申萬宏源發(fā)布研報稱，維持小鵬汽車-W(09868)“買入”評級，公司新車周期開啟，對外合作及內(nèi)部改革進度超預(yù)期，盈利能力大幅增強，同時機器人及飛行汽車業(yè)務(wù)也有望取得突破性進展。

　　申萬宏源主要觀點如下：

　　業(yè)績表現(xiàn)

　　公司發(fā)布2025年三季報，前三季度實現(xiàn)營收545億元，同比+120%;毛利率17.9%同比+3.7pct;歸母凈利潤-15.2億元，同比減虧29.4億元。第三季度實現(xiàn)營收204億元，同比+102%，環(huán)比+12%;毛利率20.1%，同比+4.9pct，環(huán)比+2.8pct;歸母凈利潤-3.8億元同比減虧14.3億元，環(huán)比減虧1.0億元。

　　銷量結(jié)構(gòu)短暫性變化，汽車毛利率環(huán)比微降，其他業(yè)務(wù)貢獻高毛利率收入

　　2025Q3小鵬G7新車上市，三季度占總銷量13%;同時受增程平臺推出前的觀望情緒影響，G6、G9、X9銷量占比下滑，帶動汽車毛利率下行。同時2025Q3由于與大眾技術(shù)合作取得突破，實現(xiàn)服務(wù)及其他收入23.3億元，同比增長78.1%，環(huán)比增長67.3%，帶動整體毛利率顯著環(huán)比上升。2025Q4公司交付指引12.5-13.2萬輛再創(chuàng)新高，Q4有望實現(xiàn)單季度扭虧為盈。

　　關(guān)注增程平臺對用戶群體的擴容

　　 MONA M03及P7+將小鵬月銷從1萬輛提升至3萬輛，G7將小鵬智駕能力推入L3級別，開啟智駕新時代，新P7延續(xù)G7智駕定位，銷量顯著改善，后續(xù)汽車銷量增長動力將來自增程平臺。X9增程版于廣州車展上市，預(yù)計四季度銷量將出現(xiàn)可觀增長，同時后續(xù)各車型增配增程系統(tǒng)，將擴容銷量，成為公司新增長點。

　　布局物理AI、具身智能、Robotaxi，全面轉(zhuǎn)型AI企業(yè)

　　小鵬將未來的汽車定義為下一代機器人，融合互聯(lián)網(wǎng)平臺/生態(tài)能力，軟件有望占據(jù)50%比例;旗下第七代人形機器人聚焦全棧自研+跨域融合，注重大腦能力，未來十幾個月將有序推進量產(chǎn)第一階段，未來銷售價格將與汽車接近，擁有走進千家萬戶的基礎(chǔ);推出高經(jīng)濟性的L4全共享模式robotaxi，商業(yè)化邏輯競爭力優(yōu)于友商。全面布局AI的同時擁有強變現(xiàn)潛力，決定了小鵬轉(zhuǎn)型AI企業(yè)的高成功率及高稀缺性，值得重點關(guān)注。

　　風(fēng)險提示

　　新能源車競爭加劇、原材料價格波動、公司出海及新業(yè)務(wù)拓展進度不及預(yù)期。