中泰證券（600918）發(fā)布研報(bào)稱，維持敏華控股(01999)“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，內(nèi)銷(xiāo)隨著渠道改革推進(jìn)有望逐步修復(fù)。公司FY26H1營(yíng)收同比微降,但通過(guò)有效的成本控制，毛利率提升。業(yè)務(wù)方面，內(nèi)銷(xiāo)市場(chǎng)降幅顯著收窄，線上渠道表現(xiàn)亮眼(+13.6%)，而外銷(xiāo)市場(chǎng)則展現(xiàn)出經(jīng)營(yíng)韌性，尤其是北美市場(chǎng)在貿(mào)易壁壘下實(shí)現(xiàn)微增。盡管面臨關(guān)稅等壓力，公司作為功能沙發(fā)龍頭，隨著渠道改革推進(jìn)，盈利能力得到改善。

　　中泰證券主要觀點(diǎn)如下：

　　業(yè)績(jī)表現(xiàn)

　　公司發(fā)布FY2026H1業(yè)績(jī)，收入降幅收窄。公司FY26H1(截至2025年9月30日止六個(gè)月)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入80.45億港元，同比-3.1%;受益于成本控制及經(jīng)營(yíng)效率提升，毛利率同比提升0.9個(gè)百分點(diǎn)至40.4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)11.46億港元，同比+0.6%。非經(jīng)常性損益方面，期內(nèi)其他虧損凈額為3,348萬(wàn)港元，主要為投資物業(yè)的公允價(jià)值虧損，較去年同期1.09億港元的虧損額大幅收窄。

　　內(nèi)銷(xiāo)業(yè)務(wù)降幅顯著收窄，線上渠道表現(xiàn)改善

　　 FY26H1中國(guó)市場(chǎng)收入(不含地產(chǎn)和智能部件等業(yè)務(wù))42.03億港元，同比-6.5%，降幅較FY25H2大幅收窄。

　　1)分渠道看：線上表現(xiàn)靚麗，線下門(mén)店調(diào)整延續(xù)。FY26H1線上收入11.44億港元，同比+13.6%，表現(xiàn)超預(yù)期。線下渠道收入30.59億港元，同比-12.3%。公司線下渠道的優(yōu)化調(diào)整仍在延續(xù)，截至FY26H1末，門(mén)店總數(shù)為7,040間，較FY25末凈減少327間。

　　2)分品類(lèi)看：沙發(fā)銷(xiāo)量持平，床墊仍有壓力。沙發(fā)及配套品中國(guó)市場(chǎng)收入30.84億港元，同比-6.1%。銷(xiāo)量同比基本持平(+0.1%)，平均售價(jià)略有下調(diào)，主要受線上銷(xiāo)售占比提升影響。床墊及配套品收入11.19億港元，同比-7.4%，主要受中國(guó)市場(chǎng)消費(fèi)降級(jí)影響。

　　外銷(xiāo)展現(xiàn)經(jīng)營(yíng)韌性

　　1)北美市場(chǎng)：FY26H1收入21.61億港元，同比微增0.3%，在國(guó)際貿(mào)易壁壘升溫背景下展現(xiàn)出強(qiáng)勁韌性。

　　2)歐洲及其他市場(chǎng)：FY26H1收入7.65億港元，同比增長(zhǎng)4.3%。

　　3)Home集團(tuán)業(yè)務(wù)：FY26H1收入3.80億港元，同比增長(zhǎng)2.2%，主要受益于歐洲市場(chǎng)需求增加。

　　盈利能力提升

　　盈利能力受益于原材料價(jià)格下降有所提升集團(tuán)整體毛利率提升至40.4%，同比+0.9pcts;主要受益于真皮(-10.4%)、化學(xué)品(-9.8%)、鋼材(-6.8%)等主要原材料平均單位成本下降。但期內(nèi)美國(guó)開(kāi)始對(duì)越南征收關(guān)稅，導(dǎo)致公司出口至美國(guó)的關(guān)稅費(fèi)用從去年同期的665萬(wàn)港元增至7,883萬(wàn)港元，收入占比從0.1%增長(zhǎng)至1.0%。

　　投資建議

　　公司為功能沙發(fā)龍頭，家居智能化趨勢(shì)下功能沙發(fā)滲透率有望持續(xù)提升;短期看公司內(nèi)銷(xiāo)雖有承壓但隨著渠道改革推進(jìn)有望逐步修復(fù)。根據(jù)FY26H1業(yè)績(jī)小幅下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)FY26-FY28歸母凈利潤(rùn)分別為21.9、23.2、24.3億港元(原預(yù)測(cè)為22.9、25.7、28.2億港元)，對(duì)應(yīng)PE為7.8、7.4、7.0X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　下游需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn);市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn);原材料價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn);產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。