(fā)布研報(bào)稱，維持小鵬汽車-W(09868)“買入”評(píng)級(jí)和134.69港元的目標(biāo)價(jià)。小鵬第三季度營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，綜合毛利率創(chuàng)20.1%的歷史新高，凈虧損持續(xù)收窄。公司預(yù)計(jì)第四季度交付量與營(yíng)收將進(jìn)一步提升，受益于新平臺(tái)量產(chǎn)與智駕技術(shù)滲透，中期盈利能力有望持續(xù)優(yōu)化。

　　交銀國(guó)際主要觀點(diǎn)如下：

　　小鵬汽車綜合毛利率20.1%創(chuàng)歷史新高

　　25Q3營(yíng)收203.8億元(人民幣，下同)，環(huán)比增11.5%，基本符合市場(chǎng)和該行預(yù)期。汽車銷量11.6萬(wàn)輛，環(huán)比增12.4%。受車型結(jié)構(gòu)影響，單車ASP 15.6萬(wàn)元，環(huán)比降0.8萬(wàn)元，基本符合預(yù)期。受益于服務(wù)及技術(shù)收入占比提升與規(guī)模效應(yīng)，公司綜合毛利率20.1%，創(chuàng)歷史新高；但受新平臺(tái)爬坡及車型結(jié)構(gòu)輕微變化影響，汽車毛利率13.1%，較2Q25小幅回落。研發(fā)/銷售費(fèi)用仍保持在可控區(qū)間，研發(fā)/銷售費(fèi)用環(huán)比增12.5%，占收比環(huán)比略增。25Q3公司凈虧損3.8億元/non-GAAP凈虧損1.5億元，按季進(jìn)一步收窄。

　　公司預(yù)計(jì)4Q25營(yíng)收為215億-230億元，按中位數(shù)環(huán)比增長(zhǎng)~9.2%。預(yù)計(jì)交付量為12.5萬(wàn)-13.2萬(wàn)輛，按中位數(shù)環(huán)比增~10.8%。公司維持4Q25盈利指引。

　　ASP、綜合毛利率仍具邊際向上彈性，關(guān)注新平臺(tái)(鯤鵬體系)與圖靈芯片放量帶來(lái)的結(jié)構(gòu)改善

　　公司預(yù)計(jì)25Q4交付12.5–13.2萬(wàn)輛、營(yíng)收215–230億元，指引體現(xiàn)訂單與產(chǎn)能節(jié)奏保持穩(wěn)健。同時(shí)，自研圖靈芯片將在Q3–Q4進(jìn)一步放量，提升高階智駕滲透率；而“鯤鵬超級(jí)電動(dòng)體系”(一車雙能：純電/增程)預(yù)計(jì)在25Q4進(jìn)入量產(chǎn)節(jié)奏，對(duì)ASP、整車毛利及成本結(jié)構(gòu)的改善均更具邊際貢獻(xiàn)。短期結(jié)構(gòu)仍由中高階車型占比主導(dǎo)，中期毛利改善更依賴新平臺(tái)規(guī)�；�后攤薄成本與智駕功能滲透提升。新車規(guī)劃方面，明年計(jì)劃推出7款增程車型，海外推出3款新車。

　　投資建議

　　維持買入，新勢(shì)力中盈利路徑最清晰的標(biāo)的之一。該行維持對(duì)公司盈利預(yù)測(cè)與核心邏輯判斷不變：隨著新車換代、一車雙能平臺(tái)量產(chǎn)以及智駕功能全面普及，銷量有望維持高位增長(zhǎng)，25Q4盈利具備可實(shí)現(xiàn)性；2025–2026年ASP與毛利的改善彈性將優(yōu)于同業(yè)。同時(shí)，公司在AI芯片、自主智駕、低空經(jīng)濟(jì)、RoboTaxi及人形機(jī)器人等方向持續(xù)布局，提升估值中樞與長(zhǎng)期成長(zhǎng)性。維持買入評(píng)級(jí)與134.69港元的目標(biāo)價(jià)。